Miðvikudagur 11.10.2017 - 20:03 - FB ummæli ()

Verðtryggingarfundurinn í Háskólabíói

*Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðu minni þar sem mínir velunnarar fengu aðgang að honum fyrst. Þú getur styrkt bóka- og greinarskrif mín um íslensk efnahagsmál á Patreon.com. $5 á mánuði veita þér aðgang að öllu efni á síðunni + eintakt af fyrstu bók minni þegar hún verður tilbúin*

—————————

Vaxta- og verðtryggingarfundurinn í gær var vonandi litla hlassið sem veltir umræðunni um málefnið af stað. Í heildina þótti mér hann takast nokk vel og sérstaklega var það jákvætt að hægt var að streyma honum á netinu. Ég vil þakka VR, HH og VLFA fyrir boðið og tækifærið til að koma sjónarmiðum mínum á framfæri. Fyrir áhugasama má finna glærurnar mínar hér.

Ég sé að búið er að gera fundinum skil á hinum og þessum miðlum svo ég ætla ekki að bæta í það. Hins vegar langaði mig til að hnykkja á grundvallarniðurstöðu míns fyrirlestrar sem og að svara tveimur punktum sem komu fram í máli Más Guðmundssonar seðlabankastjóra

Mín niðurstaða í stuttu máli

Verðtryggð lán til einstaklinga…

1. tryggja þeim ekki lægri lántökukostnað sem sjá má á verðtryggðum og óverðtryggðum skuldabréfaútgáfum ríkissjóðs, sem og gögnum um almenn útlán frá Seðlabanka Íslands (sjá gögn).

2. ýta undir áhættutöku á (fasteigna)lánamarkaði, svo að lántakar verða það sem almennt er kallað „spákaupmennskulántaki“ (e. speculative borrower), þ.e. lántaki sem ekki ræður við bæði afborganir og vaxtakostnað á sama tíma heldur verður hann að taka lán fyrir a.m.k. hluta vaxtakostnaðar eða velta hluta afborgunakostnaðar yfir á nýtt lán. Lán með neikvæðri niðurgreiðslu skulda (e. negative amortization) líkt og verðtryggðu lánin, þar sem höfuðstóllinn hækkar, eru dæmi um slík lán. Lántakar slíkra lána treysta á hækkun fasteignaverðs svo þeir tapi ekki eigin fénu í íbúðinni. Slíkir lántakar leika lykilhlutverk í þróun fjármálalegas óstöðugleika og því ýtir verðtrygging á lánum til einstaklinga undir líkurnar á að fjármálegur óstöðugleiki eigi sér stað.

3. draga úr áhrifamætti vaxtastefnu Seðlabanka Íslands því hún ver lántaka fyrir þeim greiðsluflæðisáhrifum sem vaxtastefna seðlabankans þarf að ná til að hún virki sem skyldi.

4. valda því að almennt vaxtastig verður hærra en ef lán til einstaklinga væru almennt óverðtryggð, sjá 3. punkt.

5. valda því að vextir verða ´sveiflukenndari en ef lán væru almennt óverðtryggð, einmitt vegna þess að vaxtastefna SÍ virkar ekki sem skyldi

6. ýta undir spákaupmennsku með gengi krónunnar, sem er afleiðing af punktum 3., 4. og 5. Þetta vitanlega gerir bæði inn- og útflytjendum lífið leitt og leiðir til óstöðugra verðbólguvæntinga sem geta haft enn frekari neikvæð áhrif á virkni peningamálastefnunnar, því peningamálastefnan vill að verðbólguvæntingar séu sem stöðugastar.

7. ýta undir verðbólgu vegna þess að verðtrygging eykur eigið fé bankastofnana sem þá aftur gerir þeim kleift að búa til meiri útlán og innlán, og þar með peningamagn í umferð sem aftur getur leitt til hærri verðbólgu.

Það var því skýlaus niðurstaða mín í þessum fyrirlestri að verðtrygging á lánum til einstaklinga væri ekki þjóðhagslega hagkvæm.

Punktar Más Guðmundssonar

Már kom nokkuð viða við en það voru þó tveir punktar sem ég hripaði niður hjá mér varðandi málflutning hans sem ég vildi sérstaklega benda á.

Seðlabankar stjórna raunvaxtastigi í hagkerfinu

Í fyrsta lagi hélt Már því fram að seðlabankinn gæti ekki stjórnað eða haft áhrif á raunvaxtastigið í hagkerfinu til langs tíma. Þarna endurtók hann punkt sem kemur í nýjasta sérriti Seðlabankans, en þar er m.a. ritað, bls. 8, mín skáletrun:

Peningastefnan getur hins vegar ekki haft langtímaáhrif á atvinnu og hagvöxt þar sem laun og verðlag aðlagast að nýju jafnvægi á endanum og því fjara áhrif hennar [peningastefnunnar] á raunlaun og raunvexti út.

Punkturinn hjá Má var því sá að peningamálastefnan sé í raun ekki svo mikilvæg til langs tíma litið: svo lengi sem henni takist að halda aftur af verðbólguhorfum, sem eiga að vera góður mælir á komandi verðbólgu, og verðbólgu þá í raun skiptir peningamálastefnan ekki svo miklu máli til langs tíma því til langs tíma „fjara áhrif hennar á raunlaun og raunvexti út“ þegar hagkerfið leitar í einhvers konar langtímajafnvægi.

Þetta er, einfaldlega, ekki rétt. Og þetta er atriði sem m.a. Romer, sá og hinn sami og bjó til innra hagvaxtarlíkanið, fjallaði um í fyrra á eftirminnilegan hátt. Romer er nú hjá World Bank.

Punktur Romer var afskaplega einfaldur og benti hann á hagsöguna – þið vitið, gögn og slíkt, eitthvað sem hin vísindalega nálgun hvetur mjög til að gera – og hvað gerðist þegar Volcker varð seðlabankastjóri Bandaríkjanna á 8. áratugnum.

Volcker kemur inn í bandaríska seðlabankann þegar verðbólga var hvað hæst. Volcker sagði verðbólgu stríð á hendur og skaut stýrivöxtum upp á við svo að rauns´týrivextir snarhækkuðu. Hagkerfið vitanlega snöggkólnaði, atvinnuleysi jókst og verðbólga lækkaði hratt. Volcker hélt raunstýrivöxtum ca. 5 prósentustigum hærri en þeir höfðu verið og þetta háa stýrivaxtastig hafði þau áhrif að atvinnuleysi hélst hærra en það hafði verið áður en vextirnir voru hækkaðir.

Mynd 2 úr pappír Romer. Volcker kemur inn í bandaríska seðlabankann 1979 og hækkaði raunstýrivexti til að ná verðbólgu niður. Hann hélt þeim háum eftir að verðbólga hafði lækkað og afleiðingin varð hærra atvinnuleysi en að jafnaði hafði verið áður en stýrivaxtahækkunin átti sér stað.

Romer benti á eftirfarandi, sem er einmitt það þveröfuga við það sem Már hélt fram, í samræmi við sérrit Seðlabankans, þ.e. að peningamálastefnan væri ómikilvæg til langs tíma því „áhrif hennar á raunlaun og raunvexti fjara út“:

Ef seðlabankinn getur valdið 5 prósentustiga breytingu á vaxtastigi þá er það fráleitt að hugsa út í hvort peningamálastefnan sé mikilvæg eða ekki.

Svo ég er ekki sammála Má í þessu sambandi, peningamálastefnan er einmitt mikilvæg til skamms og langs tíma. En ég skil vitanlega hvaðan þessi punktur Más kemur, þ.e. hugmyndin um að peningamálastefnan sé hlutlaus til langs tíma: hún er byggð á þeirri trú neóklassískra og ný-Keynesískra hagfræðinga að peningar séu hlutlausir til langs tíma – og því er peningamálastefnan hlutlaus til langs tíma líka.

En peningar eru ekki hlutlausir, hvorki til skamms né langs tíma – atriði sem bæði austurrískir og post-Keynesian hagfræðingar vita.

Seðlabankinn ræður vaxtastiginu á bæði langtíma- og skammtímavöxtum

Annar punktur Más, og nátengdur þeim sem ég nefni hér að ofan, var að seðlabankinn getur aðeins stjórnað skammtímavöxtum, þ.e. stýrivöxtum. Hann getur hins vegar ekki, samkvæmt Má, haft áhrif á langtímavexti öðruvísi en með væntingastjórnun og með því að reyna að hafa áhrif á verðbólguhorfur, sem aftur ættu þá að hafa áhrif á vaxtastigið á langa enda vaxtarófsins.

Áður en ég held áfram: „vaxtarófið“ (e. yield curve) er sambandið milli skammtímavaxta, t.d. 3ja mánaða ríkisvíxlavaxta, og langtímavaxta, t.d. 10 ára ríkisskuldabréfa. Það sem post-Keynesian hagfræðingar kalla stundum „grunnvaxtarófið“ er það sem venjulega er kallað „vaxtarófið“ af öllum öðrum og lítur t.d. svona út:

Grunnvaxtarófið í Bandaríkjunum, þ.e. ávöxtunarkrafa á markaði fyrir mismunandi löng bandarísk ríkisskuldabréf. Neðri línan er raunávöxtunarkrafan.

Ástæðan fyrir því að stundum er gerður greinarmunur á „grunnvaxtakúrvunni“ í post-Keynesian hagfræði er sá að allar aðrar vaxtakúrvur í hagkerfinu byggjast á henni. Hún er „matseðill“ vaxta sem í boði eru fyrir sparnað með engri hættu á gjaldfalli því um er að ræða útgefanda myntarinnar sjálfrar, þ.e. USD, sem skuldabréfið er í. Hið sama gildir á Íslandi þegar kemur að vöxtum á ISK ríkisskuldabréfum, það er engin efnahagsleg hætta á því, nokkurn tímann, að ekki verði greitt af þessum bréfum. Vaxtakúrvur, og vextir almennt, á lánum til einstaklinga og fyrirtækja byggjast svo a þessari grunnvaxtakúrvu m.t.t. áhættu viðkomandi lántaka o.s.frv.

Már hélt því fram að Seðlabanki Íslands, og seðlabankar almennt, gætu aðeins haft áhrif á stutta enda grunnvaxtakúrvunnar, þ.e. á skammtímavexti.

En þetta er ekki rétt. Það eru a.m.k. þrjú dæmi þess að seðlabankar hafi beinlínis haft að markmiði að ná ákveðnu vaxtastigi á löngum ríkisskuldabréfum: enski seðlabankinn milli 1931 og 1946 (sjá t.d. bókina Keynes Betrayed eftir Tily), hinn bandaríski milli 1942 og 1951 (þeir settu 2,5% nafnvaxtaþak, þ.e. ávöxtunarkrafa, á 10 ára ríkisskuldabréf) og hinn Japanski í dag (hann miðar við 0% ávöxtunarkröfu á 10 ára ríkisskuldabréf).

Þetta getur Seðlabanki Íslands vitanlega líka gert, á nákvæmlega sama hátt og hinir seðlabankarnir. Svo það er ekki rétt hjá Má að Seðlabankinn geti ekki beitt sér á langa enda grunnvaxtarófsins, það geta seðlabankar og það hafa þeir gert. Vilji Seðlabanki Íslands t.d hafa 2,5% vexti á 10 ára ríkisskuldabréfum þá getur hann það.

Læt þetta duga í bili. Takk aftur fyrir boðið, það var gaman að sjá ykkur öll sem mættuð!

Flokkar: Óflokkað

Föstudagur 6.10.2017 - 08:55 - FB ummæli ()

Spurningar og svör um verðbólgu, verðtryggingu, vexti og fleira

*Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðu minni þar sem mínir velunnarar fengu aðgang að honum fyrst. Þú getur styrkt bóka- og greinarskrif mín um íslensk efnahagsmál á Patreon.com. $5 á mánuði veita þér aðgang að öllu efni á síðunni + frítt eintakt af fyrstu bók minni þegar hún verður tilbúin*

———————————

Fyrir mörgum dögum síðan lofaði ég að svara nokkrum spurningum sem ég fékk á fésinu. Ég lofaði upp í ermina á mér, hélt mig verða sneggri að svara þeim en raunin varð. En eins og einhver sagði, betra er seint en aldrei.

Spurningarnar voru nokkrar svo ég ætla að skipta þeim niður í nokkrar fyrirsagnir. Ég ímynda mér að sjálfsögðu ekki að þetta séu fullnaðarsvör né að engar spurningar spretti ekki upp í kjölfarið. En ég vona eftir sem áður að svörin gefi sæmilegan inngang.

Hvernig á að halda verðbólgu lágri (undir 2%), lækka raunvexti þannig að þeir fari ekki yfir 2% og hemja þetta ótrúlega gengisflökt íslensku krónunnar? Þ.e. gera gjaldmiðilinn stöðugan.

