Miðvikudagur 26.4.2017 - 09:47 - FB ummæli ()

Eru lífeyrissjóðirnir þess virði?

DV var nýlega með frétt  þess efnis að Gildi lífeyrissjóður hafi verið með 4,4 milljarða í rekstrarkostnað síðustu tvö ár.
Í tilefni þessara talna ákvað ég að skoða nýjustu gögnin frá FME fyrir lífeyrissjóðakerfið í heild. Þar kemur fram að árið 2015 hafi samtala fjárfestingargjalda og rekstrarkostnaðar verið samtals ríflega 8,1 milljarður króna fyrir lífeyrissjóðina alla, samtals. Skjáskot af gögnunum frá FME er hér að neðan:
Nú hef ég tvennt við þetta að athuga:
1)
Samkvæmt Landssambandi Lífeyrissjóða  er tilgangur lífeyrissjóða „[a]ð tryggja sjóðfélögum ellilífeyri til æviloka og verja þá og fjölskyldur þeirra fyrir tekjumissi vegna örorku og andláts með því að greiða áfallalífeyri (örorku-, maka- og barnalífeyri).“ Þetta gera lífeyrissjóðir með því  „[a]ð taka við iðgjöldum sjóðfélaga, ávaxta þau og greiða lífeyri.“
Í hagkerfi á borð við það íslenska – þar sem um er að ræða sjálfstætt land með eigin gjaldmiðil sem er gefinn út af hinum innlenda seðlabanka – er 100% óþarfi að hafa lífeyrisskerfi sem „tekur við iðgjöldum sjóðfélaga, ávaxtar þau og greiðir lífeyri“ sé tilgangurinn „að tryggja sjóðfélögum ellilífeyri til æviloka og verja þá og fjölskyldur þeirra fyrir tekjumissi.“ Þetta er beinlínis og algjörlega óþarfi!
Ástæðan er einföld: ríkissjóður mun aldrei upplifa skort á ISK peningum í hagkerfi á borð við það íslenska, því Íslendingar geta búið til eins mikið af krónum og þeir vilja hvenær sem þeir vilja – alveg eins og Bretar geta búið til pund eða Bandaríkjamenn dollara eða Japanir jen. Leggja mætti lífeyriskerfið niður og taka upp 100% gegnumstreymiskerfi án þess að það væri nokkur hætta á því að ekki væri hægt að borga út ellilífeyri í samræmi við það sem Alþingi ákveddi að væri hæfilegur, með öll sjónarmið í huga.
Vandamálið er þannig ekki að finna peninga (krónur) til þess að borga út lífeyri heldur hvort hagkerfið allt sé að framleiða þær vörur og þjónustu sem allir peningar í hagkerfinu eru, samanlagt, að eltast við á hverjum tíma. Hættan er ekki „gjaldþrot“ á gegnumstreymiskerfinu heldur hvort raunveruleg gæði, sem peningarnir myndu kaupa, séu framleidd og þau til staðar. Og það er allt annað vandamál en hlutverk lífeyrissjóða – “ [a]ð taka við iðgjöldum sjóðfélaga, ávaxta þau og greiða lífeyri“ – er að reyna að leysa: lífeyrissjóðir eru að flytja peninga, sem hægt er að framleiða hvenær sem er, milli tímabila (og til hvers er þá verið að flytja þá?) en þeir eru ekki að tryggja að raunveruleg gæði – þ.e. vörur og þjónusta – séu framleidd á þeim tíma sem peningarnir eru greiddir út til ellilífeyrisþega. Séu vörurnar ekki til staðar þegar ellilífeyririnn er greiddur út – hvort sem hann er greiddur út af lífeyrissjóði eða ríkissjóði – er hætta á að a) það verði verðbólga og b) lífsgæði skerðist. Það er vert að undirstrika í þessu samhengi að það skiptir engu máli hvort lífeyririnn sé greiddur af lífeyrissjóði eða ríkissjóði.
…there is nothing to prevent the Federal Government from creating as much money as it wants and paying it to somebody. The question is, how do you set up a system which assures that the real assets are created which those benefits are employed to purchase?

Með þetta í huga – þá staðreynd að hinn íslenski ríkissjóður getur búið til krónur þegar hann vill – er vitanlega tilgangslaust að byggja upp sjóði í íslenskum krónum til að borga ellilífeyri. Og það er rétt að muna að ólíkt krónum getur ríkissjóður ekki búið til dollara eða pund eða evrur. Það er því ástæða til þess að safna erlendum gjaldeyri. Og það gerir Seðlabankinn nú þegar (og ætti að gera meira af) og engin ástæða fyrir Íslendinga að vera með annað dýrt opinbert batterí sem safnar erlendum eignum meðan Seðlabankinn gerir það nú þegar. Vitanlega mega einstaklingar spara eins og þeir vilja í hvaða mynt sem þeir vilja. En það er engin ástæða til að skylda þá til þess í gegnum lífeyrissjóði hvers tilgangur á að vera að borga ellilífeyri, í krónum, í framtíðinni.
Athugið líka að innan lífeyrissjóða er margt hæft fólk sem mörg fyrirtæki vildu gjarnan ráða. Þetta væri starfsfólk sem gæti unnið í framleiðslu- og þróunarhlutverkum innan fyrirtækja og þar með ýtt undir tækni- og vöruþróun innan íslenska hagkerfisins. Að flytja peninga milli tímabila er satt best að segja ekki góð nýting á þekkingu þessa fólks og væri það með vinnu annars staðar í hagkerfinu væri e.t.v. frekari von til þess að í framtíðinni, þegar  núverandi sjóðfélagar lífeyrissjóða fara á ellilífeyri og vilja kaupa raunveruleg gæði með þeim peningum sem þeir fengju í lífeyri, væru til vörur og þjónusta sem ellilífeyririnn gæti keypt.
2)
Jafnvel þótt Íslendingar vildu vera með sjóðsöfnunarkerfi – hvers tilgang má telja vafasaman meðan Íslendingar eru með eigin mynt og seðlabanka – hví er verið að reka það svona illa?
8,1 milljaður króna eru miklir peningar. Mjög lauslega reiknað og byggt á grófum gögnum um kostnað ýmissar opinberrar þjónustu má áætla að hægt hefði verið að leggja bundið slitlag á ca. 800km af malarvegum landsins fyrir þessa upphæð. Eru Íslendingar alveg örugglega að fá það sem þeir eru að borga fyrir þegar kemur að rekstrar- og fjárfestingarkostnaði lífeyrissjóðanna? Er lífeyrissjóðakerfið 800km virði af nýju árlegu bundnu slitlagi?
Það er vitað mál í dag að í flestum tilvikum ná sjóðstjórar aktífra sjóða ekki að ávaxta pund sinna sjóðfélaga betur en markaðurinn sjálfur: 82% af bandarískum aktífum fjárfestingarsjóðum voru með verri ávöxtun, eftir að taka tillit til kostnaðar, en þeirra markaðsviðmið síðustu 15 ár samkvæmt frétt Wall Street Journal. Betra væri því að reyna ekki að vera með hærri ávöxtun en markaðurinn: jafnvel þótt þér takist það á brúttó leveli er hætta á að kostnaðurinn við að ná slíku væri svo hár að nettó væri verra en að hafa fjárfest passíft  í viðkomandi markaði. Passífir sjóðir eru að jafnaði ódýrari og skila hærri ávöxtun  en sjóðir þar sem sjóðstjórar taka margar fjárfestingarákvarðanir með tilheyrandi kostnaði. Ég leyfi mér að halda því fram að svipað er uppi á teningnum á Íslandi þar til annað kemur í ljós.
Lausnin er þá að segja flestum sjóðstjórum íslenskra lífeyrissjóða upp og kaupa bara passífar fjárfestingarvörur á borð við ETFs.
Einn bandarískur lífeyrissjóður hefur gert þetta: Þar er einn einasti maður „að sýsla með“ (hann gerir liggur við ekkert, hann aðallega fylgist með) 35 milljarða dollara í umsýslu. Það eru 3.800 milljarðar króna eða um 300 milljörðum meira en allir íslensku lífeyrissjóðirnir  samtals. Þessi eini starfsmaður er með tæplega 130.000 dollara í árslaun: um 1,2 milljónir króna á mánuði. Berið þetta saman við launakostnað lífeyrissjóðanna á Íslandi. Og þessi eini starfsmaður er að skila sínum sjóðfélögum betri ávöxtun að jafnaði fyrir síðustu 1 ár, 3 ár, 5 ár og 10 ár en lífeyrissjóðir hvers starfsmenn skipta tugum.
Einhver myndi segja að illa væri farið með iðgjöld sjóðfélaga á Íslandi.
Að lokum: ef við viljum vera með sjóðsöfnunarkerfi á Íslandi, hví eru sjóðirnir ekki skyldaðir til að vera með markaðsviðmið (e. benchmarking) til að athuga hvort sjóðirnir séu í alvörunni að ná þeirri ávöxtun sem þeir eiga að vera að ná a.t.t. áhættu og kostnaðar? Þá fyrst geta lífeyrissjóðirnir sagt, með gögn á bakvið sig, hvort þeir séu að skila sjóðfélögum sínum þeirri ávöxtun sem þeir ættu að vera að skila eða ekki a.t.t. áhættu og kostnaðar. Það er því öllum til bóta ef lífeyrissjóðirnir myndu setja sér markaðsviðmið því það myndi, hefðu forsvarsmenn lífeyrissjóða rétt fyrir sér þegar þeir segjast vera að skila góðri vinnu, byggja upp traust á kerfinu öllu. Ef þetta er ekki gert er það einfaldlega merki þess að forsvarsmenn lífeyrissjóða vilja ekki vera bornir saman við markaðsviðmið sem endurspeglaði áhættutöku og kostnað lífeyrissjóðanna sjálfra.
(Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðunni minni þar sem mínir Stuðningsmenn gátu lesið hann fyrst. Þú getur stutt skrif mín um íslensk efnahagsmál með því að gerast Stuðningsmaður minn.)

Flokkar: Óflokkað

Fimmtudagur 13.4.2017 - 11:09 - FB ummæli ()

Vilt þú spara í erlendri mynt?

Nú þegar almenningur á Íslandi getur sparað í erlendri mynt, í kjölfar nær losunar á gjaldeyrishöftum, hafa íslenskir bankar og sjóðstjórar ýtt við fólki til að hvetja það til að spara í erlendri mynt. Það er í sjálfu sér skynsamlegt, sérstaklega nú þegar raungengi krónunnar er eins hátt og það er, en það þýðir að kaupmáttur krónunnar er hár á erlendri grundu, þar með talið þegar kemur að fjármálaafurðum.

Gallinn er að íslenskir bankar og sjóðir sem fjárfesta erlendis fyrir Íslendinga eru dýrir. Hiklaust má reikna með að kostnaðurinn við að fjárfesta í erlendum sjóði sem markaðssettur er til Íslendinga sé í kringum 1-2% á ári. Og þá á eftir að taka til greina gjald við kaup og sölu sem er í kringum 1-2%. Þannig myndi það t.d. kosta 2% gengismun milli kaup og sölugengis (20.000kr ef fjárfest er fyrir milljón) ef fjárfest er í KF Global Value hjá Arion banka. Bankinn tekur að auki 1,5% (15.000kr ef fjárfest er fyrir milljón) á ári í umsýsluþóknun. Þannig þyrfti 3,5% ávöxtun, samtals 35.000kr ef fjárfest er fyrir eina milljón, á fyrsta árinu til þess eins að ná upp í gjöldin fyrir að fjárfesta erlendis. Öll áhættan af fjárfestingunni er þín en bankinn fær sín gjöld, sama hvernig gengur.

Með þessum háu gjöldum eru milligönguaðilar þessara sjóða að fleyta rjómann af þeim ágæta kosti fyrir Íslendinga að geta sett hluta sparnaðar síns erlendis. Ein ástæða þess að þessi gjöld eru há er vegna skorts á samkeppni. Önnur ástæða er sú að íslenskir sjóðstjórar reyna að gera betur en markaðurinn með því að ákveða í hverju skuli fjárfest – aktíf sjóðstjórn –  frekar en fylgja einfaldlega markaðinum – passíf stjóðstjórn. Kostnaðarmunurinn á milli aktífrar og passífrar stjóðstjórnunar getur auðveldlega verið tvöfaldur hið minnsta. En séu íslenskir sjóðstjórar álíka góðir og alþjóðlegir sjóðstjórar má gera ráð fyrir að fæstum takist að skila ávinningi til sinna sjóðfélaga m.v. ef þeir hefðu ekki reynt að velja úr fjárfestingar heldur einfaldlega fylgt markaðnum: aktív sjóðstórn, eftir kostnað, skilar að jafnaði minni ávinningi en passíf.

En núna eftir að höftunum er aflétt og í umhverfi nútíma tækni geta Íslendingar fjárfest í erlendum passífum sjóðum án þess að fara í gegnum íslenska sjóðstjóra.

ETF og sjálfvirkni til bjargar

Íslendingar gætu íhugað að spara með ETF sjóðum. Þeir eru nær óþekktir á Íslandi – Landsbankinn er með ETF fyrir íslensku hlutabréfavísitöluna þó – en eru vinsælir sem aldrei fyrr á heimsvísu. Ástæðurnar eru einkum tvær: þeir eru ódýrir og einföld leið til þess að fjárfesta í margvíslegum fjármálaafurðum.

Í Evrópu er nú hægt að velja passífa sjóðstjóra sem fjárfesta í ETF sjóðum. Þeir eru sjálfvirkir með sáralítinn mannfjölda á bakvið sig – sem gerir þá ódýra – og þeir fylgja almennt passífri sjóðstýringu. Hér má sjá lista yfir nokkra.

Ísland kemur ekki fram sem land sem nokkur af þessum sjálfvirku sjóðstjórum bjóða sína þjónustu í. En ef farið er á heimasíðu þeirra kemur í ljós að þeir bjóða upp á sína þjónustu einnig á Íslandi. ETFmatic er til dæmis einn af þeim. Og samkvæmt upplýsingum frá Easyvest í Belgíu og Scalable Capital í Þýskalandi geta Íslendingar opnað fjárfestingarreikninga með þeim. Aðrir sjóðir gera það kannski líka, ég hef ekki skoðað það sérstaklega.