Hvað varðar flökt krónunnar hef ég bent á það áður að það er háum vöxtum að kenna að krónan flöktir frekar en að vextir á Íslandi, þ.e. grunnvextir (stýrivextir og ávöxtunarkrafa á skuldbindingum ríkissjóðs í ISK), séu háir vegna flökts krónunnar. Vilji SÍ það getur hann, líkt og aðrir seðlabankar (t.d. Fed í US eða BoJ í Japan) fest grunnvexti, stutta sem langa, í hvaða vaxtastigi sem er. Þar með talið 0% á 10 ára ríkisskuldabréfum, líkt og Japan gerir, eða setja hámarksvexti á slíkum skuldabréfum upp á 2,5% líkt og bandaríski seðlabankinn gerði á árunum 1942-1951. Bretar gerðu þetta líka frá nær alla 18. öld og svo aftur frá 1931 til 1946.

Stýrivextir Seðlabanka Englands, takið eftir vöxtunum á 18. öld og svo aftur milli 1931 og 1946. Það er ekki lögmál að stýrivöxtum verði að breyta.

Þetta er vitanlega hægt á Íslandi líka, sé vilji fyrir því. Seðlabanki Íslands hefur nákvæmlega sömu tól í sinni tösku og seðlabankar Japans eða Bandaríkjanna til að stjórna vaxtastigi á Íslandi, jafnt skammtímavöxtum sem langtímavöxtum.

Til að stöðva hættuna á því að verðbólga fari úr böndunum væri kjörið að setja magntakmarkanir á getu bankastofnana til að búa til útlán. Slíkt kæmi í veg fyrir ofmyndun peningamagns í umferð því útlánastarfsemi bankanna býr til innlán í bönkunum, sem er hluti af peningamagni í umferð, og héldi þannig verðbólgu niðri. Þetta hefur verið gert í mörgum löndum áður: Bretland, Bandaríkin, Þýskaland, Frakkland, Japan, Kína, Indland, Tæland… svona til að nefna nokkur.

Ég stakk upp á því í doktorsritgerð minni, sem ég veit að nefnd um endurskoðun peningamálastefnunnar á Íslandi hefur undir höndum, að byggja útlánamyndunargetu bankastofnanna á:

  • a) verðbólgu (því lægri verðbólga, því meiri geta til að búa til útlán)
  • b) atvinnustigi (því lægra atvinnuleysi, því meiri geta til að búa til útlán)
  • c) nettó lausafjáreign bankanna í erlendri mynt (því meiri slík eign, því meiri geta til að búa til útlán).

Með því að setja upp magntakmörkunarkerfi á útlánamyndun bankanna byggða á þessum prinsipum er ekki aðeins hægt að stöðva bankana frá því að búa til of mikið af útlánum og ýta þar með undir fjármálalegan óstöðugleika og verðbólgu heldur einnig samrýma hagnaðarsjónarmið bankanna við þjóðhagsleg markmið á borð við lága verðbólgu og lágt atvinnuleysi. Grunnvextir, þ.e. stýrivextir, í þessu kerfi geta verið hverjir sem er því útlánastarfsemi bankanna er ekki stjórnað lengur með (mjög svo ófullkomnu kerfi) verðstýringar, þ.e. stýrivöxtum, heldur beinum magntakmörkunum á útlánamyndun. Kerfið virkar einnig svipað og cruise control í bíl: það er innbyggður sjálfvirkur sveiflujafnari í kerfinu, svipað og þegar cruise control sér um að bæta í eða draga úr bensíngjöfinni.

Þá er það vitað mál að það var útlánastarfsemi bankastofnana á Íslandi sem felldi gengi krónunnar á miðri síðustu öld. Það sama var uppi á teningnum fyrir 2008, það var ekki bara sjálfkrafa sem viðskiptahallinn myndaðist! Magntakmarkanir á útlánamyndun bankakerfisins kæmu augljóslega í veg fyrir að þetta vandamál ætti sér stað, fjármálalegur stöðugleiki myndi aukast.

En hví er þá Seðlabankinn ekki alltaf með 1% vexti?

Auðvelt að svara þeirri spurningu: nálgun Seðlabankans, sem og flestra hagfræðinga almennt, er sú að betra sé að stýra verði á fjármagni, þ.e. vöxtunum, frekar en magninu af fjármagninu sem er búið til.

Hugmyndin um að verðstýring á fjármagni sé betri en magnstýring á því er m.a. byggð á þeirri kenningu innan hagfræði að sé verði á markaði stýrt muni markaðurinn enda sjálfkrafa á því að finna hið nýja jafnvægi með því að auka eða minnka framleiðslu á viðkomandi vöru. Þetta getur vel virkað í almennum vöru- og þjónustumörkuðum en fjármagn, þ.e. fjárhagslegt fjármagn (e. financial capital), er af allt öðrum meiði en almennar vörur og þjónusta – staðreynd sem nýklassísk hagfræði áttar sig ekki á því hugsunin innan hennar er að peningar séu hlutir (ég fer dýpra í þessa umræðu í bókinni sem ég er að skrifa, lesendur geta skráð sig fyrir eintaki með því að styrkja mig um $5 á mánuði hér á Patreon). Til dæmis er jaðarframleiðslukostnaður á fjárhagslegu fjármagni enginn, því lán bankastofnana eru tölur á blaði: kostnaðurinn fyrir banka að framleiða útlán og peninga upp á samtals 1.000.000kr. eða 100.000kr. er nákvæmlega sá sami. Þetta er vitanlega ekki svona á vöru- og þjónustumörkuðum. Þá er gert ráð fyrir því að vilji lántaka til lántöku að gefnu vaxtastigi sé nokkuð stöðugur og sé mikilvægur hluti þess hví þeir vilja taka lán. En þetta er ekki rétt, lántökuvilji er mjög háður t.d. almennri bjartsýni í hagkerfinu og væntingum um framtíðina, sérstaklega hvað varðar tekjur af þeirri fjárfestingu sem lántakan á að fjármagna.

Að lokum er það svo vitanlega staðreynd að bankar stunda magntakmarkanir á lánastarfsemi sinni í dag. Þeir taka vaxtastigið sem gefið af Seðlabankanum og leita svo að lántaka sem þeir treysta til að geta borgað lánið til baka m.v. það vaxtastig. Aftur komum við að mikilvægi væntinga um framtíðina þegar kemur að lánastarfsemi. Á bóluárunum var mikil bjartsýni og fólk með misgáfulegar fjárfestingarhugmyndir fékk lán því starfsfólk bankanna hélt, líkt og lántakarnir sjálfir, að allir á Íslandi myndu græða fullt af peningum að eilífu – eða því sem næst. Vaxtastig er afskaplega bitlaust verkfæri í umhverfi sem þessu og vilji Seðlabankinn draga úr getu bankastofnana til að mynda útlán og með þeim peningamagn í umferð er mun virkara vopn í þeirri baráttu að segja þeim, beinlínis, að þeir geti aðeins búið til svo og svo mikið af útlánum. Bankarnir stunda svo sínar magntakmarkanir líkt og þeir geta í dag, bara við þakið sem SÍ hefur þá sett þeim.

Það er líka rétt að undirstrika að magntakmarkanir á útlánastarfsemi myndu aðeins eiga við um lán frá bönkum. Lán frá t.d. tryggingafyrirtækjum eða lífeyrissjóðum væru undanskilin af þeirri einföldu ástæðu að útlánastarfsemi þessara aðila eykur ekki peningamagn í umferð, ólíkt útlánastarfsemi banka.

Hvernig eiga einstaklingar að ráða við að borga af óverðtryggðum lánum? Vegna vaxtastigsins á Íslandi, sem er óstöðugri krónu að kenna, verðum við að nota verðtryggingu, ekki satt?

Við erum búin að ræða, sjá hér að ofan og þennan póst, að vextir á Íslandi eru ekki háir vegna þess að krónan er óstöðug heldur er krónan óstöðug því vextir eru háir.

Svo er það spurningin um hvað gerist fyrir vaxtastigið á Íslandi sé verðtrygging tekin af útlánum til einstaklinga. Venjulega er bent á að þar sem afborganir af óverðtryggðum lánum eru hærri (því vaxtakostnaðurinn er borinn strax í hverjum mánuði í staðinn fyrir að vera velt yfir á höfuðstólinn, sem er lánafyrirkomulag sem kallast „negative amortisation“ og hefur verið harðlega gagnrýnt fyrir að m.a. auka hættuna á kerfislægum fjármálalegum óstöðugleika) þá á það þannig að vera augljóst mál að íslenskir lántakendur gætu aldrei ráðið við að taka óverðtryggð lán – því vaxtastigið er svo hátt (því krónan er svo óstöðug… o.s.frv.).

Sérstaklega er oft minnst á í þessu sambandi að stýrivextir SÍ fóru upp í 18% árið 2008 – og það hefði vitanlega verið enginn séns að það gæti staðist, fá eða engin heimili hefðu getað staðið undir slíku vaxtastigi.

Það sem þessi rökfærsla klikkar á er að hún hættir nákvæmlega þarna: „óverðtryggð lán eru með of háa vexti, ergo við getum ekki losnað við verðtryggingu.“ En hvað gerist svo?

Já, vextir á óverðtryggðum lánum, raun- sem nafnvextir, hafa síðustu 20 ár eða svo verið of háir til þess að hið almenna heimili geti staðið undir þeim. Þess vegna eru vitanlega verðtryggð lán svona vinsæl því í upphafi lánstímans er mánaðarlega greiðslubyrðin lægri. Svo er treyst á að húsnæðisverð hækki nægilega mikið til þess að eigið féð hverfi ekki þegar höfuðstóllinn hækkar.

En ef lán til einstaklinga væru almennt óverðtryggð myndi greiðslubyrðin vera hærri, almennt, en hún er í dag. Há greiðslubyrði dregur úr ráðstöfunartekjum heimila eftir skatta, bætur og samningsbundnar greiðslur á borð við endurgreiðslur. Lægri ráðstöfunartekjur heimila dregur úr eftirspurn í hagkerfinu. Lægri eftirspurn leiðir til minni pantana meðal fyrirtækja. Minni pantanir meðal fyrirtækja þýðir minni plönuð framleiðsla sem aftur þýðir atvinnuleysi. Minni eftirspurn minnkar líka verðbólguþrýsting í hagkerfinu og þegar það gerist mun Seðlabankinn bregðast við með því að lækka vexti.

Seðlabankinn mun halda áfram að lækka vexti uns almenn eftirspurn í hagkerfinu hefur aukist aftur. Það þýðir að vaxtastig á óverðtryggðum lánum verður lægra einmitt vegna þess að nú eru allir að borga af óverðtryggðum lánum en ekki verðtryggðum.

Í hagfræði er þetta kallað Nash jafnvægi. Í heiminum „verðtryggð/óverðtryggð lán“ er eitt Nash jafnvægi að heimili geta tekið verðtryggð lán því, í upphafi, það auðveldar þeim að kaupa húsnæði. En heildaráhrifin á kerfið er að vaxtastig verður almennt hærra svo þeir sem vilja e.t.v. taka óverðtryggð lán í heimi þar sem verðtryggð lán eru algeng lenda í vandræðum. Þeir freistast því einnig til þess að taka verðtryggð lán, sem aftur svo leiðir til annarrar umferðar áhrifa og svo koll af kolli. Að lokum endar hagkerfið í umhverfi verðtryggðra lána og hás vaxtastigs.

Hitt Nash jafnvægið er að banna verðtryggð lán til heimila. Þau heimili sem á þeim tímapunkti vilja taka verðtryggð lán til að geta keypt húsnæði lenda þá í vandræðum en þar sem allir verða nú að taka óverðtryggð lán endar vaxtastefna Seðlabankans á því að virka mun betur en þegar lán eru almennt verðtryggð. Vaxtastig lækkar með tímanum og að lokum endar hagkerfið í umhverfi óverðtryggðra lána og lægra vaxtastigs en ef lán væru almennt verðtryggð.

Nash jafnvægisgreining á borð við þessa er vel þekkt fyrirbæri vitanlega úr t.d. greiningu á vopnakapphlaupum: þótt það sé e.t.v. skynsamlegt fyrir hverja þjóð, út frá þröngum varnarsjónarmiðum, að byggja kjarnorkusprengjur er hægt að auka hag heildarinnar með því að enginn byggi þær. Það sama á við um verðtryggð lán til einstaklinga: hagur heildarinnar, og þá vísa ég til lántaka, myndi aukast ef enginn myndi taka verðtryggð lán – því vaxtastig myndi lækka.

Það er þannig afskaplega auðvelt að skilja það að SÍ hefði aldrei hækkað stýrivexti upp í 18% árið 2008 hefðu lán almennt verið óverðtryggð. Stór ástæða þess að vaxtastigið varð að fara svona hátt, að mati SÍ, er sú staðreynd að vaxtakostnaðurinn er ekki borinn samstundis af lántaka verðtryggðs láns því hluta vaxtakostnaðar er velt yfir á höfuðstólinn. Til að raunverulega hafa áhrif á eftirspurnina í hagkerfinu verða stýrivextir SÍ að virka almennilega á greiðsluflæðin á lánunum. En þegar lánin eru verðtryggð eru greiðsluflæðin nær óbreytt þótt vextir hækki um 1-2%. En slík hækkun væri verulega teljandi fyrir þá sem væri með óverðtryggð lán. Og einmitt þess vegna myndu vextir ekki enda í 18% þegar lán til einstaklinga eru almennt orðin óverðtryggð.

Hvað ræður húsnæðisvöxtum í Evrópu? T.d. eru húsnæðisvextir í Grikklandi svipaðir og hér á Íslandi (og lánaform svipað, þ.e. endurskoðun vaxta á 3-5 ára fresti). Vextir eru aftur á móti lágir t.d. í Norður-Evrópu, oft lægri en verðbólgan (af hverju er það?)

Fyrst, áttum okkur á því hvernig húsnæðisvextir, og vextir almennt til neytenda, í Evrópu eru. Þau gögn má m.a. finna hér og þið getið valið þau lönd sem þið viljið, sem og hvaða lán þið viljið bera saman (húsnæðislán, neytendalán, vaxtatímabil, o.s.frv.). Hér fyrir neðan er einfalt dæmi, húsnæðisvextir eru í miðjunni:

Sem sjá má eru vextir afskaplega mismunandi yfir evrusvæðið allt. Ástæðan er að þótt grunnvaxtastigið, þ.e. stýrivextir, sé ákvarðað af Seðlabanka Evrópu þá bætist ofan á þetta grunnvaxtastig ýmis konar álagsvextir fyrir mismunandi þætti milli landanna. Áhætta vegna lánveitinga er mismunandi (t.d. vegna væntra tekna lántaka, gæða veða og lagauppsetningar varðandi aðför að veði, o.fl.), fjárhagslegur styrkur bankanna er mismunandi (sem hefur líka áhrif á vilja og getu þeirra til að veita lán), samkeppni er mismunandi mikil (hver mest í Þýskalandi, hver minnst á Grikklandi: 5 stærstu þýsku bankarnir eru aðeins með um 30% eigna þýska bankakerfisins en samsvarandi hlutfall á Grikklandi er 97%, svipað og á Íslandi) og þannig mætti áfram telja.

Það er einkar mikilvægt að átta sig á því að bankar taka ákvarðanir um lánveitingar ekki út frá spurningum um raunvexti á viðkomandi útláni. Bankar búa til fjármagnið sem þeir lána um leið og þeir samþykkja lánið og því er þeim í raun nokk sama um raunvaxtastigið á útláninu. Enginn þarf að leggja fé inni í banka til að viðkomandi banki geti lánað út fé. Það sem bankar hugsa fyrst og fremst út í er hvort viðkomandi lántaki geti borgað lánið til baka (og má raunar almennt búast við að því lægra sem raunvaxtastigið er, því líklegra er að svo sé) og hvort þeir fái nægilega mikinn (nafn)vaxtamun milli innlánsins sem þeir búa til á sama tíma og þeir búa til útlánið á bókum sínum til þess hagnast af lánastarfseminni.

Þess vegna er það alls ekki skrýtið að útlánavextir banka í sumum Evrópulöndunum séu lægri en verðbólgan, einfaldlega vegna þess að bönkunum er nær alveg sama um raunvaxtastigið á útlánunum: svo lengi sem lántakinn getur borgað lánið til baka og þeir vinna sér inn nafnvaxtamun milli inn- og útlána eru þeir í góðum málum.

Það er rétt að hafa það í huga að þetta er önnur hegðun en t.d. þegar einstaklingar, lífeyrissjóðir eða fyrirtæki önnur en bankar veita lán. Þessir aðilar vilja oftast fá raunvexti á sinn langtíma sparnað (en þeir sætta sig oftar en ekki við neikvæða raunvexti á skammtímasparnað, t.d. innistæður í bönkum og reiðufé) og þess vegna skiptir raunvaxtastigið máli. En þessir aðilar, ólíkt bönkum, búa ekki til skuldbindinguna sem „fjármagnar“ útlánið á sama tíma. Lífeyrissjóðir eru t.d. með skuldbindingar sem beinlínis krefjast þess að þeir nái raunávöxtun á eignir sínar svo eðlilega leita lífeyrissjóðir þá að fjárhagslegum eignum sem bera raunvexti. En ekkert slíkt gildir um eignir og skuldbindingar banka: þeir þurfa ekki raunvexti til þess að skila hagnaði, þeir þurfa vaxtamun milli inn- og útlána.

Flokkar: Óflokkað

Sunnudagur 27.8.2017 - 08:16 - FB ummæli ()

Launasamanburður við önnur lönd

*Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðu minni þar sem mínir velunnarar fengu aðgang að honum fyrst. Þú getur styrkt bóka- og greinarskrif mín um íslensk efnahagsmál á Patreon.com. $5 á mánuði veita þér aðgang að öllu efni á síðunni + frítt eintakt af fyrstu bók minni þegar hún verður tilbúin*
—-

Margir munu ekki taka þessum pistli vel. En markmið mitt með skrifum mínum er að upplýsa fólk um hagfræði og virkni hagkerfisins frekar en að vera í einhverju liði, pólítísku eða öðru. Efnahagsumræða á að vera byggð á gögnum og raunverulegum ferlum í hagkerfinu. Þegar staðreyndir eru lagðar á borðið má ræða þær frá pólítísku sjónarhorni. En það á aldrei að fara í manninn.

Margir tóku því illa þegar Ásgeir Jónsson sagði að það gengi ekki endalaust að hækka laun hraðar á Íslandi en í nágrannalöndunum. Einhverjir fóru beint í manninn og rifjuðu upp þegar Ásgeir, líkt og svo margir aðrir (ég þar með talinn), hafði rangt fyrir sér fyrir Hrun. Því hlyti hann að hafa rangt fyrir sér nú.

Sjálfur hef ég síst verið sammála mínum gamla hagfræðikennara og yfirmanni (ég var hjá greiningardeild Kaupþings meðan ég kláraði BS í hagfræði á Íslandi, fór út í mastersnám í september 2008) í ýmsu, t.d. þegar kemur að skoðunum hans um virkni bankakerfisins (dæmi um efnahagsrumræðu sem á að vera byggð á raunverulegum ferlum í hagkerfinu, ekki úreltum og röngum módelum). En dæma verður orð af sannleiksgildi þeirra frekar en hver mælir þau. Og í þetta skiptið hefur Ásgeir rétt fyrir sér: laun á Íslandi geta ekki til lengdar hækkað hraðar á Íslandi en í nágrannalöndunum. Og það hafa þau gert upp á síðkastið.

Þetta er raunar svo augljóst að það ætti ekki að þurfa að ræða það. En spurningin er vitanlega hvort launakostnaður í dag á Íslandi sé hár í alþjóðlegum samanburði. Og svarið er: já, hann er orðinn það.

Alþjóðlegur samanburður

Myndin hér að neðan er byggð á gögnum frá OECD. Laun í löndum öðrum en á Íslandi eru umreiknuð yfir í íslenskar krónur til að auðveldara sé að átta sig á samanburðinum. Áttum okkur á því að hér er um laun fyrir skatta að ræða. Þá er vitanlega ekki tekið tillit til daglegs kostnaðar við að lifa í viðkomandi landi (lán, húsnæði, matur, rafmagn, o.s.frv.).

Einhverjum launþeganum sem er að skoða þetta þykir þetta þá vitanlega frekar slappur samanburður en fyrir stjórnanda fyrirtækis sem verður að velja hvort hann eigi að fjölga starfsfólki á Íslandi eða á Spáni er þetta einmitt samanburðurinn sem getur ráðið úrslitum hvort landið verði fyrir valinu (gefið að hægt sé að finna fólk í báðum hagkerfunum sem getur unnið viðkomandi starf). Myndin sýnir meðalárslaun í viðkomandi hagkerfi á hverjum tíma fyrir sig.

Sem sjá má er samanburðurinn Íslandi ekki sérstaklega í hag (hér má sjá skilgreiningar á laununum sem er verið að bera saman). Athugið að verulega byrjaði að draga í sundur frá ca. 2013. Og athugið líka að þessi þróun er ekki bara nafngengi krónunnar að kenna (sem er orðið of sterkt til að standast til lengdar): frá 2013 til 2016 lækkaði EUR í verði um 6,3% gagnvart krónu að jafnaði hvert ár meðan laun á Íslandi hækkuðu um 6,5% að jafnaði á hverju ári. Á sama tíma hækkuðu nafnlaun í Þýskalandi um 2,4% á ári að jafnaði (mælt í EUR).

Stjórnendur fyrirtækja geta samt andað léttar að því leyti að nafnlaunahækkanir eru lægri nú en fyrir um ári síðan:

En það breytir því ekki að raunlaun á Íslandi eru í sögulegu samhengi afskaplega há og nærri toppnum 2007 (athugið að á myndinni hér að neðan er miðað við hlutfallslegan launakostnað en hægt er að mæla raungengi á tvennan hátt, þ.e. hlutfallslegt verðlag og hlutfallslegur launakostnaður):

Það er því óþarfi að tækla Ásgeir, í þetta skiptið hefur hann rétt fyrir sér. En ég vek athygli á því að þessar tölur tala ekkert um mismunandi launaþróun mismunandi hópa, s.s. forstjórar vs. láglaunafólk, menntaðir vs. ómenntaðir, o.s.frv. Það er einfaldlega allt önnur spurning en spurningin um hvort launakostnaður á Íslandi sé hár í alþjóðlegum samanburði eða ekki. Og sannleikurinn er: hann er það.

Flokkar: Óflokkað

Laugardagur 22.7.2017 - 07:53 - FB ummæli ()

Að hjálpa framboði en ekki eftirspurn

*Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðu minni þar sem mínir velunnarar fengu aðgang að honum fyrst. Þú getur styrkt bóka- og greinarskrif mín um íslensk efnahagsmál á Patreon.com. $5 á mánuði veita þér aðgang að öllu efni á síðunni + frítt eintakt af fyrstu bók minni þegar hún verður tilbúin*

———–

Það er vinsælt hjá stjórnmálamönnum að ýta undir íbúðaeign, má nánast segja að það sé hluti af íslenska draumnum.

Ein af birtingarmyndum þessa eru ýmis konar úrræði fyrir fasteignakaupendur þegar kemur að fasteignakaupum: þeir fá vaxtabætur, lögfestum veðhlutföllum er breytt (munið 90% lán ÍLS á sínum tíma) og ýmis konar úrræði sem öll eiga að hjálpa þeim að kaupa þak yfir höfuðið. Á leigumarkaði fá þeir líka húsaleigubætur.

Allt eru þetta úrræði fyrir eftirspurnarhlið fasteignamarkaðarins. Á sama tíma er minna um það að framboð af húsnæði sé tryggt eða að framboðshliðinni sé almennt gert auðvelt að bregðast við breytingum á eftirspurnarhliðinni.

Sjálfsagt má ímynda sér að það sé vinsælla í augum stjórnmálamanna að ýta undir eftirspurnarhliðina á markaðinum því það er meira áberandi í augum almennings (kjósenda). Væru þeir „gerðir sekir um“ að ýta undir framboðshliðina myndi sjálfsagt einhver standa upp og spyrja hví væri verið að hjálpa fyrirtækjum (á borð við byggingarverktaka) þegar almenningur sæti eftir.

Framboðshlið húsnæðismarkaðarins berst hins vegar við ýmis konar opinber afskipti.

Fyrst ber að nefna hátt vaxtastig í boði 3,5% ávöxtunarviðmiðs lífeyriskerfisins sem síst er hvatning fyrir sjóðina að berjast fyrir uppbyggingu húsnæðis því það yrði að ná a.m.k. þessari raunávöxtun. Hér í Sviss er viðmiðið 1,75% NAFNávöxtun og lífeyrissjóðir gera ekki annað en að fá byggingarverktaka til að byggja fyrir sig húsnæði sem þeir svo kaupa og leigja út. Ímyndið ykkur hvað myndi gerast fyrir vilja lífeyrissjóða til að byggja húsnæði ef þetta viðmið yrði lækkað? Eða þeir jafnvel gerðir skyldugir til að eiga hluta af eignasafni sínu í formi fasteigna sem þeir hafa sjálfir fjármagnað uppbyggingu á (eins og stungið er upp á hér)? Þá fyrst fengju byggingaverktakar fjármagn og örugga kaupendur: lífeyrissjóðina sjálfa!

(Og, já, lífeyrisréttindi úr almenna lífeyriskerfinu gætu auðveldlega minnkað við slíkt en það myndi ekki hindra ríkissjóð frá því að geta borgað út hvaða lífeyrisréttindi, þ.e. krónutölu, sem er).

Annað vandamál er hátt vaxtastig almennt. Jafnvel þótt 3,5% viðmiðið myndi minnka er vandamálið enn hið sama: húsnæði er háveldisframleiðslufjármagn og sem slíkt er vaxtakostnaður hlutfallslega meira áberandi hluti framleiðslukostnaðar en þegar kemur að öðru fjármagni, t.d. birgðum. Háir vextir, drifnir áfram af peningastefnu Seðlabankans sem er bitlaus vegna almennrar verðtryggingar á húsnæðislánum, eru því síst framleiðsluhlið húsnæðismarkaðarins til framdráttar. Verðtryggingin er svo vitanlega vandamál á eftirspurnarhliðinni því hún platar lántaka til að kaupa of dýra eign sem þeir hafa í raun ekki efni á: verðtryggð lán eru dæmi um „negative amortization“ lán (höfuðstóllinn er hækkaður í stað þess að vaxtakostnaður sé að fullu greiddur) sem fyrir hinn almenna lántaka, eins og fjármálaráðuneyti Georgia ríkis Bandaríkjanna orðaði það, „er ekki mælt með og má jafnvel líta á sem lánastarfsemi sem byggist á þjófnaði eða misnotkun, sérstaklega á lánum sem eru með háa vexti, uppgreiðslugjöld, eða önnur misbeitandi sérkenni.