Sjálfvirkir passífir sjóðir eru mun ódýrari en íslensku aktífu sjóðirnir. Í stað 2-3% kostnaðar, eða meira, í tilfelli íslensku aktífu sjóðanna kosta þessir erlendu sjálfvirku passífu sjóðir ca. 0,7-1,25% á ári. Sjálf spörum við hjónin í sjóði hvers kostnaður er 0,7% á ári, allt með talið. Og munið að passífir sjóðir skila að jafnaði betri nettó ávöxtun en aktívir.

Eftir stendur að flytja féð frá Íslandi til hins erlenda passífa sjóðstjóra. Það er hægt í dag vegna afléttingar á höftum. Íslenskir bankar taka vitanlega þóknun m.a. í formi gengismunar þegar slíkt er gert. Einnig er þó hægt að notast við þjónustur á borð við TransferWise og CurrencyFair og margar fleiri. Hvort þær virki fyrir Íslendinga eða hvort þær séu alltaf ódýrari en almenn þjónusta íslenskra banka þegar kemur að gjaldeyrisviðskiptum læt ég ósagt látið því ég hef ekki skoðað það almennilega. Þennan kostnað er rétt að hafa í huga þegar þið ákveðið hvort og þá hversu mikið þið viljið spara hjá ódýrum erlendum passífum sjóðstjórum.

Og að lokum: farið varlega! Gerið ykkar eigin athuganir á því hvort fyrirtækið sem þið eruð að skoða sé t.d. undir eftirliti þarlends fjármálaeftirlits. Ef fyrirtækið notar ekki milligönguaðila sjálft til þess að halda utan um sjóðina er hætta á því að þið tapið ykkar sparnaði ef fyrirtækið fer á hausinn. Skoðið alltaf FAQs hluta heimasíðna þeirra og skoðið vefsíður sem gefa notendum kleift að gefa fyrirtækjum einkunnir fyrir veitta þjónustu.

Gott gengi!

Flokkar: Óflokkað

Föstudagur 17.3.2017 - 19:37 - FB ummæli ()

Lífeyrissjóðirnir og húsnæði

Í sambandi við lífeyrissjóðina og þeirra 3.5% markmið (eða viðmið, eftir því hvað þið viljið kalla það) um raunávöxtun er rétt að hafa eftirfarandi í huga.
Þegar þetta markmið – sem er föst tala – var sett í upphafi voru raunvextir í heiminum, þar á meðal á Íslandi, mun hærri en þeir eru í dag. Það var því tiltölulega auðvelt fyrir lífeyrissjóðina að ná þessu markmiði á öruggan máta. Þess vegna hefði mátt hrúga öllu saman í ríkisskuldabréf og fara heim, 3.5% markmiðið hefði náðst leikandi.
Raunvextir í heiminum hafa almennt lækkað síðustu 30 ár eða svo þótt á Íslandi hafi þeir ekki byrjað að lækka að ráði fyrr en eftir hrun. Gögn frá World Bank.
Raunvextir hafa lækkað í heiminum m.a. vegna þess að bankakerfi heimsins hafa fengið að búa til of mikið af skuldum og hækki seðlabankar stýrivexti leggjast hagkerfi á hliðina vegna of hárrar skuldabyrðar einstaklinga og fyrirtækja. Líkurnar á því að raunvextir hækki upp í „gömlu góðu dagana“ eru hverfandi litlar. Áhættulaus raunávöxtun lækkar.
Svo ætli sjóðirnir að ná 3.5% raunávöxtun þá verða þeir að gjöra svo vel að breyta sínum fjárfestingastefnum. Það dugar ekkert lengur að kaupa ríkisskuldabréf og aðrar áhættulitlar fjárfestingar og fara heim. Það verður að taka áhættu og það kostar ekki bara meiri umbun við að fjárfesta (því flóknar og áhættusamari fjárfestingar er dýrar og erfiðara að framkvæma en öruggar) heldur einnig meiri óstöðugleika í ávöxtun sjóðanna en þegar áhættulausi kosturinn gefur þeim þá þegar alla þá raunávöxtun sem þeir þurfa.
Íslendingar þurfa að átta sig á þessu. Fyrir utan þá staðreynd að það þarf ekki sjóðsöfnunarkerfi í hagkerfi með eigin mynt til þess að geta borgað út lífeyri í framtíðinni – gegnumstreymiskerfi nær slíku takmarki án nokkurrar hættu á að fara á hausinn í hagkerfi með eigin mynt – þá verður, eigi að vera með sjóðsöfnunarkerfi á annað borð, að gjöra svo vel að breyta fjárfestingarstefnum sjóðanna í samræmi við þann veruleika að raunávöxtun kemur ekki eins auðveldlega og hún gerði.
Og já, einn af augljósustu kostunum er að stækka fjárfestingu þeirra í húsnæði með beinni uppbyggingu slíkra eigna (í stað þess að fjármagna kaup á slíku með því að kaupa skuldabréf Íbúðalánasjóðs). Húsnæði er langtímafjárfesting, líkt og skuldbindingar sjóðanna, og líkt og allar langtímafjárfestingar gefur það af sér ávöxtun vegna þess hversu erfitt er að selja slíkar eignir á skömmum tíma m.v. hluta- og skuldabréf (kallað „liquidity premium„). Meðal annars vegna þessa er langtíma ávöxtun húsnæðis almennt og að meðaltali hærri en eigna sem hægt er að selja í hvelli. En viðkomandi fjárfestir verður þá að sætta sig við að geta ekki selt eignina í hvelli. Blessunarlega eru lífeyrissjóðir, með sínar langtímaskuldbindingar, einmitt fjárfestirinn sem ætti að sætta sig við slíkt.
Ein augljós hugmynd fyrir lífeyrissjóðina er því að stofna félag sem hefur það að markmiði að byggja og leigja út húsnæði á Íslandi. Félagið skal vera í eigu lífeyrissjóðanna sjálfra og stjórn þess kjörin af einstaklingum sem eiga í viðkomandi lífeyrissjóðum. Félagið gæti verið fjármagnað 100% með eigið fé til að takmarka áhættu sjóðanna, það er engin þörf á lánsfé. Þetta félag getur byggt ódýrt leiguhúsnæði og leigt það út til hvers sem það vill. Að fara í gegnum einkaaðila væri líka hægt en líklega væri skynsamlegra fyrir sjóðina til langs tíma að gera þetta sjálfir með eigin félagi til að sleppa við umsýsluþóknun einkaaðilans.
Ávöxtun á leiguhúsnæði í dag er á bilinu 7-10%, fer eftir staðsetningu þess. Leiguverð heldur svo að stórum hluta í við verðlag. Þar með er komið fjárfestingartækifæri sem ekki aðeins er til langs tíma – líkt og skuldbindingar sjóðanna sjálfra – heldur er það með hærri ávöxtun en sjóðirnir þarfnast og er að auki nokkurn vegin verðtryggt.
Og, já, samkvæmt núverandi lögum mega lífeyrissjóðirnir gera þetta nú þegar, sjá 11. lið 36. gr. Og já, þetta er ekki ný hugmynd og það er satt best að segja undarlegt að þetta sé ekki gert í stórum stíl því fyrir utan að vera möguleiki á að mæta þörf á húsnæði er þetta augljós og hagkvæmur fjárfestingarkostur fyrir lífeyrissjóði.
Svo, já, lífeyrissjóðir ættu að byggja og reka húsnæði til útleigu. Þó ekki nema bara vegna þess að það er skynsöm fjárfesting fyrir sjóðina.
———
P.S. En svo er það annað mál hvort þið viljið vera með sjóðsöfnun á annað borð. Líkt og Alan Greenspan bendir hér á er sjóðsöfnunarkerfi ekki nauðsynlegt í hagkerfi með eigin mynt ef tilgangur lífeyriskerfisins er að borga út lífeyri þegar þörf er á honum. Gegnumstreymiskerfi myndi nægja til þess að ná slíkum tilgangi án þess að það sé nokkur hætta á að slíkt kerfi geti ekki staðið við sínar skuldbindingar.

Flokkar: Óflokkað

Laugardagur 14.1.2017 - 16:40 - FB ummæli ()

Gjaldeyriskaup SÍ auka ekki peningamagn

Því er stundum haldið fram að kaup Seðlabankans á gjaldeyri auki peningamagn í umferð og auki þar með hættuna á verðbólgu. Því væri best fyrir Seðlabankann að hætta að kaupa gjaldeyri því hann berjist með því gegn eigin markmiði um lága verðbólgu.

Þetta er ekki rétt: það gerist nákvæmlega ekki neitt fyrir peningamagn í umferð þegar Seðlabankinn kaupir gjaldeyri. Og það sem er kallað „stýfing“ gerist sjálfkrafa: það þarf ekki að selja ríkisskuldabréf eða innistæðubréf SÍ til að minnka peningamagn í umferð, einfaldlega vegna þess að peningamagn í umferð eykst aldrei við gjaldeyriskaup SÍ.

Byrjunin

Þar sem kaup SÍ á gjaldeyri eru vegna ferðaþjónustunnar er ekki úr vegi að byrja þar.

Bandaríkjamaðurinn John borgar fyrir sundlaugarferð hjá Laugardalslaug. Segjum að Laugardalslaug sé með sinn ISK bankareikning hjá Arion banka, sem við skulum ímynda okkur að eigi USD bankareikning hjá Goldman Sachs (Goldman er þá það sem er kallað „correspondent bank“ Arion í USD). John borgar með erlendu korti, segjum að hann sé í bankaviðskiptum hjá Bank of America. Þegar John borgar lækkar BofA innistæðu John hjá sér um 900 kr (eða hvað það kostar að fara í sund á Íslandi) í USD á gengi dagsins sem færslan er gerð upp. BofA millifærir í staðinn 900kr í USD af bankareikningi sínum hjá US Fed yfir á USD bankareikning Goldman Sachs hjá US Fed. Goldman lætur þá Arion vita að John sé að borga fyrir sundlaugarferð hjá Laugardalslaug um leið og Goldman hækkar USD innistæðu Arion hjá Goldman. Arion uppfærir þá innistæðureikning Laugardalslaugar hjá sér um 900kr. og lætur Laugardalslaug vita að John hafi borgað.

John hefur þá greitt: hans USD bankareikningur hjá BofA lækkaði um 900kr í USD á gengi dagsins og Laugardalslaug fær 900rk. Arion fær USD og hækkar í staðinn ISK innistæðureikning Laugardalslaugar hjá sér. (Ath, þetta er sýnidæmi til að sýna hvernig þetta virkar bókhaldslega séð. Í raun yrði svona lág færsla aldrei bókuð á þennan veg heldur yrði hún nettuð út á móti öðrum litlum færslum og heildarniðurstaðan svo gerð upp milli banka í greiðslukerfinu í lok dags).

Þannig hefur eftirfarandi gerst:

– það er 900kr aukning á peningamagni í umferð á Íslandi því Laugardalslaug fær 900kr hækkun á sinn bankareikning hjá Arion.
– það er 900kr minnkun á peningamagni í umferð í Bandaríkjunum því innistæða John hjá BofA lækkar um 900kr í USD
– USD innistæða Arion hjá Goldman hækkar um 900kr. í USD á gengi dagsins sem færslan er gerð upp.

Kaup SÍ á gjaldeyri

Þegar Seðlabankinn kaupir gjaldeyri gerist hins vegar þetta (segjum að SÍ kaupi 100kr í USD af Arion):

Arion á 100kr í USD hjá Goldman Sachs. Nú hækkar SÍ innistæðu Arion hjá SÍ sjálfum um 100kr (SÍ bókstaflega skrifar hana niður, enginn borgar þetta í skatta og enginn hefur sparað þetta: algjörlega nýmyndað fé sem hækkar innistæðu Arion hjá SÍ). Í staðinn biður Arion Goldman Sachs um að millifæra 100kr í USD yfir á bankareikning SÍ hjá US Fed af bankareikningi Goldman hjá US Fed.

Innistæða Arion hjá SÍ hefur nú hækkað um 100kr. og erlendur gjaldeyrir Arion hefur lækkað um 100kr (innistæðan hjá Goldman). Skuldir SÍ (innistæða Arion hjá SÍ) hafa hækkað um 100kr, eignir SÍ (USD gjaldeyrir hjá US Fed) hafa hækkað um 100kr. í USD á gengi dagsins sem færslan er gerð upp.

Innistæða Arion hjá SÍ er ekki hluti af peningamagni í umferð

Það sem skiptir öllu máli í þessu er að innistæða banka hjá SÍ er aldrei hluti af peningamagni í umferð (innistæða ríkissjóðs hjá SÍ er heldur ekki hluti af peningamagni í umferð sé einhver að velta því fyrir sér). Þannig er það svo að eyðsla ferðamanna á Íslandi eykur peningamagn í umferð (hækkar innistæðu söluaðilans á Íslandi) en þegar SÍ kaupir gjaldeyrinn gerist ekkert fyrir peningamagn í umferð (því innistæða íslenskra banka hjá SÍ er ekki hluti af peningamagni í umferð).

Þetta er mikilvægt að hafa í huga þegar kemur að spurningunni um hvort stýfa (e. sterilize) þurfi inngrip SÍ á gjaldeyrismarkaði með því að selja ríkisskuldabréf. Svarið er afskaplega einfalt: nei, það er engin þörf á því vegna þess að það gerist sjálfkrafa. Raunar er það svo að kaup SÍ á gjaldeyri leiða aldrei til þess, ekki einu sinni í sekúndubrot, að peningamagn í umferð aukist einmitt vegna þess að bókunin innan Íslands gerist á innistæðureikningi bankans, hjá SÍ, sem selur SÍ gjaldeyrinn.

Innistæður banka hjá SÍ eru aldrei lánaðar út til fyrirtækja eða heimila úti í bæ – allt tal um að bankar „margfaldi“ innistæður sínar hjá SÍ er einfaldlega rangt – og aukning innistæðu banka hjá SÍ í kjölfar kaup SÍ á gjaldeyri er, út frá virkninni á peningamagn í umferð séð, það sama og að selja ríkisskuldabréf. Enda er það svo að bankar gera þrjá og aðeins þrjá hluti með innistæður sínar hjá SÍ: a) þeir kaupa ríkisskuldabréf og -ríkisvíxla (og aðrar skuldbindingar SÍ, t.d. innistæðubréf eða bundin innlán), b) þeir lána innistæðuna til annarra banka sem þurfa e.t.v. á þeim að halda vegna lausafjárkrafna og c) þeir gera upp greiðslukerfið með þeim.

Myndin að neðan sýnir skuldbindingar SÍ í eigu fjármálastofnana (heimild: Seðlabanki Íslands). Síðan SÍ byrjaði aftur að kaupa gjaldeyri reglubundið um mitt ár 2014 hafa skuldbindingar SÍ í eigu fjármálastofnana aukist margfalt, sjá mynd. Ástæðan er að fjármálastofnanir (einkum bankar) fá skuldbindingar Seðlabankans í staðinn fyrir gjaldeyrinn þegar SÍ kaupir af þeim gjaldeyri sem þær hafa eignast vegna milligönguhlutverks síns í greiðslukerfinu þegar ferðamenn borga fyrir vöru á Íslandi, sjá hér að ofan. Aukningin rétt fyrir Hrun er tengd ástarbréfaviðskiptunum þegar SÍ var að reyna að auka lausafjáreign íslenskra bankastofnana: hann bjó til og jók innistæðu banka hjá sér sjálfum og í staðinn eignaðist hann skuldbindingu gefna út af bankastofnunum sjálfum. Í dag gerist það sama nema í dag eignast hann gjaldeyri.

fjarmalastofnanir

 

Áhrifin á vexti á millibankamarkaði

Hvað varðar áhrifin af gjaldeyriskaupum SÍ á vaxtamyndun á millibankamarkaði er það afskaplega einfalt: þau eru engin, einfaldlega vegna þess að SÍ greiðir bönkum innlánsvexti á innistæður banka hjá SÍ sjálfum (í dag 4,75%). SÍ ræður þessum vöxtum sjálfur og mynda þeir gólfið fyrir vexti á millibankamarkaði (og þeir hafa mikilvæg áhrif á vaxtamyndun ríkisskuldabréfa, sjá neðar): enginn banki mun lána öðrum banka sína innistæðu  hjá SÍ nema fá hærri vexti en SÍ borgar sjálfur á viðkomandi innistæðu.

Innlánsvextir banka sem SÍ borgar þeim hafa líka mikilvæg áhrif á vexti ríkisskuldabréfa. Eins og ég minnist á hér að ofan gera bankar aðeins þrjá hluti með innistæður sínar hjá SÍ: þeir kaupa ríkisskuldabréf og -víxla og aðrar skuldbindingar SÍ, þeir lána öðrum bönkum og þeir gera upp greiðslukerfið með þeim.

Ef ofgnótt lausafjár er í bankakerfinu, eins og er í dag m.a. vegna gjaldeyriskaupa SÍ sem hafa aukið innistæður banka hjá SÍ sjálfum samanber það sem hér að ofan er ritað, vilja og þurfa bankar ekki taka þessar innistæður að láni hjá hvorum öðrum til að t.d. uppfylla lausafjárkröfur eða sjá til þess að greiðslukerfið gangi smurt fyrir sig.

Því getur banki í raun bara gert eitt við innistæðuna sína hjá SÍ sem hugsanlega eykur hagnað bankans: keypt ríkisskuldabréf eða -víxla. En ef ávöxtunarkrafa ríkisskuldabréfa og -víxla er lægri en innlánsvextirnir sem SÍ ákveður að bankarnir skuli fá þá kaupir bankinn vitanlega ekki nein ríkisskuldabréf eða -víxla heldur skilur féð eftir óhreyft á innistæðureikningi sínum hjá SÍ og safnar þar vöxtum. Sama hversu mikið af gjaldeyri SÍ kaupir sem hækkar innistæðu bankanna hjá SÍ sjálfum. Áhrifin af gjaldeyriskaupum SÍ á vexti eru því engin þegar ofgnótt af lausafé er þegar til staðar.

Áhrif innlánsvaxta SÍ á vaxtamyndun ríkisskuldabréfa og -víxla

Að lokum er hér skemmtileg staðreynd sem þið getið hugsað út í og bent ykkar þingmanni á: ef SÍ ákveður að bjóða ekki upp á bundin innlán og engin innistæðubréf og hættir að borga bönkum vexti á innistæður bankanna sjálfra hjá SÍ mun ávöxtunarkrafa ríkisskuldabréfa og -víxla lækka niður í 0%. Vextir á millibankamarkaði myndu fylgja með en, vegna áhættuálags lána til einkaaðila, þó vera hærri (en aldrei hærri en daglánavextir SÍ þegar SÍ veitir banka lán í einn dag).

Ástæðan er afskaplega einföld: eftir að SÍ hættir að borga bönkum innlánsvexti, og hættir að bjóða upp á bundin innlán og innistæðubréf, sitja bankarnir uppi með fé (innistæða hjá SÍ) sem þeir geta ekki lánað út til neins og safnar engum vöxtum. Bankarnir munu því gera það eina sem þeir geta gert með féð sem eykur hagnað þeirra: kaupa ríkisskuldabréf og -víxla sem, ólíkt innistæðureikningi þeirra hjá SÍ, borgar þeim vexti. Þetta munu bankarnir gera uns ávöxtunarkrafa ríkisskuldabréfa og -víxla fellur niður í vaxtaprósentuna sem þeir fá fyrir innlán sín hjá SÍ: 0%.

Svo ef þið viljið lækka vaxtabyrði ríkissjóðs er einfaldast að Seðlabanki Íslands hætti að borga bönkum vexti á innistæður banka hjá Seðlabankanum sjálfum.

Svo að lokum: ef SÍ borgar ekki bönkum vexti á innistæður sínar en vill samt hitta á vaxtastig á millibankamarkaði sem er hærra en 0% verður SÍ að selja ríkisskuldabréf. Salan á ríkisskuldabréfum dregur úr lausafé á millibankamarkaði og hækkar vaxtastigið á millibankamarkaði. Þetta yrði gert uns vextir á millibankamarkaði hefðu hækkað upp í það stig sem SÍ vildi hitta á – og þetta er raunveruleg stýfing og í samræmi við það sem er kennt í inngangskúrsum í hagfræði! En þessi aðgerð, þessi stýfing, er óþarfi þegar SÍ borgar bönkum vexti á innlán bankanna hjá SÍ.

Flokkar: Óflokkað

Föstudagur 9.12.2016 - 14:45 - FB ummæli ()

10 atriði um opinber fjármál

Í tilefni af fjörugri umræðu um fjárlög er ekki úr vegi að benda á nokkur atriði sem mikilvægt er að hafa í huga þegar kemur að opinberum fjárlögum og hvernig rekstur ríkissjóðs er ekki það sama og rekstur heimilis.

1. Skattar eru ekki til að fjármagna ríkissjóð.

Skattar minnka hættuna á verðbólgu því þegar fólk borgar þá minnkar peningamagn í umferð. Peningar sem notaðir eru til að borga skatta hætta bókstaflega að vera til. Það er enginn „ríkiskassi“ þar sem sköttum er safnað og þeir síðan borgaðir út.

2. Ríkissjóður þarf aldrei að taka lán til að fjármagna það sem hann borgar fyrir

Útgáfa ríkisskuldabréfa gegnir sama hlutverki og skattar: hún minnkar peningamagn í umferð og minnkar hættuna á verðbólgu. Kaup og sala Seðlabankans á ríkisskuldabréfum eru líka aðgerðir sem Seðlabankinn beitir til að stýra vaxtastigi í hagkerfinu.

3. Skuldir ríkissjóðs er sparnaður einkaaðila

Að segjast ætla að greiða niður ríkisskuldir er það sama og ætla að takmarka möguleika einkageirans sem heildar á að spara, vilji einkageirinn það á annað borð. Engar ríkisskuldir þýðir enginn nettó sparnaður innlends einkageira sem heildar í innlendum fjármálagerningum (athugið að hér er litið á einkageirann sem heild: lán Jóns til Gunnu væri sparnaður Jóns en lántaka Gunnu en það nettast út og er núll krónur í nettó sparnað einkageirans. En ef Jón myndi vilja spara meira en Gunna taka að láni verður hann að kaupa fjárskuldbindingar ríkisins vilji hann eiga sparnaðinn í innlendri mynt).

4. Hvernig fjármagnar ríkissjóður það sem hann borgar fyrir?

Með nýmyndun peninga. Tekur ríkissjóður ekki lán til að fjármagna það sem hann borgar fyrir? Nei, sjá nr. 2. Safnar ríkissjóður ekki sköttum til að fjármagna það sem hann borgar fyrir? Nei, sjá nr. 1.

Skattar og lántaka ríkissjóðs eru bókstaflega ófær um að fjármagna eyðslu ríkissjóðs innan kerfisins eins og það er byggt upp og ferlar þess framkvæmdir. Sjá t.d. Bell:

…the proceeds from taxation and bond sales are technically incapable of financing government spending and… modern governments actually finance all of their spending through the direct creation of high-powered money [seðlar og innistæður banka í Seðlabanka Íslands í tilviki Íslands].

5. Bíddu aðeins, segðu þetta aftur: skattar fjármagna ekki eyðslu ríkissjóðs?

Nei, og það er kannski best að hugsa út í stöðuna þegar krónan var sett á fót í lok 19. aldar til að skilja af hverju.

Áður en ISK var tekin upp voru vitanlega engar ISK í umferð því það var ekki búið að taka hana upp.

Svo ef skattar eiga að fjármagna eyðslu ríkissjóðs, hvernig fór þá ríkissjóður að því að finna ISK í upphafi sem hann gat þá skattlagt og síðan eytt?

Svarið er vitanlega að hann gat það ekki því það voru engar ISK til. Í staðinn var ferlið að ríkissjóður eyddi fyrst og skattlagði svo:

  1. Ríkissjóður segist ætla að taka samþykkja ISK sem fullnaðargreiðslu á sköttum á Íslandi.
  2. Fólk hefur engar ISK því það er ekki búið að búa þær til og getur því ekki borgað skatta.
  3. Ríkissjóður kaupir vörur og þjónustu af fólki og borgar með nýmynduðum ISK. Þannig komast ISK í umferð.
  4. Fólk getur nú fundið ISK til að greiða skattana sína. Fólk getur líka fundið ISK til þess að leggja fyrir sem þýðir að skattheimta ríkissjóðs verður að vera minni en eyðsla hans til þess að fólk geti fundið ISK til þess að leggja fyrir, þ.e. byggja upp sparnað. En þessi sparnaður þýðir líka að halli er á rekstri ríkissjóðs: ef einkageirinn vill spara í innlendum fjármálagerningum þá verður að vera halli á ríkissjóði.

Og ef fólk vill dæmisögu til að útskýra þetta enn frekar, er þetta e.t.v. sú besta: fyrst er peningum eytt, svo eru þeir skattlagðir til baka til ríkissjóðs.

capture3

6. Skiptir þá ekki hallarekstur ríkisins máli?

Jú. Hallarekstur ríkissjóðs eykur hættuna á verðbólgu, sérstaklega ef einkageirinn er þegar að halda atvinnustigi háu. Það skiptir líka miklu máli fyrir hvað ríkissjóður borgar og hvað og hvernig hann skattleggur. Virðisaukaskattur er t.d. verðbólguvaldandi (eins og verðbólga er mæld).

Þótt ríkissjóður geti alltaf borgað fyrir hvað sem hann vill sem er verðlagt í ISK er ekki þar með sagt að allt sem ríkissjóður vilji kaupa sé í boði. Þótt ríkissjóður sé, ólíkt mér og þér, aldrei bundinn af spurningunni „hef ég efni á því að borga þetta?“ (því hann nýmyndar peninga í hvert skipti sem hann borgar fyrir eitthvað) þá er ríkissjóður alltaf bundinn af skorti á aðföngum. En spurningin „hef ég efni á þessu?“ er allt önnur en „er þetta í boði?“

Tökum dæmi: þótt ríkissjóður vildi byggja nýjan Landspítala verður hann að hugsa út í tvennt: a) mun það valda verðbólgu og b) er til vinnuafl til þess að byggja nýjan landspítala? Ef það er t.d. ekki til vinnuafl til þess að byggja nýjan Landspítala – sem er spurning sem verður að svara og ég veit ekki svarið við – þá er það tómt mál um að tala. Þá verður að færa vinnuafl úr öðrum geirum í hagkerfinu svo hægt sé að byggja nýjan Landspítala og það vinnuafl mun þá ekki framleiða neitt í þeim geirum. Og erum við tilbúin til að fórna þeirri framleiðslu í staðinn fyrir nýjan Landspítala? Þetta er dæmi um skort á aðföngum sem verður að hafa í huga öllum stundum og er allt önnur spurning en „hefur ríkissjóður efni á því að byggja Landspítala?“

Almennt skal hafa það í huga að afgangur eða halli á rekstri ríkissjóðs eiga ekki að vera markmið (þvert á lög um opinber fjármál, sjá grein 7). Þá á það heldur ekki að vera markmið að þurrka út skuldir ríkissjóðs því þá er, á sama tíma, verið að þurrka út möguleika einkageirans sem heildar á því að byggja upp sparnað (því skuldir ríkissjóðs eru eign, þ.e. sparnaður, einkageirans). Ríkissjóður á að sjá til þess að innviðir samfélagsins og hagkerfisins (löggæsla, öryggi, vegakerfi, menntunarstig, aðlaðandi náttúra, samkeppni, rannsóknir og þróun, o.s.frv.) sé í góðu standi fyrir einkageirann til að reiða sig á og auki framleiðslugetu hagkerfisins sem heildar. Slíkt bætir bæði getu einkageirans til þess að framleiða hluti sem og dregur það úr hættunni á verðbólgu í framtíðinni því aukin framleiðsla (framboð) ýtir verði á vöru og þjónustu niður á við. Betra vegakerfi (þar með taldir göngustígar fyrir ferðamenn) er t.d. augljóst dæmi um innviði sem ýtir undir aukna framleiðslu og framleiðslugetu innan einkageirans.