Þriðja vandmálið er svo vitanlega landrými. Séu t.d. takmarkanir frá hinu opinbera þegar kemur að því að skipuleggja byggingarland má búast við að skortur á framboðshlið fasteignamarkaðarins eigi sér stað. Þessar takmarkanir geta verið margs konar, allt frá beinum skipulagsákvæðum („þessi reitur skal vera iðnaðarhúsnæði en alls ekki íbúðarhúsnæði“), út í t.d. hæðartakmarkanir á húsum, sem er t.d. raunin í París (vegna stílsins) og í miðbæ Reykjavíkur, vegna Reykjavíkurflugvallar (vegna aðflugs). Stundum er ekkert hægt að gera í þessu, t.d. er Stokkhólmur byggður á eyjum (takmarkað landrými) meðan Chicago er þekkt fyrir þenslu þéttbýlissvæðisins. Reykjavík er svo vitanlega skagi með náttúrulega takmörkuðu landrými – sem gerir landrýmið í kringum og undir Reykjavíkurflugvelli vitanlega einkar verðmætt sem byggingarland.

Allar þær ástæður sem geta verið fyrir því hví stjórnvöld takmarka landframboð geta verið fullkomlega eðlilegar og ásættanlegar, t.d. myndi París líta allt öðruvísi út, og sjarmörinn annar, ef þar væru ekki strangar reglur um stílbragð húsa. Það sama má segja um húsnæði hér í Zurich, en margar byggingar eru friðlýstar söguminjar sem varla má negla nagla í. Þetta getur verið ljómandi góð hugmynd: ekki allt sem er vert að gera lítur vel út í Excel.

Þess aukin heldur má búast við því að landrými verði mikilvægari hluti húsnæðisverðs þegar borgir stækka og þróast. Það er algengt í stærstu borgum heims að land, þ.e. staðsetning, húsnæðisins getur verið 60-80% af virði þess. Það gildir um byggingarnar sem eru við stöðuvatnið hér í Zurich eða í kringum aðaljárnbrautarstöðina. Staðsetning nær og nær efnahagslífi viðkomandi borgar verður líka mikilvægari og mikilvægari eftir því sem borgin stækkar því það dregur úr ferðatíma til og úr vinnu. Hér er t.d. dæmi um það fyrir New York:

En nú getum við aftur skoðað áhrifin af því að hið opinbera ýti undir eftirspurnarhlið húsnæðismarkaðarins frekar en framboðshliðina.

Venjulega á framboðshliðin mjög erfitt að bregðast við breytingum á eftirspurnarhliðinni. Það verður að finna byggingarland, það verður að finna fjármagn, það verður að hanna húsnæðið og það verður að byggja það! Þetta getur auðveldlega tekið mörg ár að klára.

Þess vegna er framboð á húsnæði mjög óteygt (e. inelastic) til skamms tíma: það breytist mjög lítið frá ári til árs. Það má setja fram sem lóðrétt (til einföldunar) framboðsfall á magn-verð grafinu. Á sama tíma er eftirspurn teygnari, fólk getur t.d. ákveðið á nokkrum vikum eða mánuðum hvort það vilji kaupa íbúð eða ekki. Það þýðir þá að eftirspurnarfallið (blá lína) er með meiri halla en framboðsfallið (rauð lína).

Ef stjórnmálamenn einbeita sér svo að því að aðstoða helst kaupendur við að kaupa íbúð en láta framboðshliðina afskiptalausa eða gera henni jafnvel lífið leitt gerist helst þetta: húsnæðisverð hækkar – og þeir græða helst sem áttu húsnæði áður en það hækkaði!

Þetta eru skammtímaáhrifin, en þau geta, vegna þess að framboðshliðin þarf langan tíma til að bregðast við breytingum á eftirspurnarhliðnni, verið mörg ár að koma fram.

Annarrar umferðar áhrifin eru svo þau að framboðshliðin bregst loksins við: framboð á húsnæði eykst (rauða línan færist út á grafinu, svona í sinni einföldustu mynd). Séu engar breytingar á eftirspurninni á sama tíma (sem gerist aldrei, t.d. vegna þess að hagkerfi stækka og tekjur fólks aukast o.s.frv., en við skulum samt ímynda okkur það til einföldunar) endar húsnæðisverðið á því að vera jafnt verðinu sem það var áður þegar jafnvægi var til staðar: það lækkar þegar framboðið eykst.

Hafið í huga að jafnvægi á húsnæðismarkaði myndast þar sem (metinn) byggingarkostnaður er jafn (metnu) markaðsverði húsnæðis, plús álagning sem byggingarverktakinn tekur vegna áhættu, þróunarvinnu, o.s.frv. Almennt gildir að ef byggingarkostnaður er lægri en húsnæðisverð er húsnæði byggt, ef því er öfugt farið er húsnæðið ekki byggt.

Því ætti, í hinu yndislega stöðuga jafnvægi, að gilda að byggingarkostnaður = húsnæðisverði. Þetta stöðuga jafnvægi næst vitanlega aldrei en það er samt gott að átta sig á þessu því það leiðir okkur í átt að þeirri ályktun að í staðinn fyrir að ýta undir eftirspurnarhlið markaðarins eiga stjórnvöld að einbeita sér að því að lækka byggingarkostnað húsnæðis og stytta viðbragðstímann sem framboðshliðinn þarf til að byggja húsnæði.

Það má gera á margvíslegan máta. Að draga úr reglugerðum (t.d. um stærð rýma) myndi hjálpa, sérstaklega fyrir litlar íbúðir. Að flýta fyrir opinberu eftirliti – til þess þarf vitanlega opinbert fjármagn – sem er gert að fylgja bráðnauðsynlegum ferlum á borð við eftirlit með gæðum væri líka til mikilla bóta. Að draga úr vaxtakostnaði byggingarverktaka væri önnur. Að minnka ávöxtunarviðmið lífeyriskerfisins og hvetja (eða skylda?) sjóðina beinlínis til að byggja og leigja út húsnæði væri þriðja. Að hvetja til háhýsagerðar væri hin fjórða, því minna land (sem er stór hluti kostnaðar við byggingar) væri nauðsynlegt: betri nýting á landi. Og að auka framboð á landi væri enn önnur aðferðin. Skammtímalausnir á borð við húsnæði byggt úr gámum eða einingahúsum er svo vitanlega einnig sjálfsagður kostur sem myndi bæta teygni (viðbragðsgetu) framboðshliðarinnar mikið. Hiklaust ættu stjórnvöld að auðvelda uppsetningu slíks húsnæðis, sérstaklega því það er auðvelt að rífa það sé ekki lengur þörf á því.

Útkoman yrði lægra húsnæðisverð því byggingarverktakar væru til í að byggja og selja húsnæði fyrir lægra verð en áður. Þá myndu þeir líka geta gert það fyrr, sem eitt og sér myndi draga úr vaxtakostnaði við byggingu húsnæðisins.

Pólítískt er þetta e.t.v. ekki svo vinsæl leið. Eignafólk myndi hata þessa aðferð því eignir þess, þ.e. fasteignir, myndu lækka í verði. Bankar myndu líka fara varlega í að fagna þessu því þetta gæti sett lánasafn þeirra í hættu þegar eignir, þ.e. veð lána, lækkaði í verði – en í staðinn myndu þeir vitanlega finna fleiri lánhæfa lántaka sem gætu borgað lánin til baka.

En fyrir aðra yrði þetta himnasending og myndi þýða að minni hluti launa færi í að borga fyrir húsaskjól. Skuldir heimila myndu minnka því minna fjármagn þyrfti til að fjármagna uppbyggingu og kaup á húsnæði. Aðgengi að stöðugu húsnæði myndi svo vitanlega aukast, með öllum þeim jákvæðu áhrifum á sálarlíf – það er stress að eiga ekki þak yfir höfuðið – og fjölskyldulíf – það er stress að þurfa að flytja milli íbúða – sem það hefði í för með sér. Pólítískur stöðugleiki yrði líka meiri því fólk yrði almennt öruggara með sitt húsnæði og myndi ekki leita að blóraböggli – ríkisstjórnin á hverjum tíma yrði oft fyrir valinu – jafn mikið og það gerir í dag. Og áfram mætti telja.

Svo stjórnmálamenn ættu að hugsa dæmið upp á nýtt: það er betra að ýta undir stöðugleika á húsnæðismarkaði með því að ýta undir framboð af húsnæði, frekar en að hjálpa fólki við að skuldsetja sig „upp í rjáfur“ þegar það kaupir húsnæði.

Flokkar: Óflokkað

Sunnudagur 18.6.2017 - 11:46 - FB ummæli ()

Hollenska veikin á Íslandi

Ítarlegri útgáfa þessa pistils birtist fyrir nokkrum dögum á Patreon síðu minni. Þú getur styrkt skrif mín um íslensk efnahagsmál og pantað eintak af bók sem ég er með í skrifum með því að styrkja mig þar.
——
Á 7. áratug síðustu aldar uppgötvuðust jarðgaslindir við Holland. Þetta góðkynja efnahagsáfall olli miklum vexti útflutnings frá Hollandi sem styrkti gengi hollenska gyllinsins: raungengið styrktist. Þessi raungengisstyrking olli framleiðslugeiranum, sem heild, í Hollandi vandræðum því hann hætti að gera keppt við framleiðslugeira í öðrum löndum. Markaðir fyrir hollenskar vörur töpuðust og efnahagslífið varð einsleitara en það var áður. Gasvinnsla varð of fyrirferðamikil í hollensku efnahagslífi þegar innlendi framleiðslugeirinn dofnaði vegna of sterks raungengis.
Og núna eru Íslendingar að bjóða hollensku veikinni upp í dans.
Birtingarmynd hollensku veikinnar
Áður en áfram er haldið er gott að útskýra örstutt hvernig hollenska veikin virkar.
Hollenska veikin er, í grunninn, jákvætt efnahagsáfall – eins og fundur á gaslindum – svo úr verður styrking á raungengi viðkomandi gjaldmiðils vegna mikillar aukningar útflutnings frá einni einstakri útflutningsgrein. Þið getið líklega nú þegar séð tenginuna við Ísland og ferðamennsku.
Drifkrafturinn getur verið ýmis konar, t.d. aukinn framleiðsla og útflutningur á góðmálmum (gullfundur Ástrala á 19. öld) eða öðrum hrávörum (Bretland og olíuvinnsla úr Norðursjó á 9. áratugnum, gasvinnsla Hollendinga). Verð á einni yfirgnæfandi útflutningsvöru getur líka hækkað, sem eykur innflæði fjármagns inn á gjaldeyrismarkaðinn svo gengið styrkist sem dregur þá úr samkeppnishæfni annarra útflutningsgreina (Rússland og þeirra olía er dæmi). Einnig getur eftirspurn eftir einni einustu útflutningsvöru aukist, framleiðsla hennar í kjölfarið og nafngengið og raungengið styrkst. Ísland og ferðaþjónusta eru dæmi um þetta.
Þegar raungengið styrkist veldur það rekstrarvandræðum hjá öðrum útflutningsgreinum hvers eftirspurn eða verð hefur ekki aukist á sama tíma og uppgangurinn á sér stað hjá útflutningsgreininni sem keyrir ferlið í gang. Vandræðin geta líka átt sér stað hjá almennum framleiðslufyrirtækjum sem eru í samkeppni við innflutning. Séu þessar greinar á samkeppnismarkaði tapa þær markaðshlutdeild og tekjum, mælt í innlendri mynt. Hagnaður minnkar og fjárfesting venjulega minnkar því hagnaðarvon af fjárfestingum minnkar.
Annaðhvort hægist svo verulega á framþróun innan þessara greina og þær veikjast enn frekar með tímanum eða forsvarsmenn fyrirtækja í greininni setja hausinn undir sig og fara í hagræðingaraðgerðir. Þær geta og geta ekki virkað, fer eftir atvikum og stundum eru þær bókstaflega nauðsynlegar hvort eð er! Fjöldi starfandi í greininni nær óumflýjanlega fækkar. Heildarframleiðsla og útflutningur frá þessum greinum dregst oft saman (eins og gerðist í breskum iðnaði).
Og það er einkar mikilvægt.
Um viðskiptajafnaðarþvingað hagkerfi
Hér verður að hafa í huga að Ísland er „viðskiptajafnaðarþvingað“ (balance of payments constrained) hagkerfi. Í stuttu máli (með nokkurri einföldun), því Ísland getur ekki safnað erlendum skuldum að eilífu, er (langtíma) hagvöxtur takmarkaður af (langtíma) vexti útflutnings.
Og í framhaldinu af því: (langtíma) vöxtur kaupmáttar á Íslandi er takmarkaður af (langtíma) vexti útflutnings.
Þetta virkar á eftirfarandi hátt. Magn innflutnings er m.a. háð því hverjar tekjur fólks eru: því hærri tekjur, því meiri innflutningur. En ef vöxtur útflutnings, þ.e. gjaldeyristekna, á sér ekki stað á svipuðum tíma og vöxtur kaupmáttar (t.d. launahækkanir) endar viðskiptahalli á því að safnast upp. Viðskiptahalli er uppsöfnun erlendra skulda og þar sem Ísland getur ekki safnað erlendum skuldum að eilífu verður viðskiptajafnaðarþvingunin virk.
Viðskiptahallinn leiðir til þess að krónan fellur til að draga úr innflutningi, ígildi lækkunar kaupmáttar innlendra launa erlendis. Þetta veldur svo aftur almennri hækkun verðlags sem dregur aftur úr kaupmætti fólks. Þetta er það sem gerðist á 9. áratugnum þegar launahækkanir voru of miklar til þess að útflutningur hagkerfisins stæði undir því: kaupmáttur Íslendinga erlendis var of mikill, sem leiddi til of mikils innflutnings sem aftur var leiðrétt í gegnum veikara nafngengi krónunnar.
Vöxtur útflutnings á Íslandi, þ.e. vöxtur tekna Íslendinga í erlendri mynt, stundum kallað „gjaldeyrissköpun þjóðarbúsins“, myndar þannig þak á hver vöxtur kaupmáttar launa á Íslandi getur verið. Ef vöxtur kaupmáttar er meiri en vöxtur gjaldeyrissköpunar þjóðarbúsins þá endar það með of miklum innflutningi, viðskiptahalla, falli á gengi krónunnar og samdráttar á kaupmætti launa: vöxtur kaupmáttar er þvingaður af vexti útflutnings.
Áhrif hollensku veikinnar
Nú getum við ímyndað okkur hver áhrif hollensku veikinnar eru á langtíma kaupmáttaraukningu innan viðkomandi hagkerfis. Nái framleiðsla í öðrum útflutningsgreinum en þeirri sem er að valda hollensku veikinni ekki að halda í við raungengishækkunina blasir við að útflutningur í hagkerfinu verður einsleitari og opnari fyrir áföllum.
Þetta getur ekki aðeins valdið þjóðhagslegri efnahagsáhættu – líkt og Seðlabankinn benti á  í tilviki þess ef verulega hægðist á í ferðaþjónustu á Íslandi – heldur hægir þetta á vexti útflutnings sem heildar. Þar með hægist á vaxtargetu kaupmáttar til langs tíma því viðskiptajafnaðarþvingunin verður virk þegar framleiðsla útflutningsgreina, annarra en þeirrar sem drífur raungengið upp, dregst saman.
Vandamálið í dag
Það er eðlilegt að aukinn útflutningur valdi hærra raungengi og auki þannig kaupmátt Íslendinga erlendis í gegnum sterkara nafngengi frekar en hærri laun. Þess vegna er a.m.k. hluti raungengishækkunarinnar fullkomlega eðlilegur. Seðlabankinn er líka mjög sáttur við slíkt því þannig myndast ekki verðbólguþrýstingur á Íslandi.
En nú er svo komið að raungengi krónunnar er orðið hærra en það hefur verið í 98% tilvika síðan 1980. Það má leiða að því líkum að raungengið sé orðið hærra en það getur verið til langs tíma, þrátt fyrir jákvæðasta viðskiptajöfnuð frá árinu 1980 og þótt lengra aftur í tímann væri litið.
Aðeins 9 sinnum frá 1980 hefur raungengi krónunnar (mánaðargildi) verið sterkara en það var í maí síðastliðnum. Athugið hraða og mikla hækkun raungengis frá 2014 hvers áhrif eiga enn eftir að koma fram.

Athugið að viðskiptaafgangurinn nú byggðist upp á tímabili þegar raungengi krónunnar var mun veikara en það er í dag. Frá maí 2014 hefur raungengið styrkst um 38%. Það skal enginn segja mér að ef verð vöru á samkeppnismarkaði – ferðamenn geta farið annað en til Íslands – hækkar um 38% að slíkt hafi ekki áhrif á eftirspurn vörunnar. Og það er vitanlega hugmyndin að láta slíkt gerast „til að draga úr verðbólguþrýstingi“ innan Íslands!
Það eru merki þess að þetta raungengi sé of hátt til að standast til lengdar. Að lokum, líkt og það gerði áður, muni það lækka. Það mun gerast í gegnum lægra nafngengi krónunnar heldur en í dag eftir að útflutningur hefur dregist saman vegna minni umsvifa ferðamennsku. Það mun koma öðrum útflutningsgreinum vel en vegna þess að þær fjárfestu svo lítið þegar raungengið var sterkt munu þær ekki geta haldið magni útflutnings uppi þegar ferðaþjónustan dregst saman. Útflutningur dregst því saman og með honum vöxtur kaupmáttar Íslendinga.
Hér verður að hafa í huga að þegar útflutningur hefur vaxið svona mikið er fullkomlega eðlilegt að kaupmáttur og hagvöxtur aukist á sama tíma. Þá er sérstaklega mikilvægt að gera sér grein fyrir að þegar langtímavöxtur útflutnings hefur aukist, líkt og hann virðist hafa gert, er hagkerfið fært um að skila hærri hagvexti og kaupmáttaraukningu til langs tíma án þess að úr verði verðbólguþrýstingur: „jafnvægishagvöxtur“ er orðinn hærri en hann var því vöxtur útflutnings er hærri. Þetta er afleiðing viðskiptajafnaðarþvingunarinnar á hagkerfið: því meiri vöxtur útflutnings, því meiri hagvöxtur og vöxtur kaupmáttar launa er mögulegur til langs tíma án þess að safna erlendum skuldum.
Þess vegna er gagnslaust og í versta falli skaðlegt að nota hagfræðimódel sem byggð eru á gömlum gildum fyrir vöxt útflutnings, einfaldlega vegna þess að þau myndu gefa til kynna að allt væri á fleygiferð í hagkerfinu og það yrði að kæla það niður í átt að „jafnvægishagvexti“ módelsins. En sá jafnvægishagvöxtur er lægri en jafnvægishagvöxtur dagsins í dag því vöxtur útflutnings hefur aukist!
Það kemur líka í ljós, þegar maður starir ekki á gömlu gildin fyrir vöxt útflutnings og „jafnvægishagvöxt“ að það er enginn verðbólguþrýstingur á Íslandi, þar með talið í innlendu verðlagi án húsnæðis! Verðlagshækkanir mældar með vísitölu neysluverðs með húsnæði eru vegna skorts á húsnæði, en ekki verðbólgu (því munið að verðbólga er virðisrýrnun gjaldmiðils, vísitala neysluverðs í dag er rekin áfram af skorti á tiltekinni vöru). Og verðbólga á Íslandi er lægri en hún er á evrusvæðinu. Samt eru vextir á Íslandi tæplega fimm prósentustigum hærri.
Gröf frá Seðlabanka Íslands. Innflutt verðlag hefur lækkað stanslaust síðan 2014 vegna styrkingar krónunnar og þrýstings á heimsmarkaðsverð á olíu. Hækkun á húsnæðisverði, drifnu áfram af skorti en ekki verðbólgu, drífur á meðan verðlagsvísitöluna upp á við. Hækkun á innlendu verðlagi utan húsnæðis hefur dregist saman frá því 2016, þrátt fyrir 13% árshækkun á launavísitölunni árið 2016 þegar mest var. Á sama tíma er atvinnuleysi í kringum 2004-2005 gildi og verðbólga á Íslandi er lægri en á evrusvæðinu. Hvar er verðbólguþrýstingurinn?

Launahækkanir síðustu ára hafa líka átt sér stað á tímabili þegar framleiðslugeta fyrirtækja var fjarri því fullnýtt: aðeins helmingur fyrirtækja í dag er að fullnýta framleiðslugetu sína og aðeins 40% búa við skort á starfsfólki. Þetta er algengt, fyrirtæki eru oftast með fastafjármuni sem ekki eru fullnýttir (t.d. sendibíla eða skrifstofuhúsnæði). Þegar launahækkanir verða og/eða eftirspurn eykst mun framleiðsla þessara fyrirtækja aukast. Nýtni framleiðsluþátta verður betri. Langflest fyrirtækja (nærri tveir þriðju, sjá fræga rannsókn Eiteman og Guthrie, 1952) upplifa sífellt lækkandi meðalkostnað á hverja framleidda einingu eftir því sem þau komast nær hámarksframleiðslugetu sinni. Og þar sem flest fyrirtæki fylgja þeirri reglu að verðleggja sína framleiðslu með ákveðinni álagningu á framleiðslukostnað hverrar vöru (sjá m.a. rannsókn hjá Seðlabankanum sjálfum) gerist það oft að verðlagsþrýstingur lækkar þegar framleiðsla eykst: nýtni framleiðsluþátta verður betri og verðlagning, sem er í flestum tilvikum ákveðið margfeldi meðalframleiðslukostnaðar, getur lækkað. Þetta gerist sérstaklega á samkeppnismarkaði. Í stuttu máli sagt: langflest fyrirtæki eru með jákvæða stærðarhagkvæmni (e. positive returns to scale).
Það er því meingölluð aðferðafræði að byggja stefnumótandi ákvarðanir á þeirri forsendu að aukin framleiðsla (hagvöxtur) leiði ætíð til verðbólguþrýstings. En efnahagsmódel Seðlabankans, þar sem framleiðsluhlið hagkerfisins er byggð á klassísku Cobb-Douglas framleiðslufalli með fastri stærðarhagkvæmni fyrirtækja gerir nákvæmlega það. Afleiðingin er að hagfræðimódel Seðlabankans sýnir rauð ljós og telur verðbólguþrýsting mun hærri en hann í raunveruleikanum er. Efnahagsmódel Seðlabankans er því ekki í takti við raunveruleikann, ekki í fyrsta skipti sem nýklassísk efnahagsmódel eru það.
Lausnin er ekki að leyfa ofstyrkingu nafngengis
Augljósasta leiðin út úr þessum vanda – því þetta er vandi fyrir langtímavaxtargetu útflutnings á Íslandi og þar með vaxtargetu kaupmáttar – er ekki að keyra eftirspurn og vaxtargetu útflutnings niður með því að leyfa nafngenginu að styrkjast of mikið of hratt. Heldur ætti Seðlabankinn að kaupa erlendan gjaldeyri á ný til að forðast langtíma skaðleg áhrif of sterks raungengis á útflutningsgetu hagkerfisins. Til að mæta þenslu í hagkerfinu ætti að takmarka útlánamyndun bankakerfisins með beinum útlánakvótum á banka (lífeyrissjóðir og aðrir raunverulegir milliliðir í lánastarfsemi yrðu undanskildir slíku því slík starfsemi nýmyndar ekki peninga líkt og útlánastarfsemi banka). Lægra raungengi myndi gera öðrum útflutningsgreinum tækifæri til að þróast og stækka og þar með draga úr hættunni sem Seðlabankinn benti sjálfur á: hagkerfið er berskjaldað fyrir samdrætti í ferðaþjónustu.
En Seðlabankinn, eftir að hafa keypt nokkur hundruð milljarða af erlendum gjaldeyri og þannig réttilega haldið aftur af styrkingu krónunnar um tíma, virðist nú hafa tekið þann pól í hæðina að best sé að sleppa beislinu og leyfa nafn- og raungengi krónunnar að styrkjast óhindrað. Seðlabankinn rakst líka á sinn ímyndaða eiginfjárvegg, lýsti því yfir í síðustu ársskýrslu sinni að jákvæður vaxtamunur við útlönd og mikill gjaldeyrisforði setti eiginfjárstöðu bankans í hættu, hélt að það væri ómögulegt fyrir seðlabanka að vera með neikvætt eigið fé (það er það ekki, margir seðlabankar hafa haft neikvætt eigið fé í mörg ár og ekkert fyrir þá komið, sjá t.d. Síle, Tékkland, Ísrael og Mexikó). Ríkisstjórnin væri heldur ekkert hrifin af því að þurfa að „deila kostnaði af forðahaldi“, eins og það var orðað í ársskýrslunni, með seðlabankanum því slíkt myndi setja ríkisfjármálastefnuna úr skorðum. Takmörk um að lækka skuldir ríkissjóðs, þ.e. draga úr möguleikum einkageirans á Íslandi að byggja upp sparnað í innlendri mynt, færu út um þúfur.
Því var viljinn til að halda áfram að kaupa gjaldeyri lítill. Í staðinn hefur raungenginu verið leyft að styrkjast til að kæla niður útflutning og hægja á hagkerfinu niður að gömlu og líkast til úreltu gildi á „jafnvægishagvexti“ samkvæmt (vafasömu) módeli Seðlabankans. Talsmenn þessarar stefnu eru líka hrifnir af því að láta raungengið styrkjast því þá sé verið að auka kaupmátt venjulegs launafólks á Íslandi. Þetta er rétt! En líkt og á 9. áratugnum, þegar nafnlauna- og raungengishækkanir voru of miklar er spurning hvort útflutningur landsins geti borið slíka kaupmáttaraukningu til langs tíma. Eini munurinn er að nú á hún sér stað í gegnum nafngengi krónunnar en ekki nafnlaun.
Miðað við sterkt raungengi dagsins í dag leyfi ég mér að efast um það. Og þá endar þetta með því að raungengisstyrking síðasta árs eða svo leiðir til samdráttar í vexti útflutnings og vexti kaupmáttar á Íslandi.
Að leyfa nafngenginu að styrkjast of mikið of hratt er, því miður, ekki það skynsamlegasta sem hægt er að gera í stöðunni. Það er, fyrir raungengið, ígildi óðaverðbólgu.