Þvert á að draga úr skuldum ríkissjóðs ætti að sjá til þess að einkageirinn geti sparað eins mikið og hann vill í því formi sem hann vill, sem þýðir að ríkissjóður verður að gefa út ríkisskuldabréf eins og einkageirinn vill eiga, verðtryggð og óverðtryggð, stutt bréf og löng bréf. Annað markmið ríkissjóðs er að sjá til þess að eftirspurn í hagkerfinu sé nægileg til þess að viðhalda lágu atvinnuleysi. Ef hætta er á verðbólgu skal sjá til þess m.a. með skattheimtu og útgáfu ríkisskuldabréfa að peningamagn í umferð minnki, sem aftur minnkar hættuna á verðbólgu. Það er hér sem það er hugsanlegt að afgangur verði á ríkissjóði ef innlendi einkageirinn og eftirspurn erlendis frá eru þegar að viðhalda háu stigi eftirspurnar í hagkerfinu og skatttekjur eru þ.a.l. háar. En það á þá að gerast af því að góður gangur er í hagkerfinu, ekki vegna þess að það er markmið hjá ríkissjóði að draga úr halla á rekstri ríkissjóðs.

Hér skiptir líka sérstaklega miklu máli hvernig ríkissjóður hefur áhrif á eftirspurn í hagkerfinu. Langbest er að byrja á þeim sem eru atvinnulausir en vilja vinna. Þeim á að tryggja atvinnutekjur. Besta leiðin til þess er Vinnuábyrgð (e. Job Guarantee eða Employer of Last Resort) sem tryggir framboð af störfum, í hvaða efnahagsástandi sem er, sem greiða laun sem nægja til grunnframfærslu. Listinn af slíkum störfum er langur, sjá t.d. þennan pistil.

Að lokum er mjög mikilvægt að jafnvægið á viðskiptum við útlönd sé haft í huga öllum stundum. Íslenska hagkerfið, vegna smæðar sinnar (ekki vegna þess að það er notast við krónu), er háð innflutningi og því að tekjur í erlendum gjaldmiðlum geti greitt fyrir þennan útflutning án þess að það kalli á veikingu krónunnar – sem veldur verðbólgu. Það er hér sem útþensla peningamagns, m.a. vegna eyðslu ríkissjóðs en venjulega mun meira vegna lánsfjármyndunar bankakerfisins, getur haft þær afleiðingar að halli á viðskiptum við útlönd myndast. Það leiðir svo venjulega til falls á gengi krónunnar. Sjá nánar um þetta atriði hér og hér.

7. Geta ekki of háar ríkisskuldir sett ríkissjóð á hausinn?

Nei, ekki ef þær eru í ISK. Þar sem ríkissjóður borgar fyrir allt sem hann borgar fyrir, þar með talin laun opinberra starfsmanna og vextir og afborganir lána í ISK, með nýmynduðum krónum getur ríkissjóður bókstaflega ekki farið á hausinn þegar kemur að skuldbindingum í ISK. Hættan á að ríkissjóður geti ekki staðið við fjárhagslegar skuldbindingar sínar í ISK vegna efnahagslegra ástæðna er nákvæmlega svona mikil: 0%.

8. Valda háar ríkisskuldir ekki háum vöxtum?

Nei, sjá t.d. þessi gröf: ef háar ríkisskuldir yllu háum vöxtum væri fylgnin milli stærðanna á gröfunum jákvæð. En hún er neikvæð: háar ríkisskuldir (mikill sparnaður einkaaðila) hafa venjulega farið hönd í hönd með lágum vöxtum (fyrra grafið er Ísland, hið síðara er Bandaríkin).

capture2

capture1

Athugið að með þessum gröfum er ég ekki að gefa í skyn að háar ríkisskuldir valdi lágum vöxtum. Seðlabanki Íslands ræður vaxtastigi á Íslandi. Vaxtastiginu er breytt með það í huga að hafa áhrif á verðbólgu. En hægt er að takmarka með beinum hætti útlánamyndun bankakerfisins, og þar með peningamyndun, með útlánakvótum. Slíkt myndi hafa hemil á verðbólgu, sama hvert vaxtastigið væri: það á að hafa hemil á verðbólgu með magnstjórnun (kvótar á lánsfjármyndun bankakerfisins) en ekki verðstjórnun (stýrivaxtabreytingar).

Vaxtakostnaður hins opinbera er í raun opinbert framlag til þeirra sem hafa sparað og keypt ríkisskuldabréf. Svo ef þú átt ríkisskuldabréf ertu sátt(ur) við háa vexti á Íslandi. En hvort eigi að styrkja þessa aðila með opinberum framlögum er í raun val, líkt og flestir aðrir útgjaldaliðir hins opinbera til langs tíma. Og að nokkru leyti má segja að þetta ýti undir verðbólgu því vaxtagreiðslurnar eru nýir peningar í umferð þegar þær eru inntar af hendi.

Einnig: það þarf ekki að borga vexti á skuldabréfum ríkissjóðs til að lokka fólk til þess að fjármagna ríkissjóð. Ríkissjóður fjármagnar sig aldrei með skattheimtu eða útgáfu ríkisskuldabréfa. Ríkissjóður fjármagnar sig jafnóðum og hann borgar fyrir eitthvað og Seðlabankinn uppfærir bankareikninga fólks í gegnum greiðslukerfið þegar það fær greitt frá ríkissjóði (sjá atriði 10), hvort sem það eru laun eða vextir. Svo tekur ríkissjóður þessar krónur úr umferð, m.a. með skattheimtu, til að forðast verðbólgu.

9. Draga háar ríkisskuldir ekki úr hagvexti?

Nei. Frægasti pappírinn sem hélt þessu fram var frá Reinhart og Rogoff (sjá hér). En óvart var Excel villa í gögnunum þeirra og þegar var búið að leiðrétta hana kom í ljós að Reinhart og Rogoff höfðu einfaldlega rangt fyrir sér (sjá Herndon, Ash, Pollin).

10. En hvernig er þá myndunar- og eyðingarferli peninga sem ríkissjóður setur í umferð?

Ferlin eru í mjög stuttu máli eftirfarandi:

a) Þegar ríkissjóður borgar fyrir eitthvað þá gerir hann það í gegnum Seðlabankann. Segjum að ríkissjóður borgi mér fyrir eitthvað. Ég er með minn íslenska bankareikning hjá Arion. Þegar ríkissjóður borgar mér gerir Seðlabankinn það fyrir hönd ríkissjóðs. Seðlabankinn hækkar innistæðu Arion hjá Seðlabankanum sjálfum og segir Arion að það sé fyrir greiðslu ríkissjóðs til mín. Arion hækkar þá innistæðuna mína hjá Arion. Ég hef fengið greitt og innistæðan hjá Arion hjá Seðlabankanum hefur hækkað um sömu upphæð. Þessi peningur er bókstaflega skrifaður niður: enginn hafði borgað þessa peninga í skatta heldur var hann búinn til með því að ríkissjóður borgaði mér og samsvarandi tölur voru uppfærðar í tölvukerfum greiðslukerfisins á Íslandi.

b) Nú borga ég fyrir t.d. hótelgistingu hjá Fosshótel. Segjum að Fosshótel sé með sinn bankareikning hjá Landsbankanum. Þegar ég borga með debetkortinu mínu fyrir hótelgistinguna lækkar Arion mína bankainnistæðu hjá Arion og færir innistæðu sína af reikningi sínum hjá Seðlabankanum yfir á reikning Landsbankans hjá Seðlabankanum. Arion lætur svo Landsbankann vita að þetta sé vegna greiðslu minnar til Fosshótel. Landsbankinn bregst við með því að hækka innistæðu Fosshótel hjá Landsbankanum. Fosshótel hefur fengið greitt frá mér.

c) Nú borgar Fosshótel skatta. Þegar Fosshótel borgar skattana sína hringir hótelstýran í Landsbankann og biður Landsbankann að borga skattana fyrir sig. Landsbankinn lækkar innistæðu Fosshótel hjá Landsbankanum og segir Seðlabankanum að lækka innistæðu sína hjá Seðlabankanum. Landsbankinn segir Seðlabankanum á sama tíma að það sé vegna þess að Fosshótel sé að borga skattana sína. Seðlabankinn gerir þetta, lækkar innistæðu Landsbankans hjá sér – og þurrkar þannig peningana út sem voru búnir til í skrefi a). Seðlabankinn lætur Ríkisskattstjóra vita og ríkisskattstjóri þurrkar skattaskuld Fosshótel út af sínum bókum. Fosshótel hefur borgað skattana sína og peningar hafa verið búnir til (skref a) og þurrkaðir út (skref c).
Ef þið viljið vita meira er hér lesefni af ýmsu tagi sem endist ykkur a.m.k út helgina: New Economic Perspective

Góða helgi!

Viðbót, 10:00, 10.12.2016:

Í tilefni góðra athugasemda vil ég bæta við og hnykkja á eftirfarandi:

1) Ríkissjóður getur lent í greiðsluþroti með fjárskuldbindingar í erlendri mynt vegna þeirrar einföldu ástæðu að, ólíkt ISK, þá getur ríkissjóður eða Seðlabankinn ekki framleitt erlendan gjaldeyri.

2) Ofanritað gildir um ríkissjóð en ekki um sveitarfélög sem verða, ólíkt ríkissjóði, að safna sköttum og taka lán til þess að geta borgað fyrir eitthvað.

3) Ég legg áherslu á að eyðsla ríkissjóðs getur verið verðbólguvaldandi m.v. hefði hún ekki átt sér stað. Ríkissjóður, líkt og aðrir aðilar í hagkerfinu, stendur alltaf frammi fyrir raunverulegum takmörkunum á borð við skort á aðföngum (vinnuafl, hrávörur, þekking, tækni, vinnutæki, o.s.frv.) jafnvel þótt ríkissjóður standi aldrei frammi fyrir skorti á peningum. En sama hversu mikla peninga ríkissjóður framleiðir þá leysist  skortsvandamálið aldrei að fullu. Óheft eyðsla ríkissjóðs mun leiða til verðbólgu. En vandamálið um skort á aðföngum er allt annað vandamál en hinn ímyndaði skortur á peningum sem ríkissjóður stendur ekki frammi fyrir. Og það er þegar maður áttar sig á því að peningaskortur er ekki það sem hamlar ríkissjóði heldur hvernig og í hvað ríkissjóður eyðir peningum sem umræða um ríkisfjármál getur þróast út í það sem raunverulega skiptir máli: hvernig högum við ríkisfjármálum með skortinn á aðföngum í huga? Og munið, þegar þið veltið þessari spurningu fyrir ykkur, að peningar eru ekki aðföng.

Flokkar: Óflokkað

Laugardagur 19.11.2016 - 16:30 - FB ummæli ()

Seðlabankinn ræður vöxtum á Íslandi

Í nýlegri frétt hjá Wall Street Journal var haft eftir Haruhiko Karuda, seðlabankastjóra Seðlabanka Japans, eftirfarandi:

“Interest rates may have risen in the U.S., but that doesn’t mean that we have to automatically allow Japanese interest rates to increase in tandem,” Mr. Kuroda said

Á Íslandi hefur því löngum verið haldið fram að (raun)vaxtamunur við útlönd verði að vera til staðar. Ástæðan á m.a. að vera sú að ef þessi vaxtamunur væri ekki til staðar þá myndi enginn vilja lána ríkissjóði krónurnar sem ríkissjóður á að þurfa til að borga laun og byggja vegi. Önnur ástæða á að vera sú að krónan er svo óstöðug og því þurfi að gefa fjárfestum, sérstaklega útlendingum, háa vexti svo fólk vilji lána ríkissjóði fjármagn.

Það er munur á þeim sem nota og þeim sem skapa gjaldmiðla

Ekkert er fjarri raunveruleikanum en þetta sem lýst er í málsgreininni að ofan. Það mikilvægasta er að ríkissjóður þarf ekki að taka eina einustu krónu að láni, nokkurn tímann, til að borga fyrir hvað sem ríkissjóður vill borga fyrir.

Ríkissjóður Íslands er ekki notandi að þeim gjaldmiðli sem er notaður á Íslandi – líkt og heimili og fyrirtæki – heldur bókstaflega skaparinn sjálfur þegar kemur að íslensku krónunni. Ef ég og þú gætum búið til okkar eigin gjaldmiðil eins og við vildum myndum við að sjálfsögðu aldrei nokkurn tímann verða uppiskroppa með slíkt. Á sama hátt og stigataflan í handbolta verður aldrei uppiskroppa með stig gildir hið sama um ríkissjóð: ríkissjóður Íslands mun aldrei verða uppiskroppa með krónur til að borga skuldbindingar sínar því hann býr til krónurnar sjálfur þegar kemur að því að borga skuldbindingarnar.

Þess vegna er fráleitt að gefa ríkissjóði aðra lánshæfiseinkunn fyrir skuldbindingar í íslenskri krónu en hæstu einkunn: hættan á því að ríkissjóður borgi ekki vexti og afborganir af ríkisskuldabréfum í íslenskum krónum er nákvæmlega engin, sama hversu háar skuldir ríkissjóðs eru.

Þetta – að búa til nýjar krónur – gerir ríkissjóður Íslands í hvert skipti sem hann borgar laun og byggir brýr. Til að koma í veg fyrir að þessar nýmynduðu krónur valdi óðaverðbólgu eru þær skattlagðar aftur til baka til ríkissjóðs: fólk borgar skatta ekki til þess að fjármagna ríkissjóð heldur er það aðferð hjá hinu opinbera til að taka peninga úr umferð svo ekki skapist óðaverðbólga. Á nákvæmlega sama hátt og ríkissjóður býr til krónur þegar hann borgar laun og byggir brýr þá eyðileggur ríkissjóður krónurnar þegar hann skattleggur þær til baka: krónur sem borgaðar eru í skatta hætta bókstaflega að vera til. Og takið eftir því að fyrst eyðir ríkissjóður krónum, svo skattleggur hann þær til baka.

Fyrir þá sem efast um að þetta sé rétt hugsið út í eftirfarandi: þegar íslenska krónan var búin til og ríkissjóður eyddi krónum í fyrsta skipti í sögunni, hvernig fór fólk að því að finna krónurnar sem ríkissjóður heimtaði í skatta sem hann svo á að hafa eytt? Það gat það vitanlega ekki, því krónurnar voru ekki til áður en ríkissjóður eyddi þeim. Augljóslega varð ríkissjóður fyrst að búa krónurnar til, eyða þeim (borga laun og byggja brýr) svo fólk fengi þær í hendurnar og svo skattleggja þær til baka. Ergó: ríkissjóður býr til krónurnar fyrst, eyðir þeim inn í hagkerfið og svo skattleggur þær til baka (í núverandi kerfi, eftir að þetta flæði króna inn í og úr hagkerfinu hefur fengið að gerast í svolítinn tíma er eyðsla ríkissjóðs og skattheimta að gerast á sama tíma).

Útgáfa ríkisskuldabréf og hlutverk Seðlabankans

Ríkissjóður hefur aðra aðferð til þess að taka krónur úr umferð: útgáfa ríkisskuldabréfa. Því meira sem gefið er út af ríkisskuldabréfum og því meira sem heimili og fyrirtæki kaupa af þeim því minna af nýmynduðum krónum ríkissjóðs er í umferð. Útgáfa ríkisskuldabréfa er líka stjórntæki hjá hinu opinbera (Seðlabankanum) til að viðhalda ákveðnu vaxtastigi í hagkerfinu. Seðlabanki Íslands getur líka borgað vexti á innlán banka hjá Seðlabankanum og þá er nákvæmlega sama markmiði náð: stjórnun vaxta í hagkerfinu.

Kerfið er afskaplega einfalt og eftirfarandi. Bankar fá innlánsvexti á innistæður sínar hjá Seðlabankanum og borga útlánsvexti á lán sem þeir fá hjá Seðlabankanum. Vaxtamunurinn þarna á milli myndar það sem er kallað „vaxtagangur“ vaxta Seðlabankans. Bankar lána svo hvorum öðrum á millibankamarkaði á vöxtum innan þessa vaxtagangs. Þessir vextir á millibankamarkaði mynda svo grunninn að vöxtum sem bankarnir bjóða viðskiptavinum sínum.

Þetta má einfaldlega sýna á myndum (gögn frá Seðlabanka Íslands). Á fyrsta grafinu er rauða þunna línan vextir sem Seðlabankinn rukkar bankana um ef bankarnir koma til Seðlabankans og biðja um skammtímalán. Gula línan er vextir sem Seðlabankinn borgar bönkunum fyrir innistæður bankanna hjá Seðlabankanum. Bláa línan er vaxtakostnaður sem bankarnir rukka hvorn annan ef þeir taka lán hjá hvorum öðrum. Þessir vextir – bláa línan – hefur m.a. áhrif á vaxtakjörin sem bankarnir bjóða lántökum hjá bönkunum. Ætlunin með peningamálastefnunni er að búa til vaxtagang (bilið á milli rauðu og gulu línanna á fyrsta grafinu hér að neðan) og hafa þannig áhrif á vextina sem fólk borgar þegar það tekur lán hjá bönkunum.
sedlabankavextir

Vextir banka sem þeir bjóða hinum almenna lántaka (rauð lína á grafinu hér að neðan) taka mið af vöxtunum sem ganga og gerast á millibankamarkaði (bláa línan á báðum gröfum). Vextir á millibankamarkaði (vextir sem bankar heimta af hvorum öðrum þegar þeir lána hvorum öðrum) taka svo aftur mið af þeim vöxtum sem Seðlabankinn borgar bönkunum á innistæður þeirra í Seðlabankanum (gula línan á grafinu að ofan) og þeim vöxtum sem Seðlabankinn rukkar bankana þegar þeir taka lán hjá Seðlabankanum (rauða línan á grafinu að ofan).

vextir-banka-og-millibankavextir

Það mikilvægasta við þetta allt saman: Seðlabankinn ræður því algjörlega, 100%, hvaða vexti hann borgar bönkunum á innlán bankanna hjá Seðlabankanum og hvaða vexti Seðlabankinn rukkar bankanna um þegar þeir taka lán hjá Seðlabankanum. Saman eru þetta stýrivextir Seðlabankans. Það er m.a. hlutverk Seðlabankans að stjórna vaxtastigi á Íslandi. Það gerir hann með stýrivöxtum. Vextir á ríkisskuldabréfum taka svo mið af þessum vaxtagangi á svipaðan hátt og vextir á millibankamarkaði: líkt og ég útskýrði stuttlega hér þá eru ríkisskuldabréf og innlán banka hjá Seðlabanka Íslands staðgönguvörur:

Seðlabanki Íslands, eða réttara sagt peningastefnunefnd hans, ræður vöxtunum sem fjármálastofnanir fá á innistæðureikningum þeirra hjá Seðlabankanum. Fyrir fjármálastofnun, Seðlabanka Íslands og ríkissjóð skiptir það svo gott sem engu máli hvort fjármálastofnanir kaupi ríkisskuldabréf eða leggi inn á innlánsreikning viðkomandi fjármálastofnunar hjá Seðlabankanum. Að fá vexti borgaða af ríkisskuldabréfi eða af innistæðu hjá Seðlabanka Íslands er eitt og hið sama fyrir fjármálastofnun. Velji fjármálastofnunin að leggja inn á innistæðureikning hjá Seðlabankanum í staðinn fyrir að kaupa ríkisskuldabréf þarf Seðlabankinn, í gegnum Lánamál Ríkisins, að gefa út minna af ríkisskuldabréfum fyrir hönd ríkissjóðs. Því eru innistæður í Seðlabankanum og ríkisskuldabréf því nánast eitt og hið sama: þetta eru staðgönguvörur.

Seðlabankinn ræður vöxtum á Íslandi

Af þessu má sjá – því ríkissjóður skapar sínar eigin krónur og Seðlabanki Íslands borgar vexti á innlán banka hjá Seðlabankanum – að Seðlabanki Íslands ræður vaxtastiginu á Íslandi. Og áhrifin eru sterkari því styttri sem lánstími skuldabréfa er.

Það skiptir engu máli hvort krónan sé óstöðug eða ekki eða hvort ríkissjóður sé með háar skuldir eða ekki. Öllu líklegra er að krónan sé óstöðug vegna þess að vextir á Íslandi eru hærri en erlendis (hafið vaxtamunarviðskipti í huga). Ríkissjóður þarf ekki að taka krónu að láni til að fjármagna sig og Seðlabankinn ræður því hvaða vexti hann rukkar bankana um og hversu háa vexti hann borgar bönkunum. Seðlabanki Íslands hefur því sama val og Seðlabanki Japans: jafnvel þótt vextir hækki í Bandaríkjunum þýðir það ekki að vextir á Íslandi verði að hækka.

Það er ekkert sem segir að vaxtamunur verði að vera á Íslandi við útlönd. Seðlabanki Íslands getur, á nákvæmlega sama hátt og Seðlabanki Japans þarlendis, stjórnað vaxtastiginu á ríkisskuldabréfum Íslands. Það er ekkert sem stöðvar Seðlabanka Íslands frá því að lækka vaxtastig á 10 ára ríkisskuldabréfum ríkissjóðs Íslands niður í t.d. 2%. Það tæki tíma, því áhrifin af vaxtastefnu Seðlabankans er sterkari og sneggri að koma fram því styttri sem lánstími skuldabréfa er, en að lokum myndi ávöxtunarkrafa 10 ára ríkisskuldabréfa enda í 2% ef Seðlabankinn vildi það. Og þegar það gerðist myndu vextir banka til hins almenna lántaka lækka að sama skapi.

Hvað stöðvar Seðlabankann?

Úr því þetta er svona einfalt – að lækka vexti á Íslandi – er skiljanlegt ef fólk spyrji hvers vegna Seðlabankinn geri þetta ekki.

Ástæðan er að Seðlabankinn, sem starfar á ákveðnu verðbólgumarkmiði, velur að nota vaxtabreytingar á fjármagni til að ná þessu verðbólgumarkmiði. Hugmyndin, sem er ca. 30 ára gömul í núverandi mynd, er sú að með því að stjórna verðinu á fjármagni (vextir) þá sé hægt að stjórna magninu af lánsfjármagni sem bankakerfið myndar, sem aftur á að leiða til þess að „hitt“ er á besta mögulega ferilinn sem hagkerfið mun taka í átt að markmiðinu (2,5% verðbólga).

Helstu vestrænu seðlabankarnir gera þetta í dag. Í gegnum tíðina hafa Seðlabankar hins vegar notast við margskonar stýritæki til að hafa áhrif á hagkerfið. Eitt það áhrifamesta var bein stjórn á lánamyndun bankakerfisins – sem er fullkomlega skiljanlegt og snöggtum áhrifaríkara því með slíkri stjórn eru höfð bein áhrif á lánsfjármagn í umferð, sem er tilgangurinn með stýrivaxtabreytingum: hvers vegna að nota verðbreytingar (vaxtabreytingar) til að hafa áhrif á magn fjármagns þegar hægt er að hafa bein áhrif á magn fjármagns?

Seðlabanki Japans stjórnaði t.d. lánamyndun þarlendra banka í átt að iðnaðar- og útflutningsfyrirtækjum eftir seinna stríð. Afleiðingin varð ein sneggsta uppbygging sem nokkurt hagkerfi fór í gegnum eftir seinna stríð. Þýskaland gerði svipaða hluti. Kína iðnvæddist á síðustu 30 árum með þessari stefnu. Og Bandaríkin notuðu lánsfjárstýringar á 5. áratug síðustu aldar til að hafa áhrif á verðbólgu. Það gekk almennt vel. Og enn þann dag í dag hvetur Seðlabanki Indlands þarlenda banka til að lána til fyrirtækja í iðnaðar- og útflutningsgreinum frekar en til skammtíma neyslulána.

Nákvæmlega það sama ætti að gera á Íslandi. Seðlabanki Íslands á ekki að reyna að stýra hagkerfinu með stýrivöxtum, þ.e. verðinu á fjármagni. Í staðinn á Seðlabankinn að stjórna magninu á lánamyndun bankakerfisins, stjórnun sem m.a. tæki mið af lausafé bankanna sjálfra í erlendri mynt. Takmarkið að vera lág verðbólga og lágt atvinnuleysi, takmark sem hægt er að ná fram með skynsamlegu hvatakerfi fyrir bankana þegar kemur að bæði magni lánsfjár sem þeir búa til sem og til hvaða verkefna þeir sjálfir velja að lána til. Á sama tíma getur Seðlabankinn ákveðið að viðhalda hvaða vaxtastigi sem er, t.d. 2% á 10 ára ríkisskuldabréfum.

Nánar um þetta kerfi má m.a. lesa í 5. kafla doktorsritgerðar minnar.

Og að lokum: ég er fjarri því sá fyrsti til að átta mig á því að seðlabankar geti stjórnað vaxtastiginu innan viðkomandi hagkerfis í hvaða vexti sem er. Keynes gerði það líklega fyrstur á 4. áratugnum (Seðlabanki Englands fór að ráðum hans í meira en 15 ár og það virkaði vel) og hér er t.d. Lavoie (2000, p. 176, mín skáletrun):

The empirical failure of uncovered interest parity, combined with the cambist causal explanation of the covered interest parity relation and the Post Keynesian view of the foreign exchange market, sustains the notion that central banks are able to set real rates of interest that are lower (or higher) than those ruling on average in the rest of the world.

Höfum þetta allt saman í huga þegar framtíð peningastefnunnar á Íslandi er rædd.

Flokkar: Óflokkað

Laugardagur 12.11.2016 - 11:29 - FB ummæli ()

Kaupum meiri gjaldeyri!

Í nýlegri grein á Bloomberg er skoðun þess efnis að þegar gjaldeyrisforði Seðlabankans sé orðinn eins stór og raun ber vitni þá geti eigið fé Seðlabankans orðið fyrir höggi vegna sveiflna í gengi krónunnar. Slíkt á vitanlega ekki að vera gott, hvorki fyrir Seðlabankann sjálfan né fyrir ríkissjóð. Með þetta í huga er eins gott að hætta að kaupa gjaldeyri, það er of áhættusamt.

Ég ætla hins vegar að segja ykkur að Seðlabanki Íslands þarf ekki að óttast gengisáhættu þegar kemur að gjaldeyriskaupum sínum. Seðlabanki Íslands er eini aðilinn í hagkerfinu sem getur búið til krónur nákvæmlega eins og hann lystir. Ríkissjóður getur raunar líka búið til krónur eins og hann vill en þar sem sú nýmundun króna gerist í gegnum Seðlabanka Íslands má með einföldun segja að Seðlabankinn sé sá eini (SÍ mun samt aldrei neita ríkissjóði að búa til krónur fyrir ríkissjóð).

Að óttast um eiginfjárstöðu Seðlabanka Íslands er óþarfa ótti. Seðlabanki Íslands getur starfað með hvaða eiginfjárhlutfall sem er, hann mun aldrei lenda í gjaldþroti (þ.e. ekki greiða sínar skuldbindingar) þegar kemur að skuldbindingum í krónum. Ástæðan er vitanlega sú að Seðlabankinn býr til krónurnar um leið og hann þarf á þeim að halda. Hið sama gildir um ríkissjóð: ríkissjóður mun aldrei ekki borga skuldbindingar sínar sem eru í íslenskum krónum.