Flokkar: Óflokkað

Sunnudagur 21.5.2017 - 10:08 - FB ummæli ()

Maður hættir ekki að heyja þótt tíðin sé góð

Eitt sinn var bóndi sem, eftir mildan vetur, átti þó nokkuð hey eftir þegar komið var fram á vorið. Árferðið hafði raunar verið svo gott að hann hafði meira að segja borgað til baka heyskuld sem hann hafði stofnað til við nágranna sinn nokkrum árum fyrr þegar verulega hart var í ári. Hann ákvað því, í ljósi góðrar forðastöðu sinnar, að sleppa því að heyja það sumarið. Eftir að hann var búinn að ákveða að vera ekkert að heyja hafði hann að orði að það væri „mjög jákvætt að þurfa ekki að standa í þessu.“
(Hafið í huga að Seðlabankinn getur og býr til krónur eins og hann vill: það er aldrei skortur á krónum fyrir ríkissjóð eða Seðlabankann. Hins vegar, líkt og bóndinn með sitt hey, getur Seðlabankinn eða ríkissjóður ekki búið til dollara úr engu.)
Með því að ákveða að hætta að heyja er Seðlabankinn að treysta á lukkuna. Helsta áhyggjuefni þar á bæ er hvað árferðið hefur verið gott: atvinnuleysi er lágt, verðbólga er lág og hagvöxtur mikill. Því er það skoðun Seðlabankans að best sé að setja loftkælinguna á fullt: leyfum krónunni að styrkjast hratt og mikið með þá ætlun í huga að draga þannig úr komu ferðamanna og með því eftirspurn í hagkerfinu. Eða eins og aðalhagfræðingur Seðlabankans hafði að orði síðasta sumar: „[styrking krónunnar] er til að draga úr samkeppnishæfni [íslensks] útflutnings“. Hann talaði reyndar um það í sama viðtali að þau væru að hugsa um heildarhagsmuni þjóðarbúsins þegar þau leyfðu krónunni að styrkjast (athugið að síðan viðtalið var tekið í ágúst 2016 hefur krónan styrkst um ca. 15% gagnvart evru). En fyrir hvaða tímabil er maðurinn að vísa til? Og var þá tekið inn í myndina sviðsmyndin þar sem ferðaþjónusta, í dag helsta gjaldeyrisuppspretta hagkerfisins, gæti orðið fyrir verulegum skakkaföllum vegna of sterks gengis? Þetta er einmitt sviðsmynd sem fjármálastöðugleikasvið Seðlabankans hefur minnst á eins og við komum að síðar.
Nú ætla ég síðastur manna að bera á móti því sem aðalhagfræðingur Seðlabankans minntist á í þessu viðtali að eðlilegt væri að gengi krónunnar styrktist í kjölfar mikils vaxtar á útflutningi. Þetta er rétt. En það er spurningin hversu mikið og hversu hratt þetta eigi að gerast. Og þar er Seðlabanki Íslands að leika hættulegan leik: í stað þess að kaupa erlendan gjaldeyri þegar hann er hvað ódýrastur er ákveðið að hætta reglulegum kaupum á gjaldeyri því það er ekki talin þörf á því að safna stærri forða. Hvað með þörfina á því að ýta undir langtíma stöðugleika í útflutningsgreinum? Mikil og hröð styrking á gengi gjaldmiðils hefur áhrif á tekjur útflutningsgreina með þó nokkurri töf. Í tilviki ferðaþjónustunnar getur töfin verið upp undir ár. Erum við alveg viss um að það sé í lagi að krónan hreppi titilinn „Mesta Styrkingin„í þeirri keppni heimsins gjaldmiðla á milli?
Ferðamennska er að stórum hluta „mannorðsbisness“. Fái Ísland á sig þann stimpil að þar sé rekinn dýr ferðamannaiðnaður með litlum í gæðum í samanburði við verð er erfitt að hrista þann stimpil af sér (þetta vita forsvarsmenn veitingastaða vel). Þá er undirrituðum ekki kunnugt um sérstaka og nýlega rannsókn frá hendi Seðlabankans um hver áhrifin eru af sterkara gengi krónunnar á tekjur af ferðamönnum og á heildareftirspurn í hagkerfinu öllu. Veldur 1% styrking 1% minni tekjum? 10% minni tekjum? Hver eru áhrifin á heildareftispurnina í hagkerfinu öllu? Er örugglega rétt, líkt og gert er í dag, að treysta á efnahagsmódel af íslenska hagkerfinu sem metið er með efnhagsgögnum frá tíma löngu fyrir upprisu ferðaþjónustunnar á Íslandi? Er ekki rétt að endurskoða efnahagsmódel SÍ með þá staðreynd í huga að eðli íslenska hagkerfisins hefur breyst, punktur sem forsvarsmenn sumra fjármálafyrirtækja á Íslandi hafa réttilega velt upp þegar þeir hafa verið að benda á að vextir á Íslandi ættu að vera lægri?
Í þessu samhengi er gott að hafa það í huga að fjármálastöðugleikasvið Seðlabankans hefur varað við hættunni á því að mikill samdráttur í ferðamennsku á Íslandi geti haft alvarlegar afleiðingar fyrir efnahagslíf Íslands og fjármálalegan stöðugleika. Að mæta styrkingu krónunnar með kaupum á gjaldeyri, a.m.k. til að hægja á styrkingunni, er eðlileg mótvægisaðgerð til þess að koma í veg fyrir að þessi sviðsmynd eigi sér stað. Svipað og að dýfa tánni ofan í heita pottinn og fara svo hægt og rólega ofan í frekar en að stökkva beint út í hann.
En í staðinn hefur SÍ ákveðið að hætta öllum reglulegum kaupum á gjaldeyri „því við eigum nóg af forða“: það á að stökkva út í heita pottinn. Með þetta í huga má spyrja sig hvort Seðlabankinn sé búinn að líta nægilega vel á heildarstöðuna til að geta ákveðið það með þessari vissu að það sé best að hætta að kaupa gjaldeyri og safna gjaldeyrisforða.
Þá má spyrja sig hvort ekki sé betra að vera útflutningsdrifið hagkerfi – líkt og Þýskaland og Sviss – frekar en hagkerfi sem er drifið áfram af innlendri eftirspurn, líkt og Ísland hefur verið í marga áratugi. Athugið að ein af lykilástæðum þess að hagkerfi Þýskalands og Sviss eru stöðug og vextir þar lágir er einmitt sú staðreynd að þau eru keyrð áfram af erlendri eftirspurn: Sviss hefur ekki verið með neikvæðan jöfnuð á viðskiptum við útlönd síðan 1980. Erum við alveg viss um að við viljum kæfa samkeppnishæfni íslenskra útflutningsgreina, er það besta hagstjórnin til langs tíma litið?
Í Sviss vita menn svarið við þeirri spurningu. Þar í landi eru menn ekki að hugsa um að hægja á gjaldeyriskaupum sínum þótt þeir „eigi nægan forða“: gjaldeyrisforði Svisslendinga er nú ríflega 100% af landsframleiðslu þeirra. Seðlabanki Íslands þyrfti að kaupa um 1.600 milljarða af erlendum gjaldeyri í viðbót til að vera á svipuðu róli. Og athugið að gengi svissneska frankans er, líkt og gengi krónunnar, ákveðið á markaði. En það stöðvar ekki svissneska seðlabankann frá því að kaupa gjaldeyri eins og honum sýnist og hafa þannig áhrif á raungengi svissneska frankans til skamms og langs tíma (aðalhagfræðingur SÍ trúir því að SÍ geti ekki haft áhrif á raungengi íslensku krónunnar til langs tíma, ég er honum innilega ósammála). Og hafið það í huga að verðbólga í Sviss hefur ekki haggast þótt þarlendur seðlabanki hafi, á 8 árum, keypt gjaldeyri að jafnvirði heillrar landsframleiðslu. Að óttast óðaverðbólgu vegna aukins grunnfjár í íslenska hagkerfinu í kjölfar kaupa Seðlabankans á gjaldeyri er ástæðulaust: aukið grunnfé leiðir ekki til aukins lánsfjár frá bankastofnunum eins og hin alranga kenning um peningamargfaldarann heldur fram. Nýlega staðfesti þýski seðlabankinn það.
Mynd 1: Svisslendingar hika ekki við að kaupa gjaldeyri sjái þeir ástæðu til þess
Gögn frá Seðlabanka Íslands, Seðlabanka Sviss, Hagstofu Íslands, Hagstofu Sviss.
Viðbrögð annarra landa við fjármálalegu áfalli er líka rétt að hafa í huga. Þegar Asíukreppan rétt fyrir aldamótin síðustu átti sér stað brugðust þessi lönd við með því að byggja upp ríflegan gjaldeyrisforða. Það var m.a. þessum gjaldeyrisforða að þakka að efnahagslíf þessara landa varð ekki fyrir meiri skaða en raun bar vitni þegar kreppan 2008 átti sér stað.
Höfum líka í huga að það er engin hætta á því að Seðlabankinn fari á hausinn þótt hann, vegna breytinga á gengi krónunnar, verði fyrir bókhaldslegum skakkaföllum vegna breytinga á gengi krónunnar. Það ætti því ekki að vera eiginfjárstaða Seðlabankans sem stöðvaði hann í því að halda áfram að kaupa gjaldeyri og safna gjaldeyrisforða láti einhver sér detta það í hug. Hafið í huga í þessu samhengi að margir seðlabankar í heiminum hafa starfað með neikvætt eigið fé svo árum skiptir án þess að það hafi komið niður á efnahagslegum stöðugleika. Má þar nefna seðlabanka Tékklands, Síle, Ísrael og Mexikó. Og ástæðan fyrir neikvæðu eigin fé þeirra? Aukin hagsæld sem leiddi til sterkara gengis gjaldmiðla þessara landa með tilheyrandi bókhaldslegum áföllum fyrir eigið fé seðlabankanna því þeir áttu gjaldeyrisforða. Íslendingar ættu að kannast við þessar aðstæður. Lágt eigið fé Seðlabankans er bara nákvæmlega ekkert vandamál.
Það má því setja stórt spurningamerki við þessa ákvörðun Seðlabankans að hætta reglulegum kaupum á gjaldeyri. Of mikil og of hröð styrking á gengi krónunnar ýtir undir hættuna á verulegum áföllum í útflutningsgreinum sem aftur setur efnahagslíf Íslands í hættu, líkt og Seðlabankinn sjálfur hefur bent á. Það er eðlilegt að raungengi krónunnar sé í framtíðinni hærra en það hefur verið í sögulegu samhengi vegna augljósra breytinga á efnahagslífi þjóðarinnar sem loksins á meira en hún skuldar í útlöndum – eins og aðrar útflutningsþjóðir.
En maður hættir ekki að heyja þótt tíðin sé góð.
(Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðunni minni. Þú getur stutt skrif mín um íslensk efnahagsmál með því að gerast Stuðningsmaður minn.)

Flokkar: Óflokkað

Fimmtudagur 4.5.2017 - 17:39 - FB ummæli ()

Hvenær deyr peningamargfaldarinn?