Eitt gott dæmi um það að ríkissjóður og Seðlabanki Íslands geta búið til eins margar krónur eins og þeir vilja er 270 milljarða skuldabréfið sem ríkissjóður afhenti SÍ til að bæta eiginfjárstöðu SÍ eftir hrun. Þessi bókhaldsæfing var tilgangslaus í efnahagslegu tilliti, hún var til þess eins að hafa eigið fé SÍ jákvætt í bókhaldinu. Þessir 270 milljarðar komu hvergi, þeir voru einfaldlega og bókstaflega skrifaðir niður á eignahlið efnahagsreiknings Seðlabanka Íslands og skuldahlið efnahagsreiknings ríkissjóðs. Sem er soldið fyndið því ríkissjóður á SÍ. Þess vegna, þegar horft er á efnahagsreikninga ríkissjóðs og SÍ sem heild, þá var ríkissjóður að lána sjálfum sér 270 milljarða með því að skrifa „ISK 270.000.000.000“ á báðar hliðar efnahagsreiknings síns.

Ég og þú getum líka gert þetta, við getum lánað sjálfum okkur hvað sem vil viljum. En ég og þú gefum ekki út gjaldmiðil sem er viðurkenndur sem fullnaðargreiðsla á skattskuld við ríkissjóð. Þess vegna skiptir máli að ríkissjóður geti gert þetta en það skiptir engu máli þótt ég og þú getum gert þetta. (Ef þið viljið vita meira, lesið ykkur til um chartalism: „… fiat currency has value in exchange because of sovereign power to levy taxes on economic activity payable in the currency they issue.“)

En úr því ég er byrjaður á þessum pistli er eins gott að hrekja tvær aðrar staðhæfingar varðandi kaup Seðlabankans á gjaldeyri.

Kaup Seðlabankans á gjaldeyri veldur auknum lánveitingum banka og verðbólgu

Hugmyndin að baki þessarar staðhæfingar er að þegar Seðlabankinn nýmyndar krónur til að kaupa evrur þá spýtist þessar krónur inn í hagkerfið þegar bankar lána þær út og valda verðbólgu.

Þetta er ekki rétt. Ferlið að baki gjaldeyriskaupum Seðlabankans er eftirfarandi:

  1. SÍ býr til innistæðu (skrifar hana bókstaflega niður) á eiginn efnahagsreikningi. Þessi innistæða er í eigu íslenska bankans sem selur gjaldeyrinn til SÍ. Segjum að það sé Arion. Gjaldeyririnn sem Arion á og er að selja til SÍ er geymdur á bankareikningi Arion erlendis. Þessi erlendi bankareikningur Arion er t.d. hjá JP Morgan í Bandaríkjunum ef um er að ræða USD.
  2. Þegar SÍ kaupir USD af Arion mun JP Morgan gera millifærslu af USD bankareikningi Arion yfir á erlendan USD bankareikning SÍ, sem er hjá bandaríska Seðlabankanum. Þessi millifærsla á sér stað því Arion fékk hærri innistæðu á sínum bankareikningi hjá SÍ í staðinn fyrir gjaldeyrinn.
  3. USD hefur þannig verið færður milli erlendra bankareikninga Arion og SÍ. Arion fær í staðinn hærri innistæðu á sínum bankareikningi hjá SÍ. SÍ hefur nú keypt USD af Arion með því að hækka innistæðu Arion hjá SÍ, bókstaflega með því að skrifa það niður.

Efnahagsreikningur SÍ hefur því stækkað um upphæðina sem hann keypti af Arion sem situr nú uppi með hærri innistæðu inni á bankareikningi sínum hjá SÍ en áður.

Nú er röksemdafærslan sú að þessi aukning í innistæðu Arion hjá SÍ muni valda verðbólgu því Arion mun lána þessa peninga út í hagkerfið.

Þetta er ekki rétt. Arion getur ekki, aldrei, í neinum tilvikum, lánað út í hagkerfið innistæður sem Arion á hjá Seðlabanka Íslands. Það eina sem Arion getur gert við þessar innistæður er a) lánað þær til annarra banka, b) keypt ríkisskuldabréf fyrir þær (sem hefur engin áhrif á peningamagn í umferð og er í raun það sama og að eiga innistæðu á bankareikningi hjá SÍ, eini munurinn er að þá á bankinn fjárskuldbindingu gefna út af ríkissjóði en ekki SÍ) eða c) notað þær til að standa skil á sínum skuldbindingum innan greiðslukerfisins. Arion mun aldrei lána þessar innistæður til fyrirtækis eða einstaklings úti í bæ af þeirri einföldu ástæðu að hann getur það ekki. Þessar innistæður Arion eru bókstaflega fastar innan kerfisins sem bankar og Seðlabankinn eru aðilar að til að sjá til þess að greiðslukerfið á Íslandi gangi smurt fyrir sig.

Og fyrir þá sem halda að þetta muni valda auknum lánveitingum í gegnum hinn svokallaða peningamargfaldara er einfaldast að vísa í þennan pistil. Í stuttu máli: peningamargfaldarinn er ekki til og í raunveruleikanum lána bankar fyrst og leita svo að lausafé (þar með töldum innistæðum hjá SÍ). Lausafjárstaða banka er fjarri þeirra huga þegar þeir búa til útlán í ISK, þeir hugsa fyrst og fremst um eigið eiginfjárhlutfall og hvort viðkomandi lántaki muni borga lánið til baka. Vanti bankana lausafé eftir að þeir hafa búið til útlánið mun Seðlabanki Íslands útvega það, ellegar hætta á að lausafjárþurrð komi upp innan bankakerfisins með tilheyrandi fjármálalegum óstöðugleika.

Þó er rétt að minnast á að kaup SÍ á gjaldeyri getur valdið tímabundinni verðbólgu sé krónan að veikjast í kjölfarið. En önnur verðbólguáhrif eru sannarlega ekki til staðar vegna þess að bankakerfið fær auknar innistæður hjá SÍ.

Kaup á gjaldeyri eru svo dýr

Önnur staðhæfing sem heyrist er að vegna vaxtamunarins við útlönd þá sé svo dýrt fyrir SÍ að kaupa gjaldeyri. Og þar með er það svo dýrt fyrir ríkissjóð. Þess vegna muni það valda aukinni skattbyrði því það verður að vega upp á móti þessu tapi.

Þetta er í sjálfu sér rétt út frá þeirri staðreynd að vaxtatekjur SÍ af gjaldeyriseign sinni verður alltaf minni en vaxtagjöld hans af auknum innistæðum banka hjá SÍ. (Þetta er raunar „vandamál“ sem SÍ býr til sjálfur því hann heldur vöxtum háum á Íslandi). En þetta er ekki rétt hvað varðar skattbyrðina.

Það eina sem gerist er að auknar innistæður banka hjá SÍ fá hærri vaxtatekjur en ef gjaldeyririnn hefði ekki verið keyptur. SÍ borgar fyrir þessar vaxtatekjur á nákvæmlega sama hátt og hann borgar fyrir gjaldeyrinn sjálfan: þær eru bókstaflega skrifaðar inn á innistæðureikning viðkomandi banka. Enginn þarf að borga krónu í skatt til þess að borga þessar auknu vaxtatekjur sem bankarnir fá vegna kaupa SÍ á gjaldeyri. Og sem fyrr segir skiptir það ekki máli fyrir lánveitingar bankanna því innistæður bankanna hjá SÍ eru fastar innan þess kerfis. Það eina sem gerist er að bankar fá hærri innistæður hjá SÍ og vaxtatekjur bankanna aukast í kjölfarið. Hrúga af lausafé hleðst upp í hinu lokaða kerfi sem bankarnir og Seðlabankinn eru aðilar að og sér m.a. til þess að nægt lausafé sé til staðar til þess að greiðslukerfið gangi smurt fyrir sig. Þetta lausafé mun, ég endurtek, aldrei vera lánað út til fyrirtækja og einstaklinga úti í bæ.

Ef til vill er hægt að bera rök fyrir því að auknar vaxtatekjur bankanna og í framhaldinu af því betri eiginfjárgrunnur þeirra ýti þeim í að búa til meira lánsfé fyrir fyrirtæki og einstaklinga. Hvort þau áhrif hafi teljandi efnahagsleg áhrif efast ég um. En sé svo er auðveldlega hægt að bregðast við þeim með því einu að hækka eiginfjárkröfur á bankana sjálfa.

Kaupum meiri gjaldeyri!

Seðlabanki Íslands hefur ekkert að óttast varðandi sín gjaldeyriskaup. Sannarlega ætti hann ekki að draga úr þeim og ef eitthvað er þá ætti að herða á þeim!

Í stuttu máli á Seðlabanki Íslands að taka Seðlabanka Sviss sér til fyrirmyndar. Gjaldeyrisvarasjóður þess ágæta seðlabanka er andvirði heillrar landsframleiðslu og stækkar enn. Seðlabanka Íslands vantar enn ca. 1.600 milljarða króna í erlendum gjaldeyri til að ná því hlutfalli.

Flokkar: Óflokkað

Þriðjudagur 11.10.2016 - 14:19 - FB ummæli ()

Á að aðskilja fjárfestingarbanka frá viðskiptabönkum?

Hugtakið „alhliða bankar“ (e. universal banks) er notað þegar talað er um banka sem bæði eru fjárfestingarbankar og viðskiptabankar. Munurinn þar á milli er sá að fjárfestingarbankar sjá um t.d. skráningu fyrirtækja á markaði, aðstoð á yfirtöku á fyrirtækjum, útgáfu skuldabréfa fyrir fyrirtæki og stofnanir, þróun afleiða og viðlíka starfsemi. Viðskiptabankar eru hins vegar bankar sem veita almenna bankaþjónustu sem maðurinn á götunni þekkir: þeir veita lán til smærri fyrirtækja og einstaklinga (og halda slíkum lánum oft á eiginn efnahagsreikningi, þ.e. þeir pakka lánunum sjaldnast saman í skuldabréfavafninga sem síðan eru seldir á fjármálamarkaði líkt og fjárfestingarbankar gjarnan gera), þeir selja tékkareikninga, debetkort, kreditkort og almenna sparnaðarkosti á borð við fjárfestingarsjóði í hluta- og skuldabréfum o.s.frv.

Fyrir 2008 var almennt litið svo á að alhliða bankar – þar sem starfsemi fjárfestingarbanka og viðskiptabanka er sameinuð í einn banka – gætu þrýst niður kostnaðinum við að veita bankaþjónustu, hvort sem það væri viðskiptabankastarfsemi eða fjárfestingarbankastarfsemi. Stærðarhagkvæmni (því stærra því ódýrara) og skalarhagkvæmni (sömu upplýsingarnar, t.d. viðskiptasaga viðskiptavinar, notuð til að veita fjölbreyttari þjónustu) myndu verða til þess að ekki aðeins myndi aðgengi framleiðslufyrirtækja og einstaklinga að fjármagni aukast heldur yrði það ódýrara líka. Því væri um „win-win“ dæmi að ræða að sameina fjárfestingar- og viðskiptabankaþjónustu í eitt.

Eftir 2008 hefur það almennt verið viðurkennt hjá þeim sem ekki eiga hagsmuni að gæta að kostir alhliða banka voru ekki allir þar sem þeir voru séðir. Þá kom í ljós að ókostirnir voru mun alvarlegri en upphaflega hafði verið talið.

Örstutt um meginkostinn

Það er rétt að alhliða bankar áttu hlut í máli þegar kom að iðnvæðingu Þýskalands í lok 19. aldar og byrjun þeirrar 20. (vinsælt dæmi meðal þeirra sem vilja benda á kosti alhliða banka). Mjög náið viðskiptasamband þróaðist og hefur löngum verið milli stórra iðnfyrirtækja í Þýskalandi og stærstu bankanna þar sem eru einmitt bæði fjárfestingar- og viðskiptabankar. Og þegar stór þýsk iðnfyrirtæki vildu stækka eða þróa aðra framleiðsluhætti en þau höfðu verið með gátu þau fundið alla bankaþjónustu á einum stað. Og það er staðreynd að fjármögnunarkostnaður fyrir þýsk fyrirtæki í byrjun 20. aldar var lægri en t.d. bandarísk. Ein ástæðan fyrir því er talin vera sú staðreynd að alhliða bankar voru til staðar í Þýskalandi en ekki í Bandaríkjunum (sjá t.d. Calomiris, 1995).

En síðan 1995 hefur margt gerst sem hefur orðið til þess að augu manna sem vildu sjá opnuðust. Og ég ætla bara að nefna nokkur dæmi.

Iðnvæðing Þýskalands: ekki allt alhliða bönkum að þakka

Í fyrsta lagi var uppgangur þýsks iðnaðar í lok 19. og byrjun 20. aldar meðal annars drifinn áfram af opinberum aðilum, þ.e. keisaranum sjálfum. Þýskaland var fátækt land og nýsameinað undir einum fána áður en umrædd iðnvæðing hófst. En það var ekki bara því að þakka að bankarnir þar voru alhliða bankar að iðnvæðingin var tiltölulega hröð þegar hún fór af stað á annað borð heldur voru bankarnir eggjaðir áfram af stjórnvöldum. Ástæðan var að stjórnvöld hins nýsameinaða ríkis vildu iðn- og hervæðast sem fyrst samhliða viðlíka þróun á þeim tíma í nágrannalöndum Þýskalands (sjá t.d. Calomiris og Haber). Alhliða bankar voru því ekki það eina sem keyrði iðnvæðingu Þýskalands og má spyrja hvort opinber stefna stjórnvalda hafi ekki haft svipuð eða meiri áhrif en sú staðreynd að þarlendir bankar voru alhliða bankar.

Þá er rétt að minnast á að fæstir bankar í Þýskalandi eru alhliða bankar. Langflestir bankar eru litlir „bankar fólksins“ (þ. Volksbank) og „samvinnubankar“ (þ. Raiffeisenbank). Þessir bankar eru m.a. samvinnufélög sem hafa það fyrst og fremst að markmiði að veita almenna viðskiptabankaþjónustu í því héraði sem þau starfa. Ríflega 1,000 slíkir bankar eru í sambandi slíkra banka í Þýskalandi.