Nýlega gaf þýski seðlabankinn út mánaðarrit  þar sem bent er á þann sannleik að:
  1. bankar lána ekki út innlán sem þeir hafa fengið frá sínum viðskiptavinum og
  2. jafnvel þótt grunnfé seðlabankans aukist þá er það ekki nóg til þess að bankar geti lánað út fé í hagkerfið: þeir lána aldrei út til almennings eða almennra fyrirtækja fé sem Seðlabankinn hefur búið til.
Þetta þýðir t.d. að íslenskir bankar geta ekki lánað grunnfé frá SÍ út í hagkerfið sem skapað hefur verið t.d. þegar SÍ kaupir gjaldeyri. SÍ getur því keypt gjaldeyri í tonnavís án þess að óttast að íslenskir bankar láni út eina einustu krónu af þeim sem SÍ býr til til þess að kaupa gjaldeyrinn.
Þetta vitanlega er algjörlega á skjön við það sem peningamargfaldaramódelið segir hvernig bankar virki. Þar er því haldið fram að bankar verði að taka við innláni frá viðskiptavini eða fé frá seðlabanka áður en þeir geta veitt útlán. Þannig „margfaldi“ bankar peningamagn í umferð með því að taka við innlánum eða peningum frá seðlabankanum og lána svo þessa peninga aftur út í hagkerfið a.t.t. bindiskyldunnar. Þannig væru bankar fyrst og síðast milligönguaðilar (e. intermediaries) þeirra sem vildu spara og þeirra sem vildu taka lán.
Áður en Bundesbank birti þennan pappír hafði Bank of England  bent á að þetta væri rangt:
Money creation in practice differs from some popular misconceptions — banks do not act simply as intermediaries, lending out deposits that savers place with them, and nor do they ‘multiply up’ central bank money to create new loans and deposits.
Í öðrum pappír  sem einnig er gefinn út af hagfræðingum Bank of England er ritað (mín áhersla):
In the [intermediation of loanable funds] model, bank loans represent the intermediation of real savings, or loanable funds, between non-bank savers and non-bank borrowers. But in the real world, the key function of banks is the provision of financing, or the creation of new monetary purchasing power through loans, for a single agent that is both borrower and depositor. The bank therefore creates its own funding, deposits, in the act of lending, in a transaction that involves no intermediation whatsoever. Third parties are only involved in that the borrower/depositor needs to be sure that others will accept his new deposit in payment for goods, services or assets. This is never in question, because bank deposits are any modern economy’s dominant medium of exchange.
Furthermore, if the loan is for physical investment purposes, this new lending and money is what triggers investment and therefore, by the national accounts identity of saving and investment (for closed economies), saving. Saving is therefore a consequence, not a cause, of such lending. Saving does not finance investment, financing does. To argue otherwise confuses the respective macroeconomic roles of resources (saving) and debt-based money (financing).
Seinni pappírinn frá BoE ræðst á tvær vitleysur í neóklassískri hagfræði. Í fyrsta lagi að bankar verði að taka við innlánum áður en þeir taka við útlánum og í öðru lagi að sparnaður verði að vera til staðar til að fjármagna fjárfestingu – þegar raunverueikinn er akkúrat öfugur: það er fjárfesting sem fjármagnar sparnað. Þetta er atriði sem Keynes reyndi að fá fólk til að skilja en gekk lítið því fólk var, og er enn, fast í því að hugsa út frá einstaklingnum og heimfæra þá skoðun sína yfir á heildina. En það gengur bara ekki upp í þessu tilviki, ekki frekar en að  það gengi upp að notast við skammtaeðlisfræði til að skilja hvernig t.d. lífkerfi virka: heildin er meira en summa hluta hennar – og þess vegna á ekki að notast við rekstrarhagfræði til að skilja þjóðhagfræði.
Hvað um það, nú bætist Bundesbank  í hóp þeirra sem benda á að peningamargfaldaramódelið er vitleysa því að:
Peningamyndun [banka] á sér stað svo gott sem óháð útistandandi innlánum banka hjá seðlabankanum og er einnig óháð innlánum [í bönkum] sem áður hefur verið tekið við frá viðskiptavinum.
(þ. Geldschöpfung erfolgt zunächst unabhängig von bestehenden Zentralbankguthaben der Banken und auch unabhängig von zuvor entgegengenommenen Kundeneinlagen)
Afleiðingarnar eru vitanlega þær að kenningar þess efnis að breytingar á bindiskyldu Seðlabankans nægi til það halda aftur af útlánagleði bankakerfisins ganga ekki upp. Né ganga þær kenningar upp sem segja að lækkun bindiskyldunnar árið 2003 hafi valdið útlánaþenslu bankakerfisins eða að beiting bindiskyldu sé einhvers konar lausn að hluta eða heild við stýringu peningamála á Íslandi í framtíðinni. Raunveruleikinn er einfaldlega sá að það er enginn peningamargfaldari, eins og ég hef útskýrt áður.
Það ætti einhver að skrifa bók á íslensku um hvernig peninga- og bankakerfið á Íslandi virkar…
(Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðunni minni þar sem mínir Stuðningsmenn gátu lesið hann fyrst. Þú getur stutt skrif mín um íslensk efnahagsmál með því að gerast Stuðningsmaður minn.)

Flokkar: Óflokkað

Miðvikudagur 26.4.2017 - 09:47 - FB ummæli ()

Eru lífeyrissjóðirnir þess virði?

DV var nýlega með frétt  þess efnis að Gildi lífeyrissjóður hafi verið með 4,4 milljarða í rekstrarkostnað síðustu tvö ár.
Í tilefni þessara talna ákvað ég að skoða nýjustu gögnin frá FME fyrir lífeyrissjóðakerfið í heild. Þar kemur fram að árið 2015 hafi samtala fjárfestingargjalda og rekstrarkostnaðar verið samtals ríflega 8,1 milljarður króna fyrir lífeyrissjóðina alla, samtals. Skjáskot af gögnunum frá FME er hér að neðan:
Nú hef ég tvennt við þetta að athuga:
1)
Samkvæmt Landssambandi Lífeyrissjóða  er tilgangur lífeyrissjóða „[a]ð tryggja sjóðfélögum ellilífeyri til æviloka og verja þá og fjölskyldur þeirra fyrir tekjumissi vegna örorku og andláts með því að greiða áfallalífeyri (örorku-, maka- og barnalífeyri).“ Þetta gera lífeyrissjóðir með því  „[a]ð taka við iðgjöldum sjóðfélaga, ávaxta þau og greiða lífeyri.“
Í hagkerfi á borð við það íslenska – þar sem um er að ræða sjálfstætt land með eigin gjaldmiðil sem er gefinn út af hinum innlenda seðlabanka – er 100% óþarfi að hafa lífeyrisskerfi sem „tekur við iðgjöldum sjóðfélaga, ávaxtar þau og greiðir lífeyri“ sé tilgangurinn „að tryggja sjóðfélögum ellilífeyri til æviloka og verja þá og fjölskyldur þeirra fyrir tekjumissi.“ Þetta er beinlínis og algjörlega óþarfi!
Ástæðan er einföld: ríkissjóður mun aldrei upplifa skort á ISK peningum í hagkerfi á borð við það íslenska, því Íslendingar geta búið til eins mikið af krónum og þeir vilja hvenær sem þeir vilja – alveg eins og Bretar geta búið til pund eða Bandaríkjamenn dollara eða Japanir jen. Leggja mætti lífeyriskerfið niður og taka upp 100% gegnumstreymiskerfi án þess að það væri nokkur hætta á því að ekki væri hægt að borga út ellilífeyri í samræmi við það sem Alþingi ákveddi að væri hæfilegur, með öll sjónarmið í huga.
Vandamálið er þannig ekki að finna peninga (krónur) til þess að borga út lífeyri heldur hvort hagkerfið allt sé að framleiða þær vörur og þjónustu sem allir peningar í hagkerfinu eru, samanlagt, að eltast við á hverjum tíma. Hættan er ekki „gjaldþrot“ á gegnumstreymiskerfinu heldur hvort raunveruleg gæði, sem peningarnir myndu kaupa, séu framleidd og þau til staðar. Og það er allt annað vandamál en hlutverk lífeyrissjóða – “ [a]ð taka við iðgjöldum sjóðfélaga, ávaxta þau og greiða lífeyri“ – er að reyna að leysa: lífeyrissjóðir eru að flytja peninga, sem hægt er að framleiða hvenær sem er, milli tímabila (og til hvers er þá verið að flytja þá?) en þeir eru ekki að tryggja að raunveruleg gæði – þ.e. vörur og þjónusta – séu framleidd á þeim tíma sem peningarnir eru greiddir út til ellilífeyrisþega. Séu vörurnar ekki til staðar þegar ellilífeyririnn er greiddur út – hvort sem hann er greiddur út af lífeyrissjóði eða ríkissjóði – er hætta á að a) það verði verðbólga og b) lífsgæði skerðist. Það er vert að undirstrika í þessu samhengi að það skiptir engu máli hvort lífeyririnn sé greiddur af lífeyrissjóði eða ríkissjóði.
…there is nothing to prevent the Federal Government from creating as much money as it wants and paying it to somebody. The question is, how do you set up a system which assures that the real assets are created which those benefits are employed to purchase?

Með þetta í huga – þá staðreynd að hinn íslenski ríkissjóður getur búið til krónur þegar hann vill – er vitanlega tilgangslaust að byggja upp sjóði í íslenskum krónum til að borga ellilífeyri. Og það er rétt að muna að ólíkt krónum getur ríkissjóður ekki búið til dollara eða pund eða evrur. Það er því ástæða til þess að safna erlendum gjaldeyri. Og það gerir Seðlabankinn nú þegar (og ætti að gera meira af) og engin ástæða fyrir Íslendinga að vera með annað dýrt opinbert batterí sem safnar erlendum eignum meðan Seðlabankinn gerir það nú þegar. Vitanlega mega einstaklingar spara eins og þeir vilja í hvaða mynt sem þeir vilja. En það er engin ástæða til að skylda þá til þess í gegnum lífeyrissjóði hvers tilgangur á að vera að borga ellilífeyri, í krónum, í framtíðinni.
Athugið líka að innan lífeyrissjóða er margt hæft fólk sem mörg fyrirtæki vildu gjarnan ráða. Þetta væri starfsfólk sem gæti unnið í framleiðslu- og þróunarhlutverkum innan fyrirtækja og þar með ýtt undir tækni- og vöruþróun innan íslenska hagkerfisins. Að flytja peninga milli tímabila er satt best að segja ekki góð nýting á þekkingu þessa fólks og væri það með vinnu annars staðar í hagkerfinu væri e.t.v. frekari von til þess að í framtíðinni, þegar  núverandi sjóðfélagar lífeyrissjóða fara á ellilífeyri og vilja kaupa raunveruleg gæði með þeim peningum sem þeir fengju í lífeyri, væru til vörur og þjónusta sem ellilífeyririnn gæti keypt.
2)
Jafnvel þótt Íslendingar vildu vera með sjóðsöfnunarkerfi – hvers tilgang má telja vafasaman meðan Íslendingar eru með eigin mynt og seðlabanka – hví er verið að reka það svona illa?
8,1 milljaður króna eru miklir peningar. Mjög lauslega reiknað og byggt á grófum gögnum um kostnað ýmissar opinberrar þjónustu má áætla að hægt hefði verið að leggja bundið slitlag á ca. 800km af malarvegum landsins fyrir þessa upphæð. Eru Íslendingar alveg örugglega að fá það sem þeir eru að borga fyrir þegar kemur að rekstrar- og fjárfestingarkostnaði lífeyrissjóðanna? Er lífeyrissjóðakerfið 800km virði af nýju árlegu bundnu slitlagi?
Það er vitað mál í dag að í flestum tilvikum ná sjóðstjórar aktífra sjóða ekki að ávaxta pund sinna sjóðfélaga betur en markaðurinn sjálfur: 82% af bandarískum aktífum fjárfestingarsjóðum voru með verri ávöxtun, eftir að taka tillit til kostnaðar, en þeirra markaðsviðmið síðustu 15 ár samkvæmt frétt Wall Street Journal. Betra væri því að reyna ekki að vera með hærri ávöxtun en markaðurinn: jafnvel þótt þér takist það á brúttó leveli er hætta á að kostnaðurinn við að ná slíku væri svo hár að nettó væri verra en að hafa fjárfest passíft  í viðkomandi markaði. Passífir sjóðir eru að jafnaði ódýrari og skila hærri ávöxtun  en sjóðir þar sem sjóðstjórar taka margar fjárfestingarákvarðanir með tilheyrandi kostnaði. Ég leyfi mér að halda því fram að svipað er uppi á teningnum á Íslandi þar til annað kemur í ljós.
Lausnin er þá að segja flestum sjóðstjórum íslenskra lífeyrissjóða upp og kaupa bara passífar fjárfestingarvörur á borð við ETFs.
Einn bandarískur lífeyrissjóður hefur gert þetta: Þar er einn einasti maður „að sýsla með“ (hann gerir liggur við ekkert, hann aðallega fylgist með) 35 milljarða dollara í umsýslu. Það eru 3.800 milljarðar króna eða um 300 milljörðum meira en allir íslensku lífeyrissjóðirnir  samtals. Þessi eini starfsmaður er með tæplega 130.000 dollara í árslaun: um 1,2 milljónir króna á mánuði. Berið þetta saman við launakostnað lífeyrissjóðanna á Íslandi. Og þessi eini starfsmaður er að skila sínum sjóðfélögum betri ávöxtun að jafnaði fyrir síðustu 1 ár, 3 ár, 5 ár og 10 ár en lífeyrissjóðir hvers starfsmenn skipta tugum.
Einhver myndi segja að illa væri farið með iðgjöld sjóðfélaga á Íslandi.
Að lokum: ef við viljum vera með sjóðsöfnunarkerfi á Íslandi, hví eru sjóðirnir ekki skyldaðir til að vera með markaðsviðmið (e. benchmarking) til að athuga hvort sjóðirnir séu í alvörunni að ná þeirri ávöxtun sem þeir eiga að vera að ná a.t.t. áhættu og kostnaðar? Þá fyrst geta lífeyrissjóðirnir sagt, með gögn á bakvið sig, hvort þeir séu að skila sjóðfélögum sínum þeirri ávöxtun sem þeir ættu að vera að skila eða ekki a.t.t. áhættu og kostnaðar. Það er því öllum til bóta ef lífeyrissjóðirnir myndu setja sér markaðsviðmið því það myndi, hefðu forsvarsmenn lífeyrissjóða rétt fyrir sér þegar þeir segjast vera að skila góðri vinnu, byggja upp traust á kerfinu öllu. Ef þetta er ekki gert er það einfaldlega merki þess að forsvarsmenn lífeyrissjóða vilja ekki vera bornir saman við markaðsviðmið sem endurspeglaði áhættutöku og kostnað lífeyrissjóðanna sjálfra.
(Þessi pistill birtist fyrst á Patreon síðunni minni þar sem mínir Stuðningsmenn gátu lesið hann fyrst. Þú getur stutt skrif mín um íslensk efnahagsmál með því að gerast Stuðningsmaður minn.)