Betra aðgengi að fjármagni fyrir suma

Í öðru lagi áttaði fólk sig á því að þótt aðgengi að fjármagni gæti verið betra og fjármögnunarkostnaður lægri fyrir stór fyrirtæki innan alhliða banka var ekki þar með sagt að hið sama gilti um lítil og meðalstór fyrirtæki (sem eru fyrirtækin að baki meirihluta virðisaukningu og atvinnumyndun: 58% af virðisaukningu framleiðslu innan ESB á sér stað innan lítilla og meðalstórra fyrirtækja og 66% af þeim sem eru með vinnu vinna hjá slíkum fyrirtækjum, sjá European Commission).

Það er t.d. vitað að lítil fyrirtæki, sem þurfa ekki á miklu fjármagni að halda og því þarf ekki stóra banka fyrir slík fyrirtæki, geta verið skilin útundan þegar stórir bankar búa til lánsfé fyrir fyrirtæki almennt. Þetta er sérstaklega vandamál þegar alþjóðlegir bankar, sem oftast eru mjög stórir, setja upp bankastarfsemi innan nýrra landa. Er þá talað um að þessir bankar „fleyti rjómann í burtu“ þegar kemur að því að lána út í atvinnulífið í hinu nýja landi: stærstu fyrirtækin og elstu fyrirtækin fá lánsfjármagn frá þessum bönkum en önnur fyrirtæki, t.d. sprotafyrirtæki og yngri fyrirtæki sem enn eru að byggja upp rekstur, fá ekki neitt. Ástæðurnar eru einfaldar: a) þau eru of lítil til að alþjóðlegir bankar nenni að tala við þau og b) þau eru ekki með eins langa viðskiptasögu sem sýnir hvernig reksturinn hefur þróast (sjá stutta umfjöllun og heimildir um þetta atriði í doktorsritgerð minni, bls, 103).

Það er nefnilega svo að stórir bankar vilja lána út mikið í einu, einmitt vegna þess að þeir telja það hagkvæmara: það er auðveldara og ódýrara að skoða greiðslugetu eins stórs lántaka en margra smárra. Þá er erfitt fyrir stóra og ópersónulega banka að kynnast ungum og litlum fyrirtækjum með stutta viðskiptasögu. Að lokum endar það svo að stóri bankinn skiptir sér því ekki af litlum og ungum fyrirtækjum og einbeitir sér í staðinn að stórum og gömlum fyrirtækjum – með tilheyrandi skorti á nýmyndun í almennri fyrirtækjaflóru í viðkomandi hagkerfi.

Minni samkeppni

Í þriðja lagi kom það í ljós að þótt kostnaður við fjármögnun stórra fyrirtækja gæti lækkað innan alhliða banka þá minnkaði samkeppni milli bankanna þegar þeir stækkuðu og urðu færri á markaði. Minni samkeppni hvatti þá alhliða banka til þess að stinga ábatanum af stærðar- og skalahagkvæmni alhliða bankastarfsemi frekar í eiginn vasa en að koma honum áfram til lántaka.

Öðruvísi áhættusækni

Eitt það mikilvægasta var þó að fólk áttaði sig á að fjárfestingarbankaarmur alhliða banka væri í hlutarins eðli allt öðruvísi en viðskiptabankaarmurinn og að blanda þeim saman væri því miður ekki gáfulegt til langs tíma, jafnvel þótt fræðilega væri mikill kostur að ná fram stærðar- og skalahagkvæmni innan bankakerfisins.

Viðskiptabankastarfsemi á í eðli sínu að vera frekar leiðinleg ef svo má að orði komast. Þú sem bankastjóri viðskiptabanka þróar væntanlega langtíma samband við lántakana í þínu útibúi: þú þekkir þá ekki aðeins persónulega heldur þekkirðu störf og starfsemi þeirra nokkuð vel, jafnvel fjölskyldu og vini. Ef þú ert bankastjóri lítils samvinnubanka þá eru þínir viðskiptavinir einnig eigendur bankans sem þú starfar hjá. Þú ert líka ábyrgur fyrir því að lánin séu borguð til baka – sem er ekki alltaf í fjárfestingarbankastarfsemi – og vegna alls þessa ertu náttúrulega áhættufælinn þegar þú ákveður að viðskiptabankinn skuli búa til lánsfé handa ákveðnum lántaka.

Fjárfestingarbankastarfsemi er í eðli sínu öðruvísi en viðskiptabankastarfsemi. Þú sem bankastjóri fjárfestingarbanka hugsar fyrst og fremst um að nóg sé um að vera á markaði, það sé mikið af nýjum fyrirtækjum sem verið er að skrá á markað, sum fyrirtæki að kaupa önnur fyrirtæki og mikið af stórum fyrirtækjum sem vilja gefa út skulda- og hlutabréf á markaði, e.t.v. einmitt vegna þess að litlir bankar eru of litlir til að veita þeim fjármagn til fjárfestinga. Fjárfestingarbankar fá sölulaun þegar þeir tengja saman fjárfesta á borð við lífeyrissjóði, tryggingafélög og mjög ríka einstaklinga við þá aðila sem þurfa fjármagn til fjárfestinga, t.a.m. stór fyrirtæki sem gefa út hluta- og skuldabréf. Og vitanlega, líkt og gildir með fasteignasala, því meira sem selt er, því meiri er gróðinn – jafnvel þótt viðkomandi fyrirtæki fari á hausinn síðar og fjárfestarnir í skuldabréufm þess sitji eftir með sárt ennið.

Gallinn er að fjárfestingarbankar eru oft ekki, ólíkt viðskiptabönkum, með „skin in the game“ þegar kemur að lánveitingum. Lán og (áhættusamir) fjármálagerningar sem fjárfestingarbankar þróa og koma nálægt eru oft svo áhættusöm að viðskiptabankar myndu ekki pota í slíkt með priki! En fjárfestingarbankar, sem í mörgum tilvikum eru beinlínis tengiaðilar á fjármálamarkaði svipað og fasteignasalinn á fasteignamarkaði, geyma fjármálagerninga sem þeir koma nálægt oft aðeins í skamma stund á eiginn efnahagsreikningi. Svo lengi sem þeir ná að selja þessa fjármálagerninga aftur af eigin efnahagsreikningi er langtímaáhættan af slíkum fjármálagerningum ekki þeirra – en hið andstæða gildir um viðskiptabanka sem í raun og reynd eru með fjármálagerningana á eiginn efnahagsreikningi og eru þess vegna mjög varfærir þegar kemur að því að búa þá til. Falli lánið á gjalddaga er tapið þeirra.

Svo að í stuttu máli er áhættusókn fjárfestingarbanka mun meiri og allt öðruvísi en áhættusókn viðskiptabanka. Það er ekki svo að skilja þessi áhættusækni fjárfestingarbanka sé slæm, stundum er gott of jafnvel nauðsynlegt að taka aukna áhættu og heppnist viðskiptin vel græða allir málshafandi aðilar. En þessi aukna áhættusókn fjárfestingarbankastarfsemi getur hæglega orðið meiri og enn hættulegri fyrir bankakerfið sem heild ef um alhliða banka er að ræða: fjárfestingarbankaarmur alhliða banka er með óbeina eða beina tryggingu á eigin áhættudrifnu starfsemi í gegnum sameiginleg eignarhald með viðskiptabankaarmi viðkomandi banka. Og vegna þessarar tryggingar tekur fjárfestingararmur bankans meiri áhættu en ef hann stæði einn og óstuddur.

Ofan á þessa áhættusækni vegna samtryggingar viðskipta- og fjárfestingarbankastarfseminnar bætist áhættusækni vegna stærðar bankans sjálfs. Stærsti gallinn við alhliða banka er að þegar, ekki ef, fjárfestingararmur alhliða banka verður fyrir áfalli þá getur sá armur dregið viðskiptabankaarminn niður með sér. Og ef um stóran og kerfislega of mikilvægan banka er að ræða sem, eigi að viðhalda fjármálalegum stöðugleika, má ekki fara í gjaldþrot (e. too big to fail) þá þarf hið opinbera að stíga fram og redda málum með innistæðutryggingum og jafnvel beinum fjárframlögum til viðkomandi alhliða banka svo hann haldist á floti. Þetta vita bankarnir og taka þess vegna mun meiri áhættu en ef þeir væru minni og ómerkilegri – sem þeir einmitt væru ef þeir væru eingöngu fjárfestingar- eða viðskiptabankar.

Það er þessi áhættusækni og hætta á kerfislegum áföllum fyrir fjármálakerfið og fyrir hið opinbera sem getur auðveldlega og gjörsamlega þurrkað út samfélagslegan ágóða þess að sameina fjárfestingar- og viðskiptabankastarfsemi í alhliða banka.

Aðskiljum fjárfestingar- og viðskiptabankastarfsemi

Það er m.a. út af þessum atriðum hér útlistuðum að ofan að það er betra að aðskilja starfsemi fjárfestingarbanka og viðskiptabanka, jafnvel þótt slík starfsemi geti, sérstaklega í tilfelli stórra framleiðslufyrirtækja, lækkað fjármögnunarkostnað þeirra. Mun betra og öruggara er að aðskilja þessa starfsemi alfarið. Viðskiptabankar eiga að vera viðskiptabankar og áhættulítil starfsemi þeirra á ekki að fara hönd í hönd með áhættusamri starfsemi fjárfestingarbanka. Þá er ekkert því til fyrirstöðu að skoða alvarlega að stuðla að uppbyggingu samvinnubankakerfis á Íslandi, svipuðu og því sem er til staðar í Þýskalandi.

Einhver mun þá segja að aðgengi stórra fyrirtækja að fjármagni verði ekki nægilegt, sem er líklega eitt vinsælasta atriðið að nefna þegar kemur að því að bera rök fyrir því að alhliða bankar séu jákvæð fyrirbæri. En við því er tiltölulega auðvelt að bregðast. Til dæmis er hægt að gera skráningu skulda- og hlutabréfa á fjármálamarkaði auðvelda með lágmarks reglugerðum og opinberum kostnaði. Það mætti jafnvel beinlínis hvetja til slíks. Fjárfestingarbankar geta þá með minni umsýslu og kostnaði séð til þess að stór fyrirtæki fái áfram hagstæða fjármögnun á fjármálamarkaði án þess að þurfa baktryggingu viðskiptabanka á eigin starfsemi.

Flokkar: Óflokkað

Föstudagur 2.9.2016 - 09:54 - FB ummæli ()

Um lánshæfi ríkissjóðs Íslands

Í tilefni nýs mats Moody’s á lánshæfi ríkissjóðs í ISK (A1) er ekki úr vegi að minna á að EKKERT nema pólitísk ákvörðun þess efnis að greiða ekki til baka skuldir ríkissjóðs í ISK getur komið í veg fyrir að ríkissjóður greiði vexti og afborganir af þessum skuldum.

Ríkissjóður sjálfstæðs ríkis sem gefur út eigin mynt og innheimtir skatta í þessari sömu mynt mun ALDREI klikka á því að greiða vexti og afborganir ríkisskuldabréfa og -víxla í þessari sömu mynt nema pólitísk ákvörðun þess efnis sé tekin.

Ríkissjóður Íslands, sem gefur út eigin mynt og innheimtir skatta í þessari sömu mynt, er EKKI bundinn af því hversu miklar skatttekjurnar eru. Skattar eru, í þessum tilvikum, ekki til þess ætlaðir að fjármagna útgjöld ríkissjóðs heldur til þess að taka til baka þær krónur sem þegar hafa verið settar í umferð af engum öðrum en ríkissjóði sjálfum. Þessar krónur eru settar í umferð hvenær sem ríkissjóður greiðir laun eða kaupir þjónustu af einkaaðilum. Nýslegnar krónur eru einnig notaðar til þess að inna af hendi vaxtagreiðslur og afborganir ríkisskuldabréfa og -víxla. Þessar sömu krónur eru svo teknar úr umferð EFTIR að þær hafa verið búnar til. Þær eru teknar úr umferð annaðhvort með innheimtu skatta eða með nýútgefnum ríkisskuldabréfum og -víxlum.

Útgáfa ríkisskuldabréfa og -víxla er EKKI til þess ætluð að fjármagna rekstur ríkissjóðs heldur til þess að peningastefna Seðlabanka Íslands hitti á markmið sín um ákveðið vaxtastig. Borgi Seðlabanki Íslands vexti á innlán banka í Seðlabanka Íslands er útgáfa ríkisskuldabréfa í raun óþörf nema vegna vilja kaupenda ríkisskuldabréfa til þess að eiga lengri opinberar skuldbindingar í innlendri mynt heldur en skammtímainnlán í Seðlabanka Íslands. Um þetta kom ég stuttlega inn á hér:

http://blog.pressan.is/…/2016/06/11/opinberar-skuldir-og-v…/

Það er mikilvægt að fólk skilji þetta til hlítar: ríkissjóður Íslands getur ALLTAF borgað vexti og afborganir ríkisskuldabréfa og -víxla í ISK, sama hver hallinn er á rekstri ríkissjóðs og sama hver skuldastaða ríkissjóðs er í ISK. Það eina sem getur stöðvað slíkt er pólitísk ákvörðun þess efnis að borga ekki vexti og afborganir ríkisskuldabréfa og -víxla þegar þær greiðslur skulu fara fram.

Með þetta og tiltölulega stöðugt pólitískt landslag á Íslandi í huga væri eðlilegt að ríkissjóður Íslands fengi hæsta lánshæfismat frá Moody´s sem fyrirtækið gefur út: Aaa.

Um skuldbindingar í ERLENDRI mynt gildir hins vegar allt annað. Ríkissjóður Íslands getur aðeins búið til ISK eins og honum lystir. Það er því mögulegt að ríkissjóður Íslands geti ekki greitt af skuldum í erlendri mynt vegna annarra ástæðna en pólítískra. Því geri ég engar athugasemdir við lánshæfismat Moody´s þegar kemur að skuldbindingum ríkissjóðs í erlendri mynt: A3.

Að lokum er rétt að taka það fram að þetta atriði – að ríkissjóður geti aldrei klikkað á greiðslu skulda í ISK vegna annarra ástæðna en pólitískra – gefur ríkissjóði ekki frítt spil til að spandera eins og honum lystir. Aukin opinber útgjöld miðað við innheimtu skatta (halli á rekstri ríkissjóðs) veldur aukningu peningamagns í umferð. Hallarekstur ríkissjóðs getur einnig valdið halla á viðskiptum við útlönd sem og verðbólgu.

Punktur minn með þessar ábendingu er að benda á að lánshæfi ríkissjóðs Íslands í ISK er ekki háð þáttum á borð við hallarekstur ríkissjóðs eða skuldastöðu ríkissjóðs í ISK. Þessi hallarekstur hefur eftir sem áður efnahagslegar afleiðingar, bæði jákvæðar (auknar tekjur einkaaðila, hærra atvinnustig) og neikvæðar (hætta á verðbólgu og halla á viðskiptum við útlönd).

Til fróðleiks er hér yfirlit yfir mismunandi lánshæfismöt og hvað þau þýða: https://en.wikipedia.org/wiki/Bond_credit_rating

Einnig er hér tafla yfir núverandi lánshæfismat á ríkissjóði Íslands frá mismunandi matsfyrirtækjum:http://www.lanamal.is/fagfjarfestar/lanshaefismat

Flokkar: Óflokkað

Þriðjudagur 30.8.2016 - 10:28 - FB ummæli ()

Verðtrygging og áhrifamáttur peningastefnunnar

Peningastefnunefnd Seðlabanka Íslands hitti efnahags- og viðskiptanefnd á fundi í þann 29. ágúst síðastliðinn. Margt forvitnilegt bar á góma – eins og, að því er virðist, trú nefndaraðila peningastefnunefndar á peningamargfaldarann – en ég í kjölfarið á fundinum ætla ég að fókusera á eina spurningu: dregur verðtrygging á lánum til einstaklinga úr áhrifamætti vaxtastefnu Seðlabanka Íslands?

Svar forsvarsmanna SÍ á fundinum var í raun óbreytt frá umfjöllun starfsfólks Seðlabankans frá því febrúar 2009 (bls. 3 mín skáletrun) en það er að verðtrygging skiptir ekki máli varðandi áhrifamátt vaxtastefnu Seðlabankans:

Rannsóknir erlendra hagfræðinga sýna að stýrivextir hafa oft lítil áhrif á langtímavexti sem oft ákvarðist meir af alþjóðlegum vöxtum. Þetta dregur úr áhrifamætti peningastefnunnar. Ekki hefur verið sýnt fram á að áhrif stýrivaxtanna á langtímavexti séu minni hér en í öðrum löndum eða að verðtrygging skipti máli í þessu sambandi.

Einnig (sama heimild, bls. 7, mín skáletrun):

Væntingar fólks varðandi áhrif peningastefnunnar á verðbólgu koma fram í langtímanafnvöxtum í dag. Þessi áhrif á nafnvexti sjást ekki beint þar sem verðtrygging er (og breyting nafnvaxta kemur ekki fram fyrr en síðar þegar greitt er af láninu) en það á ekki að hafa áhrif á virkni peningastefnunnar þar sem fólk tekur ákvarðanir út frá raunvöxtum og/eða væntum raunvöxtum.

Skáletraði hluti seinni málsgreinarinnar er grunnurinn að trú seðlabankafólks og neóklassískra hagfræðinga að verðtrygging hafi ekki áhrif á áhrifamátt peningastefnunnar. Rétt er að taka fram að í seinni tilvitnuninni virðir höfundur að vettugi fjölda rannsókna sem sýna fram á að fólk tekur ekki ákvarðanir út frá raunvöxtum og/eða væntum raunvöxtum, jafnvel þótt neóklassískar hagfræðikenningar geri ráð fyrir því (sjá t.d. rannsóknir Richard Thaler). Haga verður hagfræðilegum rannsóknum þannig að þær endurspegli raunveruleikann, ekki eins og hagfræðingurinn óskar að raunveruleikinn sé.

Ég ætla ekki að fjalla ýtarlegar um þetta mál en ætla hins vegar með einföldu dæmi að sýna fram á að verðtrygging á lánum til einstaklinga skiptir máli varðandi áhrifamátt peningastefnu Seðlabanka Íslands.

Áhrif stýrivaxtabreytinga á verðtryggð og óverðtryggð lán

Guðmundur er lántaki 10.000.000kr. óverðtryggðs, 40 ára láns með annuitet greiðsluformi (jafnar greiðslur). Hann borgar 7.0% nafnvexti. Stýrivextir eru 5.0%. Allar nafnvaxtabreytingar á stýrivöxtum skila sér beint í vaxtabyrði lánsins þannig að raunvaxtaálagið ofan á stýrivexti er fasti.  Verðbólga er 2.5% og borgar Guðmundur því 4.39% raunvexti (1.07/1.025 – 1 = 4.39%). Raunstýrivextir eru 2.44% (1.05/1.025 – 1 = 2.44%) og borgar Guðmundur því 1.95% raunvaxtaálag á raunstýrivexti Seðlabankans (4.39% – 2.44% = 1.95%).

Gunna er lántaki 10.000.000kr verðtryggðs, 40 ára láns með annuitet greiðsluformi (jafnar greiðslur). Hún borgar 4.39% raunvexti, líkt og Guðmundur. Allar raunvaxtabreytingar á stýrivöxtum skila sér beint í vaxtabyrði lánsins. Stýrivextir eru 5.0%. Verðbólga er 2.5%. Raunstýrivextir eru 2.44% (1.05/1.025 – 1 = 2.44%) og borgar Gunna því 1.95% raunvaxtaálag á lánið sitt (4.39% – 2.44% = 1.95%), alveg eins og Guðmundur.

Til að einfalda málið ætla ég bara að horfa á mánaðarlega greiðslubyrði lánanna. Ekki verður staða höfuðstólanna skoðuð sérstaklega. Þá verður gert ráð fyrir að væntingar um verðbólgu á hverjum tíma fyrir sig séu 100% réttar (i.e. ex post verðbólga = ex ante verðbólga).

Hér má sjá upphafsáætlun um mánaðarlega greiðslubyrði lánanna tveggja:

Mynd 1

Eitt ár er nú liðið. Sér SÍ nú fram á að lítið verðbólguskot muni eiga sér stað í næsta mánuði vegna tímabundinnar hækkunnar á olíuverði á heimsmarkaði: verðbólga mun hækka í 3,5% ársverðbólgu og vera óbreytt í 12 mánuði áður en hún lækkar aftur í 2,5%. Peningastefnunefnd SÍ telur að engin þörf sé á að breyta raunstýrivöxtum – því hagkerfið er í fullkomnu jafnvægi samkvæmt þeirra líkönum –  og verða þeir því þeir sömu og áður. Í ljósi væntrar verðbólgu og viljans til að halda sama raunstýrivaxtastigi í hagkerfinu eru nafnstýrivextir hækkaðir í 6.02% (1.035 * 1.0244 – 1 = 6.02%).

Raunstýrivextir eru ennþá þeir sömu (2.44%). Raunvaxtakostnaður beggja lánanna er ennþá hinn sami (4.39%). Nafnvextir láns Guðmundar hækka hins vegar í 8.04% (1.035 * 1.0439 – 1 = 8.04%) og mánaðarlegar greiðslur breytast með. Þetta gildir í þessa 12 mánuði sem verðbólga er 3,5% en nafnvaxtastig lánsins lækkar aftur þegar Seðlabankinn lækkar nafnstýrivexti aftur í ljósi þáverandi væntinga um 2,5% verðbólgu. Vextir lánsins verða þá aftur 7.0%.

Hér má sjá áhrifin af þessum stýrivaxtabreytingum á mánaðarlega greiðslubyrði lánanna tveggja. Athugið að aðeins eru fyrstu 36 mánuðir lánanna sýndir til að auðveldara sé að glöggva sig á áhrifunum af nafnstýrivaxtabreytingunni:

Mynd 2

Hér má svo sjá beinan samanburð á áhrifum breytinganna á mánaðarlegt greiðsluflæði milli lánanna tveggja. Samanburðurinn er milli upphaflegra forsendna um 5.0% stýrivexti (Mynd 1) og síðan 6.04% stýrivexti í 12 mánuði áður en þeir lækka aftur í 5.0% (mynd 2). Sem sjá má hækkar mánaðarleg greiðslubyrði óverðtryggða lánsins um ríflega 7.600kr. (12%) á meðan nafnstýrivextir eru hækkaðir um þessa rétt ríflega prósentu. Mánaðarleg greiðslubyrði verðtryggða lánsins haggast vart eða aðeins um 40-450kr. meðan nafnstýrivextir eru hærri. Athugið að þessi munur á greiðsluflæði verðtryggða lánsins er eingöngu vegna þess að verðbólga er hærri í þessa 12 mánuði m.v. fyrri forsendur.

Mynd 3

Þessi gögn má svo nota til að skoða hvernig mánaðarleg greiðslubyrði lánanna þróast sem hlutfall af útborguðum launum. Gerum ráð fyrir að Guðmundur og Gunna hafi bæði 300.000kr. í útborguð laun. Laun þeirra halda nákvæmlega í við verðbólgu, hvorki meira né minna.

Hlutfall mánaðarlegrar greiðslubyrði lánanna tveggja af útborguðum launum þróast þá eftirfarandi, sjá mynd 4. Takið eftir því að hlutfallið lækkar stöðugt í tilfelli óverðtryggða lánsins meðan það er fullkomlega stöðugt í tilfelli hins verðtryggða (að gefnum forsendum). Þetta skýrist af því að mánaðarlegt greiðsluflæði óverðtryggða lánsins lækkar að raunvirði milli mánaða að öllu öðru óbreyttu meðan laun standa í stað að raunvirði. Í þessu dæmi hér er hlutfall greiðslubyrði óverðtryggða lánsins af útborguðum launum orðin lægri en í tilfelli hins verðtryggða eftir rétt ríflega 13 ár (sem er ca. 1/3 af lánstímanum).

Mynd 4

 

Að lokum

Athugið eftirfarandi:

  1. Lánin eru að öllu leyti eins nema eitt er óverðtryggt en annað verðtryggt.
  2. Heildareftirspurn í hagkerfinu – atriði sem er áhrifamikið varðandi þróun hagstærða á borð við landsframleiðslu, atvinnuþróun, launaþróun og verðbólguþróun – verður fyrir gjörólíkum áhrifum vegna nafnstýrivaxtabreytinga peningastefnunefndar Seðlabanka Íslands eftir því hvort lán til einstaklinga eru verðtryggð eða óverðtryggð. Ástæðan er að neyslugeta lántaka óverðtryggðra lána er undir mun sterkari áhrifum af nafnstýrivaxtabreytingum Seðlabankans en neyslugeta lántaka verðtryggðra lána. Það sést á því hvernig þróun hlutfalls mánaðarlegrar greiðslubyrði af útborguðum launum er mismunandi í kjölfar nafnstýrivaxtabreytinga (sjá mynd 4).
  3. Það er breyting nafnstærða, sem innifelur í sér raunbreytingar, sem hefur áhrif á greiðsluflæði innan hagkerfisins og þar með á hagkerfið sjálft. Þetta gildir til jafnt skamms sem langs tíma (neóklassískir hagfræðingar eru ósammála þessari fullyrðingu). Peningastefna skal hafa áhrif á nafnstærðir og til að tryggja áhrifamátt hennar er mikilvægt að atriði á borð verðtryggingu lána til einstaklinga sé ekki að flækjast fyrir henni.
  4. Óverðtryggða lánið tekur tillit til bæði raun- og nafnvaxtabreytinga. Í dæminu hér að ofan var aðeins um að ræða breytingu á nafnstýrivöxtum sem var drifin áfram af (réttum) væntingum um breytingar á verðbólgu. Hefði peningastefnunefndin ákveðið að hækka raunstýrivexti hefði það vitanlega haft áhrif á verðtryggða lánið en enn sterkari áhrif á óverðtryggða lánið því nafnstýrivextir hefðu verið hækkaðir um meira en 1.04 prósentustig til að ýta raunstýrivöxtum upp á við.
  5. Bæði lánin hér að ofan eru „trackers“, þ.e. vaxtaprósenta þeirra fylgir (e. track) nafn- og raunstýrivöxtum með engri töf. Áhrifamáttur vaxtabreytinga er því snöggur að koma fram. Í grundvallaratriðum myndi engu máli skipta þótt um væri að ræða lán með föstum vöxtum til ákveðinna ára, það eina sem myndi gerast væri að áhrifamáttur peningastefnunnar kæmi fram með töf. Sýnir það fram á að fastvaxtalán, hvort sem um er að ræða verðtryggð eða óverðtryggð, hafa neikvæð áhrif á áhrifamátt peningastefnunnar. Hér er tilgangurinn að skoða áhrif verðtryggingarinnar einnar og sér á áhrifamátt peningastefnunnar og því er notast við „trackers“. Hafið í huga að punktur 4. hér að ofan er áfram í gildi til langs tíma: nafnstýrivaxtabreytingar yfir langt tímabil geta verið talsverðar og þar af leiðandi haft mikil og sterk áhrif á óverðtryggð lán hvers vextir eru endurskoðaðir aðeins á nokkurra ára fresti en ef raunstýrivaxtabreytingar fylgja ekki þessum sömu nafnvaxtabreytingum eru áhrifin hverfandi á verðtryggð lán hvers vextir eru endurskoðaðir á nokkurra ára fresti.

Með þessu hefur verið sýnt að verðtrygging á lánum til einstaklinga skiptir máli varðandi áhrifamátt peningastefnunnar á Íslandi því áhrif stýrivaxtabreytinga á greiðsluflæði innan hagkerfisins eru gjörólík. Staðhæfingar starfsfólks Seðlabanka Íslands þess efnis að verðtrygging á lánum til einstaklinga skipti ekki máli varðandi áhrifamátt peningastefnu á Íslandi eru því einfaldlega rangar.

 

Flokkar: Óflokkað

Eyjan Media ehf. - Kringlunni 4-12, Reykjavík - eyjan(hjá)eyjan.is