Flokkar: Óflokkað

Fimmtudagur 13.4.2017 - 11:09 - FB ummæli ()

Vilt þú spara í erlendri mynt?

Nú þegar almenningur á Íslandi getur sparað í erlendri mynt, í kjölfar nær losunar á gjaldeyrishöftum, hafa íslenskir bankar og sjóðstjórar ýtt við fólki til að hvetja það til að spara í erlendri mynt. Það er í sjálfu sér skynsamlegt, sérstaklega nú þegar raungengi krónunnar er eins hátt og það er, en það þýðir að kaupmáttur krónunnar er hár á erlendri grundu, þar með talið þegar kemur að fjármálaafurðum.

Gallinn er að íslenskir bankar og sjóðir sem fjárfesta erlendis fyrir Íslendinga eru dýrir. Hiklaust má reikna með að kostnaðurinn við að fjárfesta í erlendum sjóði sem markaðssettur er til Íslendinga sé í kringum 1-2% á ári. Og þá á eftir að taka til greina gjald við kaup og sölu sem er í kringum 1-2%. Þannig myndi það t.d. kosta 2% gengismun milli kaup og sölugengis (20.000kr ef fjárfest er fyrir milljón) ef fjárfest er í KF Global Value hjá Arion banka. Bankinn tekur að auki 1,5% (15.000kr ef fjárfest er fyrir milljón) á ári í umsýsluþóknun. Þannig þyrfti 3,5% ávöxtun, samtals 35.000kr ef fjárfest er fyrir eina milljón, á fyrsta árinu til þess eins að ná upp í gjöldin fyrir að fjárfesta erlendis. Öll áhættan af fjárfestingunni er þín en bankinn fær sín gjöld, sama hvernig gengur.

Með þessum háu gjöldum eru milligönguaðilar þessara sjóða að fleyta rjómann af þeim ágæta kosti fyrir Íslendinga að geta sett hluta sparnaðar síns erlendis. Ein ástæða þess að þessi gjöld eru há er vegna skorts á samkeppni. Önnur ástæða er sú að íslenskir sjóðstjórar reyna að gera betur en markaðurinn með því að ákveða í hverju skuli fjárfest – aktíf sjóðstjórn –  frekar en fylgja einfaldlega markaðinum – passíf stjóðstjórn. Kostnaðarmunurinn á milli aktífrar og passífrar stjóðstjórnunar getur auðveldlega verið tvöfaldur hið minnsta. En séu íslenskir sjóðstjórar álíka góðir og alþjóðlegir sjóðstjórar má gera ráð fyrir að fæstum takist að skila ávinningi til sinna sjóðfélaga m.v. ef þeir hefðu ekki reynt að velja úr fjárfestingar heldur einfaldlega fylgt markaðnum: aktív sjóðstórn, eftir kostnað, skilar að jafnaði minni ávinningi en passíf.

En núna eftir að höftunum er aflétt og í umhverfi nútíma tækni geta Íslendingar fjárfest í erlendum passífum sjóðum án þess að fara í gegnum íslenska sjóðstjóra.

ETF og sjálfvirkni til bjargar

Íslendingar gætu íhugað að spara með ETF sjóðum. Þeir eru nær óþekktir á Íslandi – Landsbankinn er með ETF fyrir íslensku hlutabréfavísitöluna þó – en eru vinsælir sem aldrei fyrr á heimsvísu. Ástæðurnar eru einkum tvær: þeir eru ódýrir og einföld leið til þess að fjárfesta í margvíslegum fjármálaafurðum.

Í Evrópu er nú hægt að velja passífa sjóðstjóra sem fjárfesta í ETF sjóðum. Þeir eru sjálfvirkir með sáralítinn mannfjölda á bakvið sig – sem gerir þá ódýra – og þeir fylgja almennt passífri sjóðstýringu. Hér má sjá lista yfir nokkra.

Ísland kemur ekki fram sem land sem nokkur af þessum sjálfvirku sjóðstjórum bjóða sína þjónustu í. En ef farið er á heimasíðu þeirra kemur í ljós að þeir bjóða upp á sína þjónustu einnig á Íslandi. ETFmatic er til dæmis einn af þeim. Og samkvæmt upplýsingum frá Easyvest í Belgíu og Scalable Capital í Þýskalandi geta Íslendingar opnað fjárfestingarreikninga með þeim. Aðrir sjóðir gera það kannski líka, ég hef ekki skoðað það sérstaklega.

Sjálfvirkir passífir sjóðir eru mun ódýrari en íslensku aktífu sjóðirnir. Í stað 2-3% kostnaðar, eða meira, í tilfelli íslensku aktífu sjóðanna kosta þessir erlendu sjálfvirku passífu sjóðir ca. 0,7-1,25% á ári. Sjálf spörum við hjónin í sjóði hvers kostnaður er 0,7% á ári, allt með talið. Og munið að passífir sjóðir skila að jafnaði betri nettó ávöxtun en aktívir.

Eftir stendur að flytja féð frá Íslandi til hins erlenda passífa sjóðstjóra. Það er hægt í dag vegna afléttingar á höftum. Íslenskir bankar taka vitanlega þóknun m.a. í formi gengismunar þegar slíkt er gert. Einnig er þó hægt að notast við þjónustur á borð við TransferWise og CurrencyFair og margar fleiri. Hvort þær virki fyrir Íslendinga eða hvort þær séu alltaf ódýrari en almenn þjónusta íslenskra banka þegar kemur að gjaldeyrisviðskiptum læt ég ósagt látið því ég hef ekki skoðað það almennilega. Þennan kostnað er rétt að hafa í huga þegar þið ákveðið hvort og þá hversu mikið þið viljið spara hjá ódýrum erlendum passífum sjóðstjórum.

Og að lokum: farið varlega! Gerið ykkar eigin athuganir á því hvort fyrirtækið sem þið eruð að skoða sé t.d. undir eftirliti þarlends fjármálaeftirlits. Ef fyrirtækið notar ekki milligönguaðila sjálft til þess að halda utan um sjóðina er hætta á því að þið tapið ykkar sparnaði ef fyrirtækið fer á hausinn. Skoðið alltaf FAQs hluta heimasíðna þeirra og skoðið vefsíður sem gefa notendum kleift að gefa fyrirtækjum einkunnir fyrir veitta þjónustu.

Gott gengi!

Flokkar: Óflokkað

Föstudagur 17.3.2017 - 19:37 - FB ummæli ()

Lífeyrissjóðirnir og húsnæði

Í sambandi við lífeyrissjóðina og þeirra 3.5% markmið (eða viðmið, eftir því hvað þið viljið kalla það) um raunávöxtun er rétt að hafa eftirfarandi í huga.
Þegar þetta markmið – sem er föst tala – var sett í upphafi voru raunvextir í heiminum, þar á meðal á Íslandi, mun hærri en þeir eru í dag. Það var því tiltölulega auðvelt fyrir lífeyrissjóðina að ná þessu markmiði á öruggan máta. Þess vegna hefði mátt hrúga öllu saman í ríkisskuldabréf og fara heim, 3.5% markmiðið hefði náðst leikandi.
Raunvextir í heiminum hafa almennt lækkað síðustu 30 ár eða svo þótt á Íslandi hafi þeir ekki byrjað að lækka að ráði fyrr en eftir hrun. Gögn frá World Bank.
Raunvextir hafa lækkað í heiminum m.a. vegna þess að bankakerfi heimsins hafa fengið að búa til of mikið af skuldum og hækki seðlabankar stýrivexti leggjast hagkerfi á hliðina vegna of hárrar skuldabyrðar einstaklinga og fyrirtækja. Líkurnar á því að raunvextir hækki upp í „gömlu góðu dagana“ eru hverfandi litlar. Áhættulaus raunávöxtun lækkar.
Svo ætli sjóðirnir að ná 3.5% raunávöxtun þá verða þeir að gjöra svo vel að breyta sínum fjárfestingastefnum. Það dugar ekkert lengur að kaupa ríkisskuldabréf og aðrar áhættulitlar fjárfestingar og fara heim. Það verður að taka áhættu og það kostar ekki bara meiri umbun við að fjárfesta (því flóknar og áhættusamari fjárfestingar er dýrar og erfiðara að framkvæma en öruggar) heldur einnig meiri óstöðugleika í ávöxtun sjóðanna en þegar áhættulausi kosturinn gefur þeim þá þegar alla þá raunávöxtun sem þeir þurfa.
Íslendingar þurfa að átta sig á þessu. Fyrir utan þá staðreynd að það þarf ekki sjóðsöfnunarkerfi í hagkerfi með eigin mynt til þess að geta borgað út lífeyri í framtíðinni – gegnumstreymiskerfi nær slíku takmarki án nokkurrar hættu á að fara á hausinn í hagkerfi með eigin mynt – þá verður, eigi að vera með sjóðsöfnunarkerfi á annað borð, að gjöra svo vel að breyta fjárfestingarstefnum sjóðanna í samræmi við þann veruleika að raunávöxtun kemur ekki eins auðveldlega og hún gerði.
Og já, einn af augljósustu kostunum er að stækka fjárfestingu þeirra í húsnæði með beinni uppbyggingu slíkra eigna (í stað þess að fjármagna kaup á slíku með því að kaupa skuldabréf Íbúðalánasjóðs). Húsnæði er langtímafjárfesting, líkt og skuldbindingar sjóðanna, og líkt og allar langtímafjárfestingar gefur það af sér ávöxtun vegna þess hversu erfitt er að selja slíkar eignir á skömmum tíma m.v. hluta- og skuldabréf (kallað „liquidity premium„). Meðal annars vegna þessa er langtíma ávöxtun húsnæðis almennt og að meðaltali hærri en eigna sem hægt er að selja í hvelli. En viðkomandi fjárfestir verður þá að sætta sig við að geta ekki selt eignina í hvelli. Blessunarlega eru lífeyrissjóðir, með sínar langtímaskuldbindingar, einmitt fjárfestirinn sem ætti að sætta sig við slíkt.
Ein augljós hugmynd fyrir lífeyrissjóðina er því að stofna félag sem hefur það að markmiði að byggja og leigja út húsnæði á Íslandi. Félagið skal vera í eigu lífeyrissjóðanna sjálfra og stjórn þess kjörin af einstaklingum sem eiga í viðkomandi lífeyrissjóðum. Félagið gæti verið fjármagnað 100% með eigið fé til að takmarka áhættu sjóðanna, það er engin þörf á lánsfé. Þetta félag getur byggt ódýrt leiguhúsnæði og leigt það út til hvers sem það vill. Að fara í gegnum einkaaðila væri líka hægt en líklega væri skynsamlegra fyrir sjóðina til langs tíma að gera þetta sjálfir með eigin félagi til að sleppa við umsýsluþóknun einkaaðilans.
Ávöxtun á leiguhúsnæði í dag er á bilinu 7-10%, fer eftir staðsetningu þess. Leiguverð heldur svo að stórum hluta í við verðlag. Þar með er komið fjárfestingartækifæri sem ekki aðeins er til langs tíma – líkt og skuldbindingar sjóðanna sjálfra – heldur er það með hærri ávöxtun en sjóðirnir þarfnast og er að auki nokkurn vegin verðtryggt.
Og, já, samkvæmt núverandi lögum mega lífeyrissjóðirnir gera þetta nú þegar, sjá 11. lið 36. gr. Og já, þetta er ekki ný hugmynd og það er satt best að segja undarlegt að þetta sé ekki gert í stórum stíl því fyrir utan að vera möguleiki á að mæta þörf á húsnæði er þetta augljós og hagkvæmur fjárfestingarkostur fyrir lífeyrissjóði.
Svo, já, lífeyrissjóðir ættu að byggja og reka húsnæði til útleigu. Þó ekki nema bara vegna þess að það er skynsöm fjárfesting fyrir sjóðina.
———
P.S. En svo er það annað mál hvort þið viljið vera með sjóðsöfnun á annað borð. Líkt og Alan Greenspan bendir hér á er sjóðsöfnunarkerfi ekki nauðsynlegt í hagkerfi með eigin mynt ef tilgangur lífeyriskerfisins er að borga út lífeyri þegar þörf er á honum. Gegnumstreymiskerfi myndi nægja til þess að ná slíkum tilgangi án þess að það sé nokkur hætta á að slíkt kerfi geti ekki staðið við sínar skuldbindingar.

Flokkar: Óflokkað

Eyjan Media ehf. - Kringlunni 4-12, Reykjavík - eyjan(hjá)eyjan.